《金证研》南方资本中心 相宁/作者 浮生 西洲/风控
【资料图】
科创板企业“硬科技”属性突出，是经济活动中富有活力的代表。2022年，科创板公司营业收入和净利润分别突破万亿元和千亿元，同年合计投入研发金额1,284.7亿元，同比增长28%。作为冲击科创板的一员，广州必贝特医药股份有限公司（以下简称“必贝特”）的研发投入逐年攀升，但目前尚无获批上市销售的药品，研发存在不确定性。
此外，必贝特的历史大股东曾任必贝特董事，亦曾是实控人的一致行动人，而其在外控制的企业，或未披露完整。另一方面，2013年，必贝特与熊燕、陈校园合资设立广州科擎新药开发有限公司（以下简称“科擎开发”）。2017年，必贝特吸收合并科擎开发，而此前必贝特却突击向科擎开发增资1,000万元，对应的股东权益却由实控人及其一致行动人“享有”，合理性存疑。事情尚未结束，在对另一参股公司进行了研发人员投入及资金支持后，必贝特却原价退股系基于该原参股公司在研药物无实质进展等原因，而退股次月该原参股公司相关在研项目提交IND申请，不久后又获准开展I期临床试验。
一、股东控制的企业或遭选择性披露，与必贝特存合作却“隐而不宣”
上市审核中，关联方披露是重中之重，且其往往还涉及到对关联交易的披露。
而必贝特的招股书对昔日董事、实控人一致行动人、现股东控制的企业，或未完整披露，其中由该股东间接控制的企业或早在2015年在海外运营。
1.1 王亚农持股4.65%并曾任董事，还曾是实控人钱长庚的一致行动人
据必贝特签署日为2023年1月3日的招股说明书（以下简称“招股书”），钱长庚是必贝特的实际控制人，直接持有必贝特15.284%的股份，为必贝特的第一大股东，同时通过担任广州药擎投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“广州药擎”）执行事务合伙人，控制必贝特8.5899%的股份。
同时，蔡雄是必贝特的副总经理，与钱长庚系一致行动关系，直接持有必贝特11.1364%的股份。
此次必贝特发行前，自然人王亚农持有其4.6532%股份。
“故事”正围绕三人展开。
据出具日为2022年12月28日的《关于广州必贝特医药股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的审核问询函之回复报告》（以下简称“首轮问询回复”），王亚农系必贝特实控人钱长庚的朋友，且为蔡雄的校友。
据招股书及首轮问询回复，王亚农英文名为YANONG DANIEL WANG，其自2012年8月至2021年6月期间，曾任必贝特董事职务。
此外，王亚农也曾与钱长庚签订一致行动协议。
据首轮问询回复，2020年4月，钱长庚与蔡雄、熊燕、吴纯、王麦宁、戈民6人签署一致行动协议，有效期为10年。
需要说明的是，王麦宁系王亚农的妹妹，彼时，王亚农委托王麦宁代持必贝特股份。
2021年3月16日，上述6人解除一致行动协议，王亚农不再为钱长庚的一致行动人。
可见，一直以来，王亚农均与必贝特关系“匪浅”。
值得注意的是，在王亚农离任必贝特董事职务后，其实控的企业仍持续为必贝特提供研发技术服务。
1.2 截至2021年12月31日，王亚农通过多家企业间接控制美诺医药
据招股书，截至签署日2023年1月3日，王亚农持有苏州诺亚唯诚生命科技有限公司（以下简称“诺亚唯诚”）100%股权并任其执行董事兼总经理职务。
此外，王亚农还担任苏州美诺医药科技有限公司（以下简称“美诺医药”）董事长兼总经理职务。
据市场监督管理局数据，截至查询日2023年5月16日，美诺医药最新一期报告系2021年年年报，尚未披露2022年年报。
