浙江祥邦科技股份有限公司（以下简称：祥邦科技）创业板上市申请于2023年5月25日被深交所受理，其保荐机构为广发证券。此次拟募集资金18亿元用于年产3亿平米胶膜建设项目和补充流动资金。
(相关资料图)
但从祥邦科技的申报材料中可以看出，发行人的主要原材料受海外企业垄断，供应商及客户分布高度集中，给公司的流动性造成巨大压力。
此外，报告期内大客户的关联方突击入股，双方交易金额随之增大的现象也引起我们的注意。
公司简介
祥邦科技成立于2006年7月5日，是从事光伏封装胶膜研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品包括POE胶膜和EVA胶膜等。
2020年至2022年主营业务收入分别为 64,312.98万元、100,617.18万元和 243,161.58万元，复合增长率达到 94.45%；其中POE胶膜为公司的主营产品，报告期内占当期主营业务收入的比例分别为82.01%、87.07%和73.01%，在POE胶膜细分市场排名前列。
祥邦科技的控股股东为曹祥来，实际控制人为曹祥来和姚彦汐夫妇。截至招股说明书签署日，曹祥来直接持有发行人16.11%的股份，姚彦汐直接持有发行人6.04%的股份，两人合计直接持有公司22.15%股份，并通过上海昌智盛、上海弗芮、杭州祥锋和上海祥柠间接控制公司13.42%股份，合计控制公司 35.57%股份。
数据来源：招股说明书（申报稿）
主要原材料海外垄断
公司业务独立性存疑
光伏胶膜是在光伏组件中起封装与保护作用的关键辅材，直接影响光伏组件的光电转换效率与全生命周期发电量。目前，国内光伏胶膜企业呈现“一超多强”的竞争格局。其中，福斯特全面覆盖各类光伏胶膜产品，市场占有率约为50%，行业龙头地位稳固，斯威克和海优新材等企业则位于第二梯队。
2022年，祥邦科技的光伏胶膜销量达到1.83亿平方米，根据中国光伏行业协会数据测算，整体市场占有率6.42%，其中POE胶膜市场占有率为41.84%。
从供应链上游来看，光伏胶膜的主要原材料系光伏级EVA树脂和POE树脂。
2017年前，光伏级EVA树脂与POE树脂均主要依赖进口。近年来，随着国内光伏行业的快速发展，光伏胶膜原材料的国产化进程也在不断推进。EVA树脂作为光伏胶膜的传统主流原材料，国产化进程相对较快，2021年下半年起，EVA 国产化率已基本达到60%左右，形成了稳定的国产产能供应。
然而，由于POE树脂技术难度相对更高，国产化仍处于起步阶段，目前光伏级POE树脂的供应仍由海外化工企业垄断，生产企业主要包括三井化学、LG化学、陶氏化学等，其中陶氏化学的产能最大。
POE胶膜作为祥邦科技的主营产品，报告期内销售收入占当期主营业务收入的比例分别为 82.01%、87.07%和 73.01%。这就造成了发行人对POE树脂需求巨大，从而使公司的原材料进口依赖程度大。
一旦国际形势发生变化或原材料采购价格波动、供应数量不足或不及时，将会对公司生产经营产生很大不利影响。
产业链上下游布局集中
公司流动性风险须引起重视
分析发行人产业链情况，我们发现，祥邦科技上下游业务布局存在高度集中的特点。
供应商方面，由于发行人不仅直接向原材料供应商采购，还会根据资金周转或仓储需求通过指定贸易商（如：南京普盛、浙江化工进出口、 西安动力和湖州对外贸易等）向终端供应商采购，因此穿透至原材料生产商后，报告期内，祥邦科技向前五名供应商的采购额占总采购金额的比例分别为85.74%、86.17%和85.77%，采购对象非常集中，且前三大供应商均为国外企业。
数据来源：招股说明书（申报稿）
