红周刊 特约 | 朱晓榕

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随着产业陆续复工，营商环境改善，差旅需求增加带动相关场景需求稳步修复；高端酒动销稳健，供需双重修复。虽然“禁酒令”再现江湖，但长期影响有限，白酒消费仍然机会多多。

近日，市场热传一份中国人保财险发布的《关于印发“禁酒令”的通知》，六条“禁酒令”主要包括严禁在内部公务活动期间和工作日饮酒，禁止酗酒等。受此消息影响，白酒指数（884705.WI）罕见下跌1.03%，指数内的19家白酒个股17家出现不同程度的调整。

2月10日，茅台集团公司、茅台技术开发公司通过集中竞价方式分别增持14.833、0.62万股，耗资约近3个“小目标”。这是今年首次增持，也是茅台集团自2013年以来，时隔近十年第四次出手增持。白酒龙头贵州茅台的公司控股股东逆势增持，表明了对公司前景的乐观预期。而在复工复产、消费场景重新活跃的背景下，白酒消费需求将被提振，行业龙头集中化趋势将进一步凸显。

“禁酒令”对终端销售影响较弱

复工复产 消费场景重新活跃

纵观白酒业发展史，当下“禁酒令”的出现并非首次。原保监会党委办公室在2019年就发布过禁止饮酒的通知。中华财险信阳中支、中国建筑第二工程局有限公司等也曾发布禁酒措施。

从过往白酒板块投资行为看，“禁酒令”的出现短期会让投资者产生恐慌心理，观望政策落地对行业未来发展的影响。但过往类似文件的出现最终并没有影响中国白酒行业消费的长期趋势，尤其是业绩良好的名品酒，这些公司依然具备较好的投资价值。

从白酒消费和经销角度看，影响范围较小。分类型看，“禁酒令”落地，对于以终端为主的经销商渠道影响不大，以团购为主的经销商主营业务可能会受到影响。此外，近期的“禁酒令”只是个别公司内部文件，进一步由点到面扩散的可能性并不高，因此，并不会像此前禁止三公消费的政策那样影响整体市场需求。

实际上，本次市场对“禁酒令”的悲观情绪背后，一定程度上是隐藏了对商务活动和社交需求是否能在2023年带动白酒销量大幅增长的担忧——四川省泸州市酒业发展促进局发布的1月全国白酒价格指数为100.07，较去年同期有所回落，表明对春节前后的白酒销售旺季预期过于乐观。

笔者认为，春节白酒销售价格较去年同期下降的原因，并不是消费需求低迷。主要是酒厂在这几年受疫情的影响，库存压力都较大，企业选择在春节期间不做产品提价。同时，地方经销商加大了促销力度，用价换量，导致白酒价格较去年有所回落。

但是，随着疫情结束，宴请等消费场景重新活跃，产销量迅速回暖之下，市场对白酒的销售预期乐观。与此同时，产业陆续复工，营商环境改善，差旅需求增加带动相关场景需求稳步修复，高端酒动销稳健，供需双重修复，复苏动力十足。股市正在逐步反映这种预期，2月9日起，白酒股已经出现了较为明显的上涨。

消费结构暗变 商务消费比重跃升

居民消费升级驱动白酒市场繁荣

“禁酒令”在一定程度上也倒逼了白酒行业消费结构的变化。2012年前，国企名酒消费和政务消费在白酒消费市场总量中比重较高，仅次于商务消费，大众的个人消费占比很少。三公消费和八项规定出台以及各类饮酒规范文件发布后，中国酒类的政务消费向商务转型，也加快了向大众市场的发展。根据国盛证券研究报告数据显示，政务消费比例从2012年的40%以上，下降到2018年不足5%，而个人消费和商务消费占比逐步提升，三类消费场景共同推动行业需求变化。

白酒作为具有社交属性的传统文化载体，市场受政商、个人消费需求端的影响显著；同时与区域产业发展、经济水平、居民消费息息相关。其中，政商消费受区域经济发展的影响更大，当地投资情况会带动企业团购、接待消费场景，从而传导到白酒市场容量。同时，居民的人均可支配收入以及在烟酒支出的消费升级，能够带动白酒消费价格上行，居民消费决定个人消费市场的基本盘，今年宴席场景有望实现高增长，贡献相关酒企业绩弹性。

未来行业龙头集中化趋势仍将延续

天量信贷+产量下降，优质白酒抵通胀

国家统计局公布的数据显示，2016年到2022年白酒产量下行，由1358.4万千升下降至671.2万千升，减少了50.58%。白酒产量的逐年下滑，预示行业进入品质竞争和优胜劣汰的发展阶段，品牌化、高质量化发展趋势愈加明显。因此，未来行业龙头集中化的趋势仍将延续，各大优质酒企会加速抢占小酒企的市场份额。主流消费习惯开始追求“少喝点，喝好点”，白酒生产“由量到质”的转变出现。

每个阶段的产能天花板，决定了企业的可销商品规模。当前，高品质白酒产量依然有限，优质白酒供给不足。以茅台为例，茅台酒的生产工艺，需要3年存酒，1年时间用于老酒的勾兑储存和装瓶。每年可供出售的茅台酒数量约为4年前基酒产量的85%。因此，近年来贵州茅台不断提升设计产能和实际产能的极限，为未来白酒产业的持续消费升级做准备，长期也将利好名优酒企的发展。

此外，一月天量信贷，M1和M2超出市场预期，通胀预期升温，茅台等优质白酒作为可收藏、可保值的类黄金品，有投资者选择囤积茅台等优质白酒作为对抗可能存在的通胀。事实上，高端白酒已经紧俏，2月15日，五粮液集团公布1月份发货量和动销量均同比增长两位数，其中发货量同比增长超30%。

经历短暂震荡，市场已经用脚投票，2月16日，老白干酒股价创出历史新高，年内涨幅37%；贵州茅台获净买入6.43亿元，成为今年来北向资金重点加仓标的。与此同时，2月16日，茅台酒行情价全线大涨，每瓶涨幅20元至50元及百元不等。

同日，香港市场迎来全球首只白酒交易所买卖基金（ETF）——易方达（香港）中证白酒指数etf，捕捉中国白酒的投资机遇。数据显示，截至今年2月14日，2019年1月1日以来中证白酒指数涨幅297.95%，白酒是A股盈利质量和现金流较好的资产，也是最抗通胀的资产之一，具有增长的确定性和长久期。

（本文已刊发于2月25日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）