且美诺医药2021年年报显示，截至2021年12月31日，美诺医药共有包括诺亚唯诚、苏州诺亚恒诚企业管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“诺亚恒诚”）、苏州诺亚同诚企业管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“诺亚同诚”）、苏州诺亚源诚企业管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“诺亚源成”）、苏州诺亚泰诚企业管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“诺亚泰诚”）等在内的14名股东。
其中，诺亚唯诚、诺亚恒诚、诺亚同诚、诺亚源成、诺亚泰诚对美诺医药的持股比例分别为42.3915%、15.071%、2.543%、7.0355%、5.7946%。
据招股书，截至签署日2023年1月3日，诺亚恒诚由诺亚唯诚持有34.1068%合伙份额并任其执行事务合伙人，诺亚同诚由诺亚唯诚持有70%的合伙份额并任执行事务合伙人，诺亚源诚由王亚农的妹妹王麦宁担任执行事务合伙人，诺亚泰诚由诺亚唯诚持有99%的合伙份额并任执行事务合伙人。
也就是说，经测算，截至2021年12月31日，诺亚唯诚、诺亚恒诚、诺亚同诚、诺亚源诚、诺亚泰诚合计持有美诺医药72.8356%股权。可见，截至2021年12月31日，美诺医药由王亚农实际控制。
据公开信息，截至查询日2023年5月16日，诺亚唯诚、诺亚恒诚、诺亚同诚、诺亚源诚、诺亚泰诚分别持有美诺医药41.61%、14.79%、2.5%、6.91%、5.69%的股权。经测算，诺亚唯诚、诺亚恒诚、诺亚同诚、诺亚源诚、诺亚泰诚（以下合称为“诺亚系”）合计持有美诺医药71.5%。
可以看出，目前王亚农及其妹妹王麦宁仍通过“诺亚系”控制美诺医药。并且，美诺医药至今仍为必贝特提供研发服务。
1.3 王亚农离任董事后，美诺医药及其子公司仍为必贝特提供研发技术服务
据招股书，截至签署日2023年1月3日，苏州华诺医药有限公司（以下简称“华诺医药”）系美诺医药的子公司，王亚农担任其董事长兼总经理职务。
2019-2020年，必贝特向华诺医药采购技术服务，交易金额分别为0.15万元、449.25万元。
2021年，必贝特向美诺医药采购技术服务，交易金额为0.24万元。
截至报告期末即2019-2021年及2022年1-6月各期末，必贝特对美诺医药的预付款项余额分别为0元、0元、0元、417.3万元。其中，必贝特对美诺医药417.3万元的预付款项，对应款项性质为研发服务费。
可见，在王亚农离职必贝特董事职务后，其控制的企业美诺医药仍为必贝特提供研发服务。
需要注意的是，王亚农实控的另一企业在招股书中或并未披露，而该企业同样与必贝特存在交易。
1.4 键合试剂成立于2022年11月由美诺医药控制，招股书对此未披露为关联方
据公开信息，截至查询日2023年5月16日，美诺医药对外投资企业中还包括有一家名为苏州键合化学试剂有限公司（以下简称“键合试剂”）。
据市场监督管理局信息，键合试剂成立于2022年11月25日。截至查询日2023年5月16日，键合试剂是美诺医药的全资子公司，且YANONG DANIEL WANG是其法定代表人、执行董事。
需要指出的是，键合试剂自成立以来未进行过备案变更。
可见，键合试剂自成立起亦由王亚农实际控制。然而，招股书中却未将其披露为关联方。
需要说明的是，键合试剂或早在2015年在海外运营
1.5 键合试剂从事小分子药物研发和生产的一体化配套服务，合作客户包含必贝特
