原创出品 | 「创业最前线」旗下「子弹财经」作者丨段楠楠编辑｜蛋总美编｜倩倩审核｜颂文
作为江苏省专精特新中小企业、蒸压加气混凝土装备制造的龙头企业之一，江苏天元智能装备股份有限公司（以下简称“天元智能”）在上市之路上走得并不顺利。
6月初，拟在上交所主板上市的天元智能和保荐机构回复了上交所问询函，针对交易所关心的公司业绩可持续性、毛利率等财务问题逐一进行回复。
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公开信息显示，天元智能成立于1999年，前身为林机三厂，1999年公司改制成为天元有限，2015年天元有限完成股份制改革，变成了现在的天元智能，公司主要从事机械化设备制造和销售，主营产品为蒸压加气混凝土装备以及机械装备配套产品。
事实上，此次IPO并非天元智能第一次在资本市场亮相。
早在2016年，天元智能为了拓宽融资渠道、提升知名度，在新三板完成挂牌上市；2022年6月，其正式向证监会递交招股说明书申请在上交所主板上市，至今仍未在新三板摘牌。
2023年2月1日，全面注册制改革正式启动。天元智能上市材料被移交给上交所，3月2日上交所正式受理天元智能上市材料。
从天元智能首次递交招股说明书至今，已超过370天，目前仍在审核问询阶段。据尚普咨询统计，上交所主板IPO企业，从递交材料到正式上市平均所需时间为335天，天元智能排队时长已经超过上交所IPO企业平均排队时长。
对于天元智能排队时间过长的问题，「界面新闻·子弹财经」试图在招股书和问询函中找出答案。
1、业绩连续下滑，遭交易所质疑
在问询函中，交易所对天元智能业绩可持续性、毛利率等财务指标进行重点问询，另外，公司是否符合上交所主板大盘蓝筹定位也遭到交易所质疑。
针对天元智能业绩可持续性，交易所认为加气混凝土产能过剩、行业增速放缓。公司直接竞争对手服务于金隅集团、浙江开元等国内排名靠前企业，公司产品知名度较低，据此，交易所要求天元智能说明公司业绩是否能持续增长。
对此，天元智能回复称：“公司主要产品可以应用在装配式建筑，2016年国家出台《关于大力发展装配式建筑的指导意见》，力争到2025年装配式建筑在新建建筑面积占比30%，现阶段我国装配式建筑占比为24.5%，仍有增长空间。”
产品方面，天元智能表示：“在蒸压加气混凝土成套装备领域，公司市场份额为20%-25%，排名第一。”据了解，蒸压加气混凝土装备主要用来生产建筑所使用的混凝土板材，产品最大应用下游为绿色建筑和装配式建筑。
招股书显示，蒸压加气混凝土装备为天元智能的核心产品，2022年上半年，这一产品实现营业收入4.20亿元，占公司主营业务比例为83.97%。
图 / 天元智能招股书
尽管天元智能表示公司所处行业仍有较大增长空间，产品不逊色于竞争对手，但在2022年以及2023年一季度天元智能业绩出现连续下滑。
2022年公司营业收入为9.86亿元，同比下滑11.49%，归属公司股东利润为7110.31万元，同比下降12.60%。
图 / 《关于江苏天元智能装备股份有限公司首次公开发行股票并在沪市主板上市申请文件审核问询函的回复》
对于业绩持续下滑，天元智能表示：一是宏观经济不景气，导致公司产品销售额减少。二是客户土建项目推迟，影响公司产品调试和安装。
天元智能还表示，截至2023年3月末，公司蒸压加气混凝土装备在手订单含税金额9.20亿元。2023年一季度，公司新签蒸压加气混凝土装备订单含税金额2.32亿元，同比增长63.38%。
那么问题来了：公司在业务上仍有订单金额增长，但营收仍在下降，数据显示，2023年一季度公司实现营业收入1.93亿元，同比下降19.51%，这是为何？在这一点上仍有待天元智能作出进一步解释说明。
2、成本过高，毛利率较低
「界面新闻·子弹财经」还注意到，天元智能毛利率与竞争对手相比过低也被交易所问询。在蒸压加气混凝土装备领域，天元智能最大的竞争对手是科达制造。
与科达制造蒸压加气混凝土装备相比，天元智能产品毛利率大幅落后。
数据显示，2020年至2022年，天元智能产品毛利率分别为15.91%、13.51%、14.25%。同期，科达制造产品毛利率分别为22.43%、20.49%、26.00%。
图 / 《关于江苏天元智能装备股份有限公司首次公开发行股票并在沪市主板上市申请文件审核问询函的回复》
对于公司产品毛利率过低，天元智能表示：在生产成本方面，公司要高于科达制造，销售模式方面，公司大部分产品采用直销，因此产品毛利率低于科达制造。
人工成本层面，天元智能主要生产地为江苏省常州市、科达制造主要生产地为安徽省马鞍山市。
