《金证研》南方资本中心 宁致/作者 浮生 西洲 映蔚/风控
在光伏领域，盐城已经成为国内光伏产业重地，是东部沿海新能源产业发展集聚的高地，聚集了一大批光伏装备制造企业落户投产，江苏润阳新能源科技股份有限公司（以下简称“润阳股份”）便是其中之一。时间回到2013年，彼时的润阳股份才刚刚成立。而润阳股份称，其2020年及2021年的太阳能电池片销量已跃居全球第三名。
然而，润阳股份上市背后，其交易数据异象迭出。一方面，润阳股份与实控人供职的供应商，存在采销数据矛盾情形。另一方面，润阳股份涉嫌隐瞒关联交易超两千多万元。除此以外，润阳股份主要向关联方采购硅片等原材料，而润阳股份的子公司上海铭垚新能源科技有限公司（以下简称“铭垚科技”）的设立目的便是作为润阳股份硅片的采购平台，并且，铭垚科技亦存在向关联方销售硅片的情况。则润阳股份为何要“多此一举”向关联方采购硅片？存疑待解。
(相关资料图)
一、实控人朋友供职润阳股份的前五供应商，采销数据“缺口”高达上亿元
财务数据真实性是企业保证信息披露质量的重要部分。
然而，润阳股份披露的供应商采购金额，却与供应商披露的同期相应销售金额矛盾。需要说明的是，润阳股份与该供应商关系或“不一般”。
1.1 曾持股员工持股平台的2名外部人员，在润阳股份供应商捷佳伟创处任职
据出具日2022年9月7日的《关于江苏润阳新能源科技股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函的回复》（以下简称“首轮问询回复”），深交所关注到，润阳股份员工持股平台曾存在代持情形，并且涉及外部人员的代持。基于此，深交所要求润阳股份说明员工持股平台股权代持以及清理的具体过程。
对此，润阳股份回复称，2019年11月，两名外部人员通过王震代持员工持股平台上海富桦企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（以下简称“上海富桦”）的少量合伙份额，合计间接持有润阳股份0.15%的股份。
据润阳股份签署日2022年10月17日的招股书（以下简称“招股书”），2016年1月至今，王震担任润阳股份副总经理职务，2020年11月至今，任润阳股份董事。
而润阳股份表示，上述2名外部人员均系润阳股份实际控制人陶龙忠的朋友，三人曾同在晶澳太阳能有限公司（以下简称“晶澳科技”）任职。
同时，截至首轮问询回复出具日2022年9月7日，上述2名外部人员在润阳股份设备供应商深圳市捷佳伟创新能源装备股份有限公司（以下简称“捷佳伟创”）任职。
截至首轮问询回复出具日2022年9月7日，上述2名外部人员已经退出员工持股平台。
值得注意的是，润阳股份为证明上述情形合理性，还披露了其与捷佳伟创的交易明细。
1.2 首轮问询回复称2019年向捷佳伟创采购3.8亿元，不存利益输送情形
首轮问询回复显示，润阳股份向捷佳伟创主要采购整线太阳能电池片生产设备，2019-2021年及2022年1-6月，润阳股份向捷佳伟创的采购金额分别为3.8亿元、5.63亿元、4.98亿元、1.14亿元。润阳股份指出，其向捷佳伟创采购具有合理性、公允性，不存在利益输送的情形。
令人困惑的是，润阳股份与供应商披露的交易数据存在差异。
1.3 捷佳伟创披露，2019年其对润阳股份销售金额为2.8亿元
据《深圳市捷佳伟创新能源装备股份有限公司向特定对象发行股票并在创业板上市募集说明书》（以下简称“捷佳伟创募集说明书”），2019年，捷佳伟创向润阳股份的销售金额为2.8亿元，具体销售对象包括润阳股份全资子公司江苏润阳悦达光伏科技有限公司（以下简称“润阳悦达”）、苏州润阳光伏科技有限公司（润阳股份前身）。
显然，2019年，润阳股份披露的采购数据，比捷佳伟创披露的销售数据多了1亿元。
不仅如此，2020-2021年，润阳股份与捷佳伟创的采销数据或也不匹配。
1.4 2020-2021年，润阳股份采购金额与捷佳伟创前五大客户销售金额亦不匹配
据捷佳伟创2020年年度报告，2020年，捷佳伟创向第一大、第二大客户的销售金额分别为6.93亿元、3.52亿元。