据键合试剂官网，键合试剂成立于2022年，系美诺医药旗下的子公司之一，专注于小分子药物研发和生产的一体化配套服务，致力于为全球医药研发企业构建一个连接供需两端的电商服务平台，打造了一系包括分子砌块、医药中间体、原料药和合成试剂等旗舰产品系列。
同时，键合试剂官网还提到，其依托美诺医药十五年来在小分子药物研发中积累的丰富经验，整合美诺医药从研发到生产一体化的资源。
除此以外，截至查询日2023年4月3日，键合试剂在官网“合作客户”部分披露，其在海外市场已运作六年，累计客户总数超300个，其中包含必贝特。
值得一提的是，截至最新查询日2023年5月16日，键合试剂官网“合作客户”栏目，已不再列出具体的客户商标。
而通过《金证研》南方资本中心的研究，键合试剂的境外运营主体或“浮出水面”。
1.6 美国ABOSYN与键合试剂英文名称相同，由王亚农于2015年创立
实际上，键合试剂官网地址为abosyn.cn，官网logo样式为嵌有分子模型的“abosyn”字样。同时，结合键合试剂官网下方披露的电子邮箱地址sales@abosyn.com，可知，键合试剂公司名称的英文字号或为“abosyn”。
经《金证研》南方资本中心研究发现，将键合试剂官网地址“abosyn.cn”更改为“abosyn.com”即可登陆Abosyn Chemical Company, Inc.的公司官网（以下简称“abosyn官网”）。该公司官网logo与键合试剂官网logo一致。
据abosyn官网介绍，abosyn成立于2014年，总部位于康涅狄格州布兰福德，致力于为制药、农业和生命科学行业以及学术和政府研究实验室提供先进的中间体和优质原料。
同时abosyn还表示，其美国库存中有5,000多种化合物，还在中国建立了工厂，以便为全球客户提供商业规模的服务。abosyn能够及时且经济高效地提供定制合成、合同研究、工艺开发和委托制造服务。
根据康涅狄格州工商数据，abosyn成立于2015年12月28日，截至查询日2023年5月16日，abosyn仍处于活跃状态。
据康涅狄格州2015年12月28日归档的abosyn公司注册书，YANONG DANIEL WANG为abosyn的创始人之一。
由此可见，2022年，王亚农通过美诺医药在国内成立名为键合试剂的企业，键合试剂将必贝特披露为合作伙伴。同时，abosyn原为王亚农创立的海外公司，至今仍处于活跃状态。abosyn与键合试剂的主营业务相似，或系键合试剂的境外经营主体。
然而，必贝特披露了与美诺医药的子公司华诺医药发生的交易金额，却未披露键合试剂以及abosyn两家同样由王亚农控制的企业，亦未认定两家企业为关联方。
1.7 现行有效科创板股票上市规则，对关联交易披露金额提出要求
据2023年2月最新修订的《上海证券交易所科创板股票上市规则》6.1.1条，上市公司的关联交易，是指上市公司、控股子公司及控制的其他主体与上市公司关联人之间发生的转移资源或者义务的事项。
6.3.6条指出，上市公司与关联人发生的交易达到下列标准之一的，应当及时披露：（一）与关联自然人发生的交易金额（包括承担的债务和费用）在30万元以上的交易；（二）与关联法人（或者其他组织）发生的交易金额（包括承担的债务和费用）在300万元以上，且占上市公司最近一期经审计净资产绝对值0.5%以上的交易。
上述种种异象之下，关于由王亚农间接控制的键合试剂的信息，必贝特招股书中“未见踪影”。且必贝特招股书披露了与美诺医药、华诺医药的关联交易，但对与键合试剂的交易和合作情况或“隐而未宣”，个中是否涉嫌选择性披露关联方？存疑待解。