客户方面，祥邦科技的主要客户为大型光伏组件企业，包括晶科能源、东方日升、TCL中环等。报告期各期，发行人对前五大客户实现收入金额分别为57,266.16万元、92,710.20万元、216,077.13万元，占其主营业务收入的比例分别为 89.04%、92.14%和 88.86%。
若主要供应商及客户的经营或财务状况出现不利变化，或者与发行人合作关系发生不利变动，将对祥邦科技的生产及经营情况造成相当被动的局面。
与此同时，在发行人所处行业特点及业务布局的双重影响下，也使得其在流动性方面面临巨大考验。
一方面，下游大型光伏组件企业主要以票据形式结算货款，导致发行人销售回款周期相对较长；另一方面，上游国外原料供应商以美元信用证、现款或预付款结算，采购付款周期较短。上下游付款周期和结算模式的差异导致了发行人营运资金占用规模较大，公司经营面临较大的流动性风险。
报告期各期末，祥邦科技应收账款金额分别为14,912.40万元、22,352.32万元和59,247.90 万元，占当期营业收入的比例分别为23.13%、21.98%和24.19%。经营活动现金流量净额分别为-2,023.90万元、-18,450.73万元和-78,615.80万元。
此外，为满足营运资金与资本开支需求，发行人银行借款规模也迅速增长，报告期各期末，短期借款与长期借款金额合计分别为14,206.83万元、7,698.53万元和79,740.27万元。应收票据、应收款项融资金额分别为8,272.33万元、18,201.41万元和51,904.14万元。一旦资金链断裂，祥邦科技将面临直接破产的风险。
此次拟募集的18亿元资金，其中8.3亿元就是用于补充流动资金，足以见得发行人在流动性方面的紧迫需求。
数据来源：招股说明书（申报稿）
大客户关联方突击入股
双方交易持续增大或引关注
2022年6月2日，祥邦科技召开2021年年度股东大会，同意注册资本由3,828.56万元增加至3,946.21万元，新增注册资本117.65万股由嘉兴金岳以货币认购。入股后，嘉兴金岳位居发行人第九大股东，持股占比2.56%。
值得注意的是，嘉兴金岳一期创业投资合伙企业（有限合伙），其执行事务合伙人、普通合伙人为金能私募基金管理（海南）有限公司，该公司由晶科能源投资有限公司完全控股。
数据来源：招股说明书（申报稿）
而晶科能源投资有限公司同时也是发行人报告期内稳居前三大客户行列的晶科能源有限公司的实际控股人，2020年-2022年期间，祥邦科技与晶科能源的交易额占比为7.65%、16.34%和 38.59%，目前已跃升为发行人第一大客户。
据发行人解释称，2022年其对晶科能源销售收入大幅增长的主要原因系晶科能源率先大规模扩产N型TOPCon组件，发行人凭借自身POE胶膜良好的封装 保护性能成为其主要供应商。且其与主要客户均根据原材料成本、市场供需情况等协商定价，交易定价公允。
但祥邦科技目前并未就其与主要客户之间的交易价格进行详细披露，后续或会引起上市委的进一步问询。结合嘉兴金岳入股的这一时间节点，双方交易规模的突然增大，不禁让人对其中的关联产生联想。
结 语
除本文谈及的主要原材料进口依赖、流动性风险较大及大客户关联方突击入股等问题或引起上市委重点关注外，报告期内，祥邦科技还存在着转贷、无真实交易背景的票据流转、关联方资金拆借、个人卡收支款项等内控不规范的行为。
作为一家深耕光伏胶膜领域15年以上的老牌高新技术企业，祥邦科技一路走来积累了丰富的技术与经验，同时也见证了原材料国产化的转变和发展。然而以上种种问题也预示着其在公司内控、经营模式、业务独立性等方面还面临着一些问题和挑战。
祥邦科技创业板上市之旅后续进展如何，我们将持续关注。
（市场有风险，投资需谨慎！本文不作为投资参考指导，读者需要对自己的投资负责！）
