Z链夸克团队研究员｜胡泽松编辑｜过江鲫
科力远（600478）过去两年在一系列“利好”支持下保持了相当不错的上升姿态。最近的重大变化是，公司创始人钟发平辞去了董事长和总经理职务、以实控人身份转而担任公司的第一位首席科学家。
接替他出任董事长的张聚东跟随钟发平多年；只有35岁的潘立贤也是去年10月刚刚从钟发平手中接过总经理职务。
(资料图)
钟发平和他的科力远在新能源电池领域有着非常特殊的地位——镍氢电池专家。由于过去10年锂电的巨大成功，钟发平与他年轻时中科院的同事兼同行王传福之间的差距有如天地之别。
现在，钟的公司市值150多亿，王传福的比亚迪7800多亿。
过去两年，钟发平的科力远出现了比较明显的变化——混动技术在新能源汽车中再获青睐，镍氢电池在储能应用中占领一席之地，都让这家长期压注“镍氢”的企业有机会翻身。
我们的分析和判断
根据我们的分析和判断，科力远距离成为一家“好公司”还有一段距离，或者说，我们对这家公司的未来抱有怀疑态度。
有利因素：
科力远身上积累的有利因素首先表现在公司完成了比较重大的战略调整，由过去只专注电池领域的“镍”元素，到“锂镍”并重，把这二者的结合建立在“储能”这个万亿级市场前景之上。
其次，科力远的长项是电池材料和镍氢电池制造，它最大的客户丰田汽车引领的混动HEV技术不但没有被“插混”技术淘汰，反而抢回了相当多的市场份额，装车量势头回升，对科力远的采购也在大幅上升。
第三，科力远的财务负担已经完全卸下，与吉利集团长达5年的CHS混动总成项目失败后、全部资产已经“巧妙”剥离。
第四，正如前文所述，钟发平这位创始基因提供者的退后，新人、年轻人的接班让外部投资者想像空间打开。在对新管理班子的股权激励方案中，考核指标相当激进，业绩预期因此大增。
不利因素：
不利因素方面，我们的担忧和怀疑不少。
首先，这是一家有过重大战略失误的公司。钟发平对技术路线的专注和坚持没有可以指摘之处，即使锂电市场的爆炸性成长也不能证明镍电路线完全错误，实际上，镍电市场的重启说明，不同技术路线在不同产品上的应用都会带给企业足够的生存机会。
但科力远的战略失误不是技术路线选择，而是在主业选择、自身能力与投资扩张力度把握上的失误。具体来说，生产电池和电池材料与制造汽车零部件发动机总成之间的差距有点大。
其次，科力远公司的最新投资项目仍然雄心勃勃。这一被市场追捧的锂电材料加工项目，对江西宜丰县地方的投资承诺接近25亿。这不能不让人联想起科力远在湖南长沙的往事。
第三，钟发平的实控人地位未来发挥的作用令人担忧——如果他仍然实质控制公司，对新管理团队发挥不利；如果他过于洒脱，甚至退出大股东地位，对股价不利。
第四，股价涨幅已经相当可观，估值过高，实现计划中的经营目标令人担忧。
我们可以从下面对科力远公司的成长回顾中，建立起对这家公司的基本认知。上面我们所做的简单评述并不足以反映这家公司的运营情况，更多更深入的了解和研究有待进行。
科力远成长回顾
第一时期：创业，产业报国理想主导下的专家持股
1998年，科力远前身力元新材由湖南省新技术研究开发局改制重组而成。重组时各股东方分别是湖南省新技术研究开发局出资320万元、石峰出资700万元、李长鞍出资500万元、朱佑顺出资130万元，后来的实控人钟发平则带着“连续化泡沫镍生产技术”入股，作价550万元。
钟发平是武汉大学化学系博士，90年代在清华大学指教，并在原国家科委国家储能材料工程中心暨镍氢电池中试基地担当总工程师，完成“863”重大科技攻关项目——镍氢电池生产关键技术及成果转化，研发出的泡沫镍帮助中国在这项技术上实现从无到有。