二、吸收合并子公司前突击向该标的增资，实控人获得股权收益
回顾历史，必贝特曾参股设立一家名为科擎开发的公司，并在之后与其合并。必贝特称，创新药研发企业在估值时应考虑其研发投入与药物研发进度，据此为科擎开发估值7,000万元。
而在合并前半年，必贝特“突击”向科擎开发增资1,000万元。不仅如此，1,000万元增资额对应的2,800万元股东权益中，必贝特所属部分并非由必贝特全体股东享有，而是仅由必贝特实控人及其一致行动人钱长庚及蔡雄按照特殊贡献享有，二人合计可获得逾五百万元股东权益。
2.1 为开展新的研发管线，2013年必贝特与熊燕、陈校园设立科擎开发
据首轮问询回复，必贝特自2012年成立以来，主要开展BEBT-908项目的研发工作，后计划开发新的研发管线。
由于自有资金不足，再加上当时必贝特股东不愿引入外部投资者稀释其所持必贝特股权，2013年，必贝特与熊燕、陈校园共同出资成立了科擎开发。其中必贝特、熊燕、陈校园的持股比例分别为30%、30%、35%。
需要说明的是，陈校园系必贝特实控人钱长庚的校友，而熊燕系陈校园的朋友。二人均为钱长庚的同乡且彼时陈校园与熊燕在广州共同投资广州康盛生物科技有限公司（以下简称“康盛生物”）。
此后，在2013-2015年间，刘凯琳、房诤、曹甜分别入股科擎开发，均系熊燕的朋友。
之后，科擎开发于2017年与必贝特合并且注销。
2.2 2017年科擎开发被必贝特吸收，相关资产、债务及人员被转移至必贝特
据首轮问询回复，由于科擎开发与必贝特的研发项目均由钱长庚、及蔡雄主导，通过吸收合并可整合双方研发力量，将科擎开发的现有项目、研发人员、相关资产均统一纳入必贝特管理，使必贝特的研发管理工作的统一性增强。
因此，2016年，必贝特决定吸收合并科擎开发，以有效整合资源、提升管理效率。
2016年12月28日，广州必贝特医药技术有限公司（必贝特前身，以下简称“必贝特有限”）与科擎开发分别召开股东会，决议由必贝特有限吸收合并科擎开发，吸收合并后必贝特有限存续，科擎开发注销。
2017年6月5日，广州开发区市场和质量监督管理局核准必贝特有限吸收合并科擎开发，并核准科擎开发注销登记。
根据必贝特有限、科擎开发关于吸收合并的股东会决议、必贝特有限与科擎开发签署的《公司吸收合并协议》，吸收合并前科擎开发的所有财产、债权、债务均由合并后存续的必贝特有限承继；科擎开发的全体员工成为必贝特有限的员工。
至此，必贝特有限完成了对科擎开发的吸收合并。
值得注意的是，在吸收合并时，必贝特及科擎开发并未根据净资产确定其公司估值。
2.3 科擎开发从事创新药研发，截至合并前主要研发项目进度均处于临床新药发现阶段
据首轮问询回复，科擎开发于2013年成立，并于2017年被吸收合并时注销，其存续期间主营业务一直为抗肿瘤一类新药研发业务，未发生过变化。科擎开发开展的主要研发项目包括BEBT-209、BEBT-109项目，主要由钱长庚及蔡雄主导，截至吸收合并时点，此两项目均处于临床新药发现阶段。
首轮问询回复还提及，在吸收合并后，必贝特整合了科擎开发的研发部门，将BEBT-209和BEBT-109项目纳入统一管理。此后，BEBT-209和BEBT-109项目分别于2019年1月与2019年5月提交IND申请。
在吸收合并时，必贝特称其对科擎开发的估值参考了创新药研发企业的研发投入和研发进度。
2.4 考虑创新药研发企业的研发投入及研发进度，科擎开发估值7,000万元
首轮问询回复显示，根据广州勤信资产评估有限公司2016年12月28日出具的穗勤信资评字（2016）第12001号《评估报告书》，以2016年11月30日为评估基准日，采取资产基础法评估，科擎开发的净资产评估值为1,330.84万元。
