红周刊 本刊特约 | 朱国庆 崔洁铭

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全球老龄化及中国老龄化的趋势为医疗设备提供了需求增长的长期动能，而国内器械国产化率普遍偏低，中高端设备渗透率不足，市场总量和结构都有提升空间。医疗设备的政策环境相比于制药更加友好，行业优质公司护城河深，叠加供应链和中国制造的本土优势，在未来3年国内医疗设备需求的加速释放期，那些优质龙头以及在海外布局、细分领域有确定性竞争优势和成长性的公司，有望取得业绩的显著改善。

全球千亿级美元市场规模

大空间是孕育大龙头的第一沃土

全球医用器械市场规模达到千亿级，医学设备大类占据设备市场的大部分。2019年全球医疗设备市场达到2245亿美元，国内市场超过2000亿元，全球千亿美元医疗设备市场为企业端提供足够高的发展天花板。国产化率低+高技术壁垒设备是当前国产医疗设备重点发力领域，2020年医学设备大类（如影像设备+放疗设备+内窥镜+手术机器人+基因测序+生命安全类）市场规模达千亿美元级别，2030年市场空间高达2000亿美元左右，站在严峻的全球老龄化及中国老龄化背景下，疾病高发，医疗需求释放，设备配置先行，需求爆发+国产替代加速，这是国产医疗设备的黄金时代。

中国医用器械市场高速增长，医疗设备出厂口径市场规模超千亿。中国医疗设备市场增速远超全球，2019年中国医疗设备市场规模达到2336亿元，2015-2019年年均复合增长率为17%，预计未来几年仍将保持14%左右的年均增速，2024年将达到4458亿元。按照产品类别看，影像设备是中国设备最大市场，市场规模约435亿元；其他细分赛道包括手术相关设备（监护、麻醉、呼吸等）223亿元，其中内窥镜83亿元、临床诊疗设备（放疗、血透、血糖等）363亿元。合计出厂口径市场规模1021亿元，与终端相比出厂平均扣率50.9%。

医疗设备行业公司可拥有产品、平台、产业链三重护城河，享受估值溢价。产品方面，设备研发涉及生物医学工程、机械、算法、电子信息、材料科学、医学影像技术等众多学科领域，研发门槛高，研发周期长，优质的产品需要硬件、软件、终端销售渠道多维度共振和优化，资金、技术、时间缺一不可；平台方面，品牌、渠道、产品线三位一体，平台型器械公司具备极强的协同效应，器械相比药品具有更强的品牌效应，强大的品牌力有利于公司维持份额，并持续占领中高端市场，促进新产品的迅速放量；产业链方面，医疗器械产品多壁垒叠加，从研发、生产、供应链到商业化能力各个环节相互咬合，单技术或专利的冲击影响有限，产业格局变化需要数十年的周期，估值较药企有所溢价。

医疗新基建如火如荼

医疗设备市场规模持续扩容

我国医疗资源总量仍然不足。相较发达国家，中国卫生总费用占GDP的比重显著低于发达国家，中国人均ICU床位数显著低于发达国家，各细分代表性领域均可以看到我国当下医疗器械配置情况的客观差距。根据Eshare统计数据，我国医疗设备市场规模增长在疫情之后有明显的提速趋势，2021年，我国医疗设备整体市场规模约为3491亿元，相比2019年复合增速超过20%，相较疫情之前年份15%左右的增速有显著提升，中长期持续对医疗基础设施及医疗器械进行建设和配置存在必要性。

医疗资源分布长期不均衡，基层服务及配套设施亟待提升。分级诊疗推进效果不及预期，2015年以来，基层医疗机构的诊疗人次占比逐年下降，基层医院增长速度慢于高等级医院，基层医疗机构诊疗人次增速显著低于医疗机构平均值，主要系基层医疗资源质量不及高级别医院，基层服务及配套设施亟待提升。

优质医疗资源不足，中高端设备渗透率不足，基层配置结构提升空间较大。当前医疗机构百万元以上设备数量占比仍较低，2020年医院/基层医疗机构百万元以上设备仅占总台数的3.15%/1.0%。同时，基层医疗机构百万元以上设备增速显著高于高等级医院，基层设备质量及结构优化提速。

政策相对友好

国产替代趋势显著

我国较多医疗设备国产化率仍然偏低，国产替代空间巨大，国产品牌增速超行业平均。国内器械国产化率普遍偏低，根据2020年统计数据，除监护、呼吸、灯床塔等部分生命安全设备以及DR、超声等中低端影像设备外，大部分医疗设备细分赛道国产化率不足30%，考虑到巨大的进口替代空间，高端影像MR、DSA、PET-CT及内镜等优质细分赛道国产行业近年内增速预计超20%。