据捷佳伟创2021年年度报告，2021年，捷佳伟创向第一大、第二大、第三大客户的销售金额分别为9.45亿元、6.46亿元、4.77亿元。
而在前述提及，2020-2021年，润阳股份向捷佳伟创的采购额分别为5.63亿元、4.98亿元。
这意味着，2020-2021年，若按照招股书披露的润阳股份对捷佳伟创的采购额，该交易额或表明润阳股份应分别为捷佳伟创的第二大、第三大客户。然而，捷佳伟创披露的2020-2021年前三大交易数据，却与润阳股份披露的数据无法对应。
值得一提的是，招股书显示，润阳股份会计政策变更及合并范围变化或并未对上述数据产生影响。
至此不难发现，本是润阳股份员工持股平台的上海富桦，曾有2名外部人员持股。而这2名外部人员不仅系润阳股份实控人的朋友，还是润阳股份设备供应商捷佳伟创的员工。进一步研究发现，2019年，润阳股份披露的其与捷佳伟创交易数据，与捷佳伟创披露的交易数据存在1亿元的“缺口”。此外，两者披露的交易额在2020-2021年间或也对不上。至此，润阳股份与捷佳伟创的采销数据真实性、公允性几何？
无独有偶，润阳股份的数据“矛盾”情形，仍在上演。
二、与关联方“悦达系”购销数据矛盾，逾两千万元关联交易或“隐身表外”
上市公司应当保证关联交易的合法性、必要性、合理性和公允性，保持公司的独立性。交易各方不得隐瞒关联关系或采取其他手段，规避公司的关联交易审议程序和信息披露义务。
然而，《金证研》南方资本中心研究发现，润阳股份与关联方“悦达系”的采销数据也存在“对垒”情形，“悦达系”披露其2021年前三季度向润阳股份子公司采购金额超过四千万元，但润阳股份披露其2021年整年对“悦达系”的合计销售金额却不到两千万元。
2.1 悦达集团间接持有润阳股份5%以上股份，是重要股东兼关联方
据招股书，上海悦达新实业集团新能源有限公司（以下简称“悦达新能源”）是润阳股份第二大股东，悦达新能源是上海悦达新实业集团有限公司（以下简称“悦达新实业”）的全资子公司。
此外，招股书显示，江苏悦达集团有限公司（以下简称“悦达集团”）通过悦达新实业、悦达新能源、盐城元润新能源产业投资基金（有限合伙）（以下简称“盐城元润”）、建湖县宏创新兴产业基金（有限合伙）（以下简称“建湖宏创”）间接持有控制润阳股份5%以上股份，以上企业均是润阳股份关联方。
而“故事”正是围绕悦达集团展开。
2.2 铭垚科技是润阳股份全资子公司，成立以来均由润阳股份控制
据招股书，铭垚科技成立于2021年2月3日，是润阳股份全资子公司，主营业务为太阳能电池片原材料贸易。
值得关注的是，铭垚科技成立之初存在代持情形。
据首轮问询回复，铭垚科技成立之初由外部人员代持，2021年12月，润阳股份与铭垚科技名义股东签署了《委托持股确认及解除协议》，终止委托持股关系，并于工商行政管理部门登记为铭垚科技的股东。
这意味着，铭垚科技虽然曾经通过他人代持，但其成立至今，实质上均为润阳股份的全资子公司。
值得一提的是，2021年，关联方悦达集团存在向铭垚科技采购的情形。
2.3 2021年1-9月，悦达集团对铭垚科技的采购金额为4,425万元
据悦达集团2022年3月16日发布的《江苏悦达集团有限公司2022年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）募集说明书》（以下简称“悦达集团募集说明书”），2021年1-9月，悦达集团对向铭垚科技的采购金额为4,425万元。性质为商业贸易供应商。
但《金证研》南方资本中心查阅招股书发现，润阳股份的披露数据与悦达集团存在“出入”。
2.4 2021年，润阳股份披露与悦达集团的关联交易销售金额不足两千万元
据招股书，润阳股份披露的经常性关联交易当中，其向关联方销售的主要内容为太阳能电池片业务、光伏电站业务以及销售废料。
2021年，润阳股份经常性关联销售、提供劳务的合计金额为4,001.52万元。
具体来看，2021年，润阳股份对江苏悦阳光伏科技有限公司的销售金额为1,999.85万元，交易内容为太阳能电池片；向建湖县绿能光伏电力有限公司（以下简称“建湖绿能”）的销售金额为1,958.54万元，交易内容为光伏电站业务；向安徽景星物资回收有限公司的销售金额为43.13万元，交易内容为销售废料。