由于常州市经济较为发达，工人工资要高于马鞍山市。2020年至2022年，常州市人均工资分别高出马鞍山市11.63%、10.82%、10.91%。
图 / 《关于江苏天元智能装备股份有限公司首次公开发行股票并在沪市主板上市申请文件审核问询函的回复》
降低人工成本是每个制造业企业提升盈利水平的重要法宝，天元智能将生产线建设在人工成本较高地区，侧面反映出公司经营决策能力较弱。
采购成本方面，由于天元智能向供应商采购原材料时，并不是采用现款结算方式采购，而是大量使用应付票据采购。
2020年至2022年，天元智能应付票据占营业成本比例分别为39.11%、30.44%、36.44%，同期科达制造仅为8.38%、10.27%、8.71%。
图 / 《关于江苏天元智能装备股份有限公司首次公开发行股票并在沪市主板上市申请文件审核问询函的回复》
所谓应付票据，是指企业在购买商品时不采用现金结算，而是出具商业汇票并约定到期无条件兑付的书面凭证。
由于不是现金交易，天元智能在采购过程中享受不到折扣优惠，导致采购成本高于科达制造。
天元智能主要原材料是钢材，由于大型钢企不接受应付票据购买钢材，天元智能通过钢材贸易商采购。第三方经手，天元智能采购成本也会增加。数据显示，2021年公司前五大供应商均是钢材贸易商。
图 / 天元智能招股书
事实上，天元智能通过应收票据采购原材料，核心原因还是公司实力较弱、现金流不足所致。
数据显示，截至2022年底天元智能货币资金仅为3.46亿元。作为对比，同期科达制造货币资金高达47.97亿元。
销售模式上，天元智能与科达制造相比存在较大差距。招股书显示，天元智能主要通过直销方式来销售公司产品。截至2022年6月30日，公司蒸压加气混凝土装备直销比例高达91.56%，仅有8.44%通过经销方式销售。
图 / 天元智能招股书
2020年至2022年，公司产品直销毛利率分别为15.09%、11.80%、12.97%；同期公司经销业务毛利率分别为24.57%、23.97%、32.72%。
图 / 《关于江苏天元智能装备股份有限公司首次公开发行股票并在沪市主板上市申请文件审核问询函的回复》
在经销模式比直销模式毛利率高出一大截的情况下，天元智能仍坚持直销为主，让人匪夷所思。
在问询函中，天元智能表示：经销模式主要以融资性租赁为主，公司为了规避风险，因此仍以直销为主。科达制造毛利率之所以高，因为该公司产品以融资性租赁销售为主。
虽然天元智能表示为了规避风险才选择直销，但任何公司经营的本质是赚取利润，2022年经销毛利率比直销毛利率高出19.75%，天元智能仅以控制风险为由似乎并不妥当。
从财务角度看，天元智能选择直销核心本质还是公司实力不足，现金流吃紧。
产品通过融资性租赁方式销售，回款周期会更长。天元智能在问询函中表示，融资性租赁会让回款周期延长6个月。在货币资金不足的情况下，延长回款周期势必会造成公司运营资金短缺，为了日常经营所需，天元智能仍只能以直销为主。
3、经营规模小，主板定位遭交易所质疑
「界面新闻·子弹财经」关注到，天元智能上交所主板定位也被交易所质疑。
在问询函中，交易所要求天元智能结合经营业绩是否稳定，以及公司业务模式是否成熟说明公司是否符合上交所主板大盘蓝筹定位。
对此，天元智能表示“公司业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大，属于具有行业代表性的优质企业，符合主板定位。”
在全面注册制改革后，上交所主板IPO企业主要定位大规模优质企业，突出经营业绩稳定、规模大、业务成熟、具有行业代表性的优质企业。
目前，上交所对行业要求及量化指标仍没有出台，但根据2022年上交所主板IPO企业营收和利润来看，天元智能经营规模显然偏小。
东方财富Choice披露的数据显示，2022年上证主板新上市了31家企业，除去中国海油，其余30家企业2022年平均营收高达18.51亿元，平均净利润为2.11亿元。截至2022年，天元智能营收仅为9.86亿元，归属公司股东利润为7110.31万元。
财务层面，天元智能遭遇业绩连续下滑，何时能抑制下滑趋势还犹未可知，业绩持续性存疑。
产品层面，与竞争对手相比，天元智能不论是人工成本还是原材料采购成本都远高于科达制造，销售毛利率又远低于科达制造。
毫无疑问，与过往主板IPO企业相比，天元智能存在经营规模偏小、业绩持续性存疑、竞争优势偏弱等问题。在各种不利因素影响下，天元智能能否顺利上市？「界面新闻·子弹财经」将持续保持关注。
*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。