国产医疗设备政策趋势走向明确，进口替代兑现可期。最近十年，医疗设备政策导向国产化、高端化、品牌化、产业链生态化、全球化，政策明确提出国产化率实质要求，国产替代基础上持续支持高端创新，“卡脖子”的核心技术的国产攻克势在必行，国产替代+财政端支持政策持续推动国产厂商发展，2022年9月出台贴息贷款支持医疗设备采购，设备进入更新改造窗口期。

医疗设备相对集采免疫，政策风险较低。医疗设备商业价值链条决定了集采可能性及降价空间相对较低，属于医药中政策友好堡垒板块。相比医用耗材，大型设备的利润链分配更集中于研发制造环节，流通环节空间大大低于耗材，需要挤压的灰色空间小，与耗材集采的降价逻辑和诉求不完全一致，各省份集中招标的价格普遍温和，根据安徽省医保局，2020年度乙类大型医用设备采购节资率33.3%，相比医疗耗材集采，降价幅度相对较小。

国产企业竞争力持续提升

三类企业投资价值凸显

国产设备在高端领域持续打破外资垄断，龙头引领加速出海。国产在2m PET/CT（联影推出全球首台）、体外膜肺氧合机（2021年11月国产首款ECMO进入临床)、7T人体全身磁共振成像系统（国产已推出5T）、质子重离子一体治疗系统（2021年11月首台国产启动临床）等高端医疗设备正逐步达到甚至引领国际先进水平，同时随着核心部件的自主研发及医疗芯片的突破，将进一步推动国产高端设备全产业链自主可控和创新升级，高端国产设备质量逐步比肩外资，如CT/MR/高端彩超/软镜，国产设备龙头企业在欧美、印度等新兴市场国家加速高端客户群突破，高端超声、PET/CT、基因测序设备等高端品类持续抢占海外高端市场，带动国产设备走向国际市场新高度。

国产设备性能逐步比肩进口。影像设备性能达到全球一梯队，以CT为例，对比市面上各家顶级的CT，可以看到在顶级的技术应用方面，如机架孔径、集成化探测器、排数、层厚、采样率、高压功率、球管热容量、液态金属轴承、阳极直接冷却及图像分辨率方面，国产CT实现了从关键部件到顶层图像算法的多维度的创新超越。国产内窥镜通过绕开外资技术专利、自主研发等，产品整机与外资差距逐渐缩小。

国产性价比优势显著。以内窥镜中4K硬镜为例，相对进口品牌，国产厂商整机系统价格定位较低，镜体以及摄像系统的价格都分别显著低于进口厂商。软镜方面，对比以奥林巴斯为代表的日系产品，相同功能的国产开立HD550及澳华AQ-200的价格大约是8-9折，能以性价比优势获得更多市场份额。此外，依托工程师红利+产业链上游完善，中国制造优势凸显，获得成本全球竞争优势。以医学影像设备为例，随着国内厂商规模提高，加速推进核心部件自研，国产龙头依靠全产业链的核心部件自研+部分自产有效管控成本，在规模优势、产品高端结构不及国际巨头的阶段，其毛利率就已经表现出边际显著提升，快速追赶同行向上，甚至超越部分国际龙头。

综上，有三类企业具备较好的投资价值，看好医疗新基建叠加国产替代大周期下最为受益的龙头企业。当前基层医院、公立医院建设如火如荼，政策及千亿资金层面推动新基建实质落地，2020年后医疗设施开工建设进程加速，大多数预计完工的时间在2022-2025年之间，预计未来3年国内医疗设备等需求将加速释放，市场空间持续扩容。此外，我国较多医疗设备国产化率仍然偏低，国产替代空间巨大，医疗新基建叠加国产替代大周期下最为受益的龙头企业预计将实现持续增长，充分获利。

看好具备出口能力、有望快速提高海外业绩的企业。国内企业随着全球竞争力提升以及性价比优势，高技术壁垒的医疗设备出口趋势加速，打开国产品牌海外客户群体及口碑。此外，国内经验可以复刻至发展中潜力国家，印度、南非、巴西等发展中国家卫生支出与中国更为类似，卫生支出占GDP比例相对发达国家处于较低水平，同时人均卫生支出处于较快增长阶段，发展中国家渠道基础与中国结构类似，未来国内公司有望在发展中国家复制中国的营销经验，叠加高性价比与中高端产品力提升，海外市场有望打开成长空间。

看好细分赛道高确定性成长企业。医疗设备行业涉及较多细分赛道，如影像设备、软/硬内窥镜、手术机器人等，受益于医疗设备行业的高壁垒属性及研发导向，部分细分赛道中存在高确定性的成长企业，创新驱动下，相关公司产品预计能够快速放量从而带来确定性的业绩提升，保持公司营收的快速增长。

（作者朱国庆为鹏扬基金股票首席投资官，崔洁铭为鹏扬基金股票投资部总经理助理。本文已刊发于7月1日《红周刊》，文中观点仅代表嘉宾个人观点，不代表《红周刊》立场。市场有风险，投资需谨慎。）