贝达药业是一家化学制剂企业，和恒瑞医药、华东医药处于同一个细分领域。但贝达药业和它们的发展轨迹略有不同，主要区别在于贝达药业是专门从事创新药研发的企业，恒瑞医药和华东医药则是从仿制药生产开始过渡到创新药的大型制药企业。

(相关资料图)

发展轨迹的不同导致它们目前的发展状况不太一样，从规模来看，贝达药业规模不算大，截至2021年，总收入规模为22.46亿元，净利润为3.83亿元。但值得注意的是，2021年企业研发投入达到了约8.61亿元，占收入比为38.32%，要明显高于恒瑞医药23.95%的研发投入占比。

我不禁在想，研发投入占比那么高，这难道不是一家有创新实力的潜力股？

今天飞鲸投研就来看看这家企业。

一、2021年以来净利润下滑是历史重演

2021年以及2022年上半年，贝达药业的业绩表现不尽人意，尤其是利润端。2021年营业收入同比增长20.08%，净利润却下滑了36.84%，一直到今年上半年，营业收入同比增长8.5%，净利润则同比下滑了55.96%，遭遇了上市至今最大的滑铁卢。

但对于贝达药业来说，这样的经历在过去并不是没有过，2017年、2018年净利润也曾遭遇过连续两年的下滑，当年的源头可以归结为企业的主营产品“凯美纳”埃克替尼于2016年四季度起陆续执行医保价（降价54%），而且那两年贝达药业几乎没有其他产品收入，但两年过后，贝达药业重振旗鼓，业绩再创新高，也便催生出2020年那波“牛市”行情。

所以目前来看，贝达药业能否实现恢复增长变得尤其重要，为了了解清楚这个问题，我们首先需要了解近两年贝达药业又是如何遭遇滑铁卢的？

首先从收入端来看，收入增速有下滑趋势，2022年上半年收入同比增速仅有8.5%，仍然和相关产品加入医保降价有关。

其中，贝达药业的两款产品均有适应症在2021年底谈判进入医保，于2022年开始执行医保价，包括在2021年6月份上市的凯美纳的肺癌术后辅助治疗适应症、2020年11月份上市的贝美纳的用于此前接受过克唑替尼治疗后进展的或者对克唑替尼不耐受的 ALK 阳性的局部晚期或转移性NSCLC患者的治疗（即二线治疗适应症）。

虽然没有披露具体降价情况，但预期降价幅度小于50%的可能性较小，其中贝美纳是上市后首次被纳入医保。

由此可知，产品降价给了企业销售收入增长一定压力，而且2022年毛利率下滑较为明显，预计也主要和产品价格下降相关。而且毛利率下滑幅度比2017年-2018年还要明显。

除此之外，不仅因为毛利率下滑，还有管理费用率、研发费用率上涨等原因，贝达药业的净利率大幅下滑，使得净利润今年上半年乃至去年情况均不太乐观。

研发费用率增长可以理解为企业在加大研发投入，和未来预期有关（在研管线），但管理费用率的突增却让人有些摸不着头脑，所以我们主要来看一下管理费用为何大幅增长？

2022年上半年，管理费用率为24.68%，相比2021年全年增长了整整10个百分点，今年上半年管理费用为3.09亿元，比去年同期增长了116.08%，增加了1.66亿元。

从管理费用明细来看，股份支付增长是管理费用增长最主要的原因，仅这一个项目便增加了1.15亿元。

股份支付费用的增加和贝达药业2021年执行的股权激励相关，会计准则规定公司在授予日至归属日期间的每个资产负债表日，计提相关股份支付费用，并将其按归属比例摊销。

数据显示，2022年贝达药业将分摊约1.36亿元的股份支付费用，而后期股份支付费用将逐年减少。

企业实施股权激励有利于将员工利益和公司发展进行绑定，具有一定的正向意义，我认为这即使短期产生了费用增长压力，费用负担对企业的影响也将有望随业绩考核目标的达成（收入增长）而减弱。

二、研发投入占比居高，贝达药业潜力如何？

因为较高的研发投入占比，贝达药业的研发费用率也很高，虽然企业为了“平滑”利润，对研发投入进行了一定的资本化，但没有削减研发投入。

数据显示，自2018年开始，贝达药业的研发投入便维持在了5亿元以上，且一直在持续增长。截至2022年上半年，贝达药业研发投入为4.59亿元，占营业收入比为36.64%，与此同时研发费用率为25.3%。

研发投入增加对应着贝达药业创新力的提升，近几年最直接的表现就是时隔近十年，贝达药业终于有新药上市了。

自凯美纳（埃克替尼）用于EGFR基因突变患者治疗于2011年上市之后，2020年11月份，贝达药业的第二款创新药ALK抑制剂上市了，随后2021年11月第三款新药贝伐珠单抗上市，且最近两三年这三款药纷纷增加了新的适应症。

不得不说，贝达药业依赖凯美纳已经有十年了，在医保没有改革之前，创新药获取回报的时间周期较短，企业因此面临良好的市场环境和竞争环境，而医保改革倒逼药企提高创新力才使得贝达药业有了今日的成果。

目前来看，贝达药业新增产品或适应症还没有完全放量，其中埃克替尼的辅助治疗以及恩沙替尼、贝伐珠单抗均有着一定想象空间。

首先从销售量数据来看，贝达药业产品维持了良好的销售，2021年产品总销售量合计同比增长26.56%，预计和埃克替尼加入医保后持续放量以及恩沙替尼二线治疗上市放量均有关系。

我们不得不承认贝达药业已上市的创新产品是有价值的，据悉，凯美纳和贝美纳均是我国国产首款同类药品，具有较强的先发优势。其中恩沙替尼面临的市场虽然预计要小于埃克替尼（从适应症来看），但国产替代空间较大，产品仍然具有长期成长性。

除此之外，贝伐珠单抗预计也将面临较大的市场规模，后期如果加入医保也有望陆续放量。

最后，落脚到贝达药业的研发投入/在研管线上，企业抗肿瘤管线日益增多，且布局较多研发线路，同时对已上市产品进行自我迭代。由于产品均未上市且比较复杂，我们不在此做详细研究，但总的来看，贝达药业主打“1类”创新药，彰显了其较强的创新能力。

（截至2021年末，贝达药业I期以上项目进展情况）

三、总结一下

总的来看，通过对贝达药业的梳理，飞鲸投研对其刮目相看，从一开始认为它一直在吃老本、不思进取，到最近几年看到企业铆足劲搞研发，我认为无论是从“老本药”凯美纳来说，还是从它陆续上市的产品来看，贝达药业是一家有创新力的企业。

虽然目前贝达药业业绩增长遭遇了一定的压力，但展望未来其仍然存在较大想象空间。当然，这个成绩的获得不是一蹴而就的，有句话说得好，守得住寂寞耐得住繁华，才能获得成功。后期对贝达药业我将持续跟踪。

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来源：飞鲸投研