然而，最终科擎开发的估值，并未参考上述净资产评估价值。
问询回复称，资产基础法忽略了创新药研发企业在成长阶段的特点，其次，对于创新药研发企业，拥有很多无法在会计上确认的核心资产，如创新药物研发的核心技术与科研成果，这些核心资产的价值是创新药研发企业价值的主要体现。
因科擎开发均是创新药研发企业，以资产基础法得出的评估结果无法反映出两家公司的内在价值，不适用于投资决策，故未采用上述资产评估结果。
且由于研发投入的规模和新药研发进度的进展情况，是未来实现创新药研发企业价值的重要因素，因此在对科擎开发进行价值评估时，根据当时的财务数据和研发资料档案记录来确认科擎开发的研发投入和新药研发进度，再据此协商确定估值，具备合理性。
最终，科擎开发在吸收合并时点的公司价值被评估为7,000万元。
而实际上，科擎开发被合并前存在必贝特向其增资的情形。
2.5 2016年6月15日，合并前必贝特向科擎开发增资1,000万元
据市场监督管理局公开信息，截至注销前，科擎开发的注册资本为2,500万元。
2016年6月15日，科擎开发进行资金数额变更记录备案，科擎开发的资金数额由1,500万元增加至2,500万元。结合科擎开发注册资本数据可知，资金数额即为注册资本。
需要说明的是，从该次注册资本变更记录开始，至其注销日2017年6月5日期间，科擎开发未有其他注册资本变更记录。
同时，据首轮问询回复，必贝特在吸收合并前曾对科擎开发增资1,000万元。
结合科擎开发的变更记录可知，必贝特对科擎开发的上述增资，系于2016年6月15日合并前所进行的“突击”增资行为。
2.6 增资部分权益对应2,800万元估值，由实控人及其一致行动人按特殊贡献享有股东权益
据首轮问询回复，必贝特解释称，吸收合并科擎开发时，科擎开发估值为7,000万元。其中，科擎开发成立时的1,500万元注册资本对应4,200万元估值，必贝特增资的1,000万元注册资本对应2,800万元估值。
也就是说，若无吸收合并前的增资行为，对应增资的估值高达2,800万元，必贝特即使考虑研发投入和新药研发进度协商确定估值，最终估值或为4,200万元。
值得注意的是，必贝特对科擎开发增资的1,000万元并非由必贝特全体股东按持股比例享有增资对应的30%股东权益，而是仅由钱长庚及蔡雄按照特殊贡献享有科擎开发1,000万元增加资本对应的股东权益，即所对应的2,800万元估值。
具体来看，在科擎开发2,800万元估值分配的实际计算过程中，先按照钱长庚、蔡雄二人本次吸收合并前在必贝特有限的直接持股比例（即30.078%、21.836%），乘以彼时必贝特有限持股科擎开发的比例30%进行第一次分配，即钱长庚、蔡雄二人分别分配9.023%、6.551%，合计分配15.574%。
之后，科擎开发30%权益剩余部分（即14.426%）按照钱长庚、蔡雄、熊燕、陈校园、曹甜、刘凯琳、房诤各自在科擎开发的相对持股比例进行第二次分配。
上述两次分配完成后，科擎开发2,800万元估值最终按照钱长庚10.545%、蔡雄7.655%、熊燕33.889%、陈校园19.866%、曹甜14.023%、刘凯琳8.180%、房诤5.843%的比例进行分配。
即基于钱长庚及蔡雄按照特殊贡献享有科擎开发1,000万元增加资本对应的股东权益的情形，经《金证研》南方资本中心研发发现，通过钱长庚与蔡雄的分配方法可测算出，钱长庚与蔡雄分别在这2,800万元估值中获得295.26万元、214.34万元的股东利益，合计为509.6万元。