而上述三家交易对手方中，仅建湖绿能属于悦达集团的下属子公司。
也就是说，2021年，润阳股份披露的向悦达集团的经常性关联交易销售金额为1,958.54万元。
再关注润阳股份与悦达集团的偶发性关联交易。
招股书显示，润阳股份与悦达集团及其下属企业发生的交易主要为借款业务、融资租赁和售后租回业务、商业保理业务、存款业务及其他业务。
其中，仅有“其他业务”产生具体的交易数据。
具体来看，报告期即2019-2021年及2022年1-6月，润阳股份与比照披露的关联方悦达集团下属的其他企业江苏悦达广告传媒有限公司、江苏悦达印刷有限公司、江苏悦达国际旅行社有限公司、盐城悦达智行汽车销售服务有限公司、江苏悦达生活科技有限公司、盐城悦达瑞康医院有限公司、江苏悦达东方汽车销售服务有限公司、江苏悦达国际大酒店有限公司，发生体检、旅游等服务交易或低值易耗品买卖，采购金额分别为14万元、55.45万元、117.83万元、124.38万元。2021年销售金额为9.2万元。
将经常性关联销售与偶发性关联销售相加，则2021年润阳股份向悦达集团的关联交易销售总额或为1,967.74万元。对比不难发现，润阳股份披露的其与悦达集团的交易额，比悦达集团披露的对润阳股份关联交易采购金额少了2,457.26万元。
2.5 交易各方不得隐瞒关联关系，规避审议程序和信息披露义务
据《深圳证券交易所股票上市规则》（以下简称“上市规则”）第6.3.1条规定上市公司进行关联交易，应当保证关联交易的合法合规性、必要性和公允性，保持公司的独立性，不得利用关联交易调节财务指标，损害公司利益。交易各方不得隐瞒关联关系或者采取其他手段，规避公司的关联交易审议程序和信息披露义务。
由上述情况可知，悦达集团及其下属企业均是润阳股份的关联方。悦达集团披露，其2021年1-9月向润阳股份子公司铭垚科技的采购金额为4,425万元。然而，润阳股份披露，其2021年向悦达集团及其下属企业的销售金额合计为1,967.74万元。二者披露的数据相差逾两千万元。润阳股份是否隐瞒了大额的关联交易？个中财务数据真实性该如何保证？均不得而知。
问题尚未结束。
三、“悦达系”或成原材料“中转站”，采购舍近求远拷问交易真实性
上述问题仅为“冰山一角”。
经《金证研》南方中心研究发现，子公司铭垚科技为润阳股份采购平台，主要负责采购硅片、硅棒等原材料，销售给润阳股份的生产基地。在此情况下，铭垚科技向悦达集团销售的逾四千万元，交易标的或正是硅片、硅棒等原材料。奇怪的是，润阳股份同样存在向悦达集团采购硅片、硅棒的情况。也就是说，润阳股份存在先由铭垚科技将原材料销售给“悦达系”，再由润阳股份向“悦达系”采购的“异象”。
3.1 子公司铭垚科技、矽桓科技，主营业务均为太阳能电池片原材料贸易
前文提及，铭垚科技是润阳股份的全资子公司。
招股书显示，截至签署日2022年10月17日，成立于2020年11月13日的上海矽桓新能源科技有限公司（以下简称“矽桓科技”），亦为润阳股份全资子公司。
与铭垚科技一样，矽桓科技的主营业务亦为太阳能电池片原材料贸易。
而润阳股份设立上述两家子公司之初，均存在股权代持情形。
3.2 为从上游拿到更多硅片等采购份额，通过外部人员代持设立两大采购平台
据首轮问询回复，深交所关注到润阳股份部分子公司设立后短期内由外部人员持有股权，要求润阳股份说明其让外部人员代持股权的原因及合理性。
对此，润阳股份回复称，2020年下半年硅片供应出现紧张局面，2020年末，润阳股份结合硅料与下游硅片、电池片、组件产能的对比和研究判断，认为2021年极有可能出现原材料供应短缺的情况。
并且，润阳股份考虑到硅片龙头厂商在产品供不应求的情况下，倾向于分散销售、平衡客户关系。为增强抗风险能力，润阳股份基于其未来业务发展的需要，阶段性采取了由外部人员代持子公司股权的模式，新设矽桓科技、铭垚科技作为采购平台，以便从主要供应商处获取硅片、硅棒采购份额。
直到2021年底，硅片供应紧张局面有所缓解，润阳股份基于其未来业务发展的需要以及业务完整性、规范性的考虑，还原并收回了矽桓科技、铭垚科技的股权。