也就是说，必贝特有限在吸收合并前“突击”增资科擎开发，在吸收合并时未参考科擎开发净资产价值而是根据研发投入及研发进度进行协商确定估值，最后通过合并后钱长庚与蔡雄的股东权益分配方式，来使实控人钱长庚及其一致行动人蔡雄获得分别295.26万元及214.34万元的股东权益。如此看来，在吸收合并科擎开发前，必贝特向科擎开发增资，而钱长庚与蔡雄二人享受股东权益分配达五百万元，令人唏嘘。
三、称因参股公司研发无进展而退股，次月该原参股公司却提交IND申请
除科擎开发外，必贝特还曾参股另一家企业深圳市真兴贝特医药技术有限公司（以下简称“真兴贝特”）。2013年，必贝特与深圳真兴生物产业管理有限公司（以下简称“真兴生物”）、肖广瑞合资成立真兴贝特，后通过必贝特代持真兴生物股份的方式，依托必贝特实控人钱长庚为真兴贝特申请了200万元的补助。
参股期间，真兴贝特聘请钱长庚及蔡雄为其进行药物研发。而后必贝特称真兴贝特的在研药物无实质进展等原因退出真兴贝特，而退股次月真兴贝特就其在研项目进行IND申请。
3.1 因看好ZXBT-1158前景，2013年真兴生物、必贝特与肖广瑞成立真兴贝特
据首轮问询回复，由于看好创新药行业未来的发展前景，且看好必贝特核心技术团队在抗肿瘤一类新药研发方向的丰富经验，真兴生物、必贝特与自然人肖广瑞于2013年6月共同投资设立了真兴贝特，并依托其开发新药研发管线。其中，真兴生物、必贝特、肖广瑞持股比例分别为62%、30%、8%。
需要说明的是，真兴生物彼时系由程立仁持股100%并实际控制的企业，而程立仁系钱长庚在湖南医科大学的校友。
而后，因各方看好靶向抗肿瘤新药第二代BTK抑制剂（即ZXBT-1158）的发展前景，因此通过真兴贝特开展了ZXBT-1158项目研发工作。
值得一提的是，ZXBT-1158项目的研发工作，系由必贝特的钱长庚及蔡雄二人主导。
3.2 真兴贝特聘请必贝特钱长庚及蔡雄二人，负责主导ZXBT-1158研发工作
首轮问询回复提到，在必贝特参股真兴贝特期间，基于钱长庚及蔡雄在新药研发领域多年的从业经验，主要由二人带领真兴贝特的研发团队开展ZXBT-1158项目研发工作。
具体来看，2013年6月至2016年11月，钱长庚任真兴贝特董事兼总经理职务；2016年11月至2020年5月，钱长庚任真兴贝特董事兼顾问职务。任职期间，钱长庚负责药物药效、药动学和药理学相关研究工作，整体把握项目研发进展。
2013年6月至2016年11月，蔡雄任真兴贝特副总经理职务；2016年11月至2020年5月，蔡雄任真兴贝特顾问职务。任职期间，蔡雄负责设计化学分子式及筛选分子式工作。
可见，必贝特不但向ZXBT-1158注资入股，还通过钱长庚及蔡雄二人主导开展真兴贝特的ZXBT-1158的研发工作。
不仅如此，钱长庚还通过“挂名”的方式，为真兴贝特申请了200万元的补助。
3.3 2015年必贝特为真兴生物代持真兴贝特股权，“挂名”申领200万元补助
据首轮问询回复，2014年6月，真兴生物将其持有的真兴贝特57%的股权转让至必贝特，并委托其代持，以此形成了必贝特为真兴生物代持的情形。
需要注意的是，上述转让完成后，真兴贝特各股东实际持股比例并未发生改变。
对此，必贝特解释其上述代持行为时称，因钱长庚具有丰富的新药研发经验，彼时真兴贝特计划依托钱长庚作为“创业领军人才”申报人才项目。
根据当时实行的《东莞市引进创新创业领军人才管理实施细则》（以下简称“细则”）第十二条规定，申请“创业领军人才”应为申报企业的主要创办人、第一大股东且持股比例不低于30%。为满足细则规定要求，保证钱长庚间接持有真兴贝特的股权比例不低于30%，真兴生物于2014年6月委托必贝特代持其57%的股权。