2021年12月，润阳股份分别与铭垚科技及矽桓科技的名义股东签署了《委托持股确认及解除协议》，终止委托持股关系，并于工商行政管理部门登记为矽桓科技、铭垚科技的股东。
也就是说，作为润阳股份的采购平台，铭垚科技与矽桓科技负责从润阳股份的主要供应商处采购原材料硅片、硅棒。
需要指出的是，上述代持子公司股权的外部人员，与润阳股份的董事兼总经理关系匪浅。
3.3 前述代持采购平台的4名外部人员，均为总经理王震的亲属
由前述可知，王震现任润阳股份的副总经理、董事。
据首轮问询回复，前述代持矽桓科技股权的2名外部人员，一名是王震堂兄之女王艺涵（侄女），另一名则是王震表妹之配偶刘军（妹夫）。
无独有偶，代持铭垚科技的2名外部人员为丁正华、王东，二人分别是王震的姑父、王震的表弟。
可见，历史上对子公司代持的外部人员，实际上系润阳股份高管的亲属。
视线重回铭垚科技主营业务，铭垚科技存在为润阳股份的电池片生产基地“供货”的情况。
3.4 铭垚科技主要系对外采购硅片，“转手”卖给润阳股份电池片生产基地
据首轮问询回复，深交所要求润阳股份披露其母公司、各子公司之间的交易情况，以及转移定价价格是否公允。
对此，润阳股份回复称，矽桓科技与铭垚科技主要对外采购硅片，并向润阳股份境内电池片生产基地销售。
需要指出的是，首轮问询回复显示，润阳股份境内电池片生产基地分别是其全资子公司润阳悦达、江苏润阳光伏科技有限公司（以下简称“润阳光伏”）、江苏润阳世纪光伏科技有限公司（以下简称“润阳世纪”）。
可见，铭垚科技是润阳股份为了获得硅片、硅棒采购份额而设立的采购平台，其获得硅片、硅棒之后，“转手”卖给润阳股份的其他子公司。
事实上，除了内部销售，铭垚科技也存在外部销售情况。
3.5 根据铭垚科技主营业务及设立目的，铭垚科技向悦达集团销售产品或为硅片
结合润阳股份前述所称，上游硅片龙头厂商倾向于分散销售。润阳股份设立铭垚科技等采购平台之举，意在拿到更多的硅片、硅棒采购份额。
同时，铭垚科技的主营业务即为太阳能电池片原材料贸易。
加之前文提及，悦达集团披露，2021年1-9月，铭垚科技向悦达集团存在4,425万元的销售金额。交易性质为商业贸易供应商。
种种迹象或意味着，铭垚科技对悦达集团销售的产品，或是硅片、硅棒等原材料。铭垚科技作为硅片、硅棒的采购平台，不仅向润阳股份其他子公司销售，亦存在向悦达集团等外部企业销售的情形。
但“蹊跷”的是，悦达集团竟也存在向润阳股份销售硅片的情况。
3.6 2019年至今，润阳股份还向悦达集团采购硅片等原材料
据招股书，悦达新实业、悦达现代供应链管理有限公司（以下简称“悦达供应链”）、悦达通（江苏）科技发展有限公司（以下简称“悦达通”）是悦达集团下属企业。
2019-2021年及2022年1-6月，润阳股份向悦达新实业采购硅片、浆料的金额分别为27,598.16万元、21,930.65万元、9,408.69万元、7,085.71万元。
2019-2021年，润阳股份向悦达供应链采购硅片、浆料的金额分别为3,592.05万元、3,549.2万元、12,350.27万元。
2022年1-6月，润阳股份向悦达通采购硅片、浆料的价格为5,191.16万元。
可见，润阳股份主要向上述三家公司采购硅片等原材料。
一方面，润阳股份通过销售平台铭垚科技对悦达集团进行销售，销售产品或为硅片、硅棒等原材料。另一方面，润阳股份向悦达集团及其下属企业采购硅片。此情形是否具备合理性？
由上述情形可知，润阳股份设立铭垚科技是为了从硅片、硅棒厂商处获得更多的采购份额。而2021年，铭垚科技对悦达集团的销售金额为4,425万元，且通过铭垚科技的主营业务以及设立目的来看，铭垚科技对悦达集团销售的产品或是硅片、硅棒等原材料。然而，润阳股份亦存在向悦达集团采购硅片等原材料的情况。
进一步而言，润阳股份从悦达集团处采购的硅片，是否实际系来自于铭垚科技？为何润阳股份不直接从子公司铭垚科技处购买硅片，而是经由悦达集团购买？是否系为通过悦达集团作为“中转站”来实现报表上的交易来往？润阳股份与悦达集团之间是否存在其他利益安排？润阳股份与悦达集团之间的交易是否真实、公允？润阳股份是否存在虚增收入的嫌疑？种种疑问，尚待监管核查。
桃李不言，下自成蹊。此番冲击资本市场，润阳股份能否“乘风破浪”？存疑待解。