2015年，真兴贝特成功申报人才项目并获得项目专项资金200万元，该项目于2017年通过验收。
可见，除了提供资金及研发协助的支持外，必贝特还通过代持的方式让钱长庚“挂名”创业领军人才项目，为真兴贝特申报了200万元的专项资金。
此后，必贝特却将持有的真兴贝特股权，原价转让给了真兴生物。
3.4 2020年，必贝特称研发项目未提交IND申请及未有实质进展而原价退出真兴贝特
据首轮问询回复，2020年4月，必贝特将所持的真兴贝特30%股权按照受让时的原价300万元，转让给了深圳市真兴医药技术有限公司（以下简称“真兴医药”）。
需要说明的是，截至首轮问询回复出具日2022年12月28日，真兴医药系真兴生物的控股子公司。
证监会要求必贝特说明其退出并以原价转让真兴贝特股权的背景和原因。
对此，必贝特解释称，2020年，必贝特进入临床试验阶段的在研项目比较多，为集中精力和资源专注于推进必贝特自身研发管线，拟退出真兴贝特。
由于真兴贝特一直处于亏损状态，且截至2020年5月必贝特退股时点，ZXBT-1158项目仍处于临床前研究阶段，尚未提交IND申请，未取得实质性的进展，因此必贝特按照其对真兴贝特的原始投资成本向真兴医药转让其所持有的真兴贝特股权。
然而，必贝特对于其原价退股原因的解释，却与前文其对科擎开发估值时的说法大相径庭。
3.5 退股前ZXBT-1158已处于临床前研究阶段，退股次月提交IND申请
前文提及，必贝特有限与科擎开发进行吸收合并时，科擎开发在研项目尚处于临床新药发现阶段。此外首轮问询回复还提到BEBT-209、BEBT109分别于2019年1月及2019年5月提交IND申请。
据招股书，新药研发流程一般从前至后分为药物发现及开发阶段、临床前研究阶段、IND申请、临床研究、NDA申请、上市后研究。
也就是说，必贝特退出真兴贝特时，真兴贝特在研项目ZXBT-1158所处的研发进度，进度比必贝特吸收合并科擎开发时科擎开发在研产品的研发进度还快。而必贝特在为科擎开发进行股权估值时，将其研发投入与研发进度作为了主要考虑因素，但在原价退出真兴贝特时却未将这些因素纳入考虑范围，并称其未取得实质性进展。两者的信披存在矛盾。
另一方面，必贝特称原价退股真兴贝特的原因还包括ZXBT-1158尚未提交IND申请。
但事实上，首轮问询回复显示，2020年6月，即必贝特退出真兴贝特后次月，ZXBT-1158提交了IND申请，并在2020年8月获准开展I期临床试验。
此外，根据首轮问询回复解释，2020年3月，必贝特与真兴贝特签订《合作协议书》，必贝特在退股后继续为ZXBT-1158项目的IND申报和I期临床开发，提供技术指导服务。
上述情形或意味着，必贝特在退股前或已知晓ZXBT-1158项目即将进行IND申报等工作，却仍以ZXBT-1158未进行IND申报、未取得实质性进展为由退股，令人费解。
简而言之，必贝特于2013年投资300万元参股设立真兴贝特，此后又为真兴贝特ZXBT-1158项目的研发提供研发技术协助和指导，还通过代持的方式依托钱长庚为真兴贝特申报了200万元的专项资金。然而2020年必贝特却以“ZXBT-1158项目尚处临床前研究阶段未申请IND”为由原价退股，将必贝特2013-2020年间对真兴贝特的资金及技术投入“视而不见”。
并且，对比2016年以研发投入及研发进度确定科擎开发估值，必贝特原价退出真兴贝特背后，次月真兴贝特的在研项目进行IND申请，不久后又获准开展I期临床试验，必贝特原价退出真兴贝特又是否合理？其确定股权价值是否上演“两套标准”？个中又是否存在利益安排？
慎终如始，则无败事。必贝特能否成功在资本市场占据一席之地，还需要经历重重考验。