泡沫镍主要应用于镍电池正极材料，也可作为燃料电池、催化剂材料、过滤材料等原材料。钟发平的这项技术成果转化为后来二十多年力元新材及科力远的核心产品。
1998年的这次回乡创业，是33岁的钟发平出于“科技兴国、产业报国”理想的选择。【1】
之后两年，包括湖南省新技术开发研究院在内的几个老股东转让股权后，最终形成新兴公司、银河创新、钟发平分别40%、40%、20%的出资结构。
2000年后，力元新材先后引进上海三湘、广东新锐、湖南天联，并改制为股份有限公司筹备上市。新兴公司及银河创新两公司共同的实控人华天集团为国有独资公司，华天集团副董事长张世明任力元新材董事长，银河创新董事长夏传文任副董事长，掌握核心技术的钟发平任董事兼总经理。
自此，力元新材6大股东的股权结构保持稳定至2007年。
力元新材开始了自己业务发展的第一个高光时刻。2002年以年产340万平方米泡沫镍占全球产能26.2%，登顶世界第一，随即而来的是来自日本三洋、松下、法国SAFT等公司的订单合同。
国内客户则以比亚迪、香港时晖、天津和平湾为主。2003年，力元新材与比亚迪签下1100万元的13.1万平方米泡沫镍供应合同，成为其战略合作伙伴。
2003年9月，力元新材在上交所挂牌上市，股票代码“600478”。接下来的两年，力元新材稳健发展，开始与动力汽车用电池制造商合作进入电动汽车材料市场。
第二时期：改制完成变身科力远，镍电产业链延伸
2006年国内A股市场启动“股权分置改革”，力元新材的国有大股东此时选择退出。新兴公司将其所持股份转让给科力远及金天科技，银河创新将其所持股份转让江苏恒元、江阴泽舟及上海长亮。
科力远是钟发平创立的储能材料公司，自己持股72%，妻弟罗天翼持股20%，姐夫徐春华持股8%。科力远日常负责向力元新材销售泡沫镍及边角料，2002-2005年期间，力元新材向科力远累计销售泡沫镍边角料的数量为228,467公斤，总金额为10,894,798元。
2007年4月改制完成后，钟发平的科力远持有力元新材13.70%股份，他本人直接持股10.32%，合计控股28.35%成为实际控制人。
改制后公司的领导班子以钟发平、张聚东、陈振兵等人组成第二届董事会，与过去由国有股东派出不同，新董事会以掌握核心技术的专业人才为主。
张聚东是机械设计的工程师出身，自1997年便跟随钟发平，陈振兵曾任化工厂厂长，二人都来自科力远控股。
新的力元新材立即筹划两次增发及一次股权激励。两次增发一次为注入科力远拥有的电池类资产，一次为“大功率镍氢动力电池扩产后续投入及镍锌动力电池线”项目；股权激励对象则以陈振兵、刘滨、张聚东等新一批管理层及益阳科力远的工程师们。
2008年7月，力元新材正式更名，进入“科力远”时代。
从2008年正式掌舵开始，科力远控股及钟发平牢牢掌握前二大股东的位置，二者持股比例合计30%左右。其余大股东席位则由各大基金、保险产品、信托及牛散轮番而上，不过他们的持股比例均未有比例超过5%的时候。
钟发平和他的科力远开始在镍电产业链上加大布局，当镍电池为科力远带来收入时，这家企业结束了泡沫镍单一收入的时期。
2008年镍价下跌，科力远开展镍板贸易业务，只是并没带来太多收益，被科力远看作“阶段性的业务安排”，2011年收购日本湘南工厂后便不了了之。
2009年，经国家发改委批准同意，钟发平主打成立先进储能材料国家工程研究中心，这是先进储能技术及关键储能材料领域唯一的国家级工程中心。
同时科力远开始积极推进汽车动力电池项目建设，2008年设立的子公司科霸公司完成首条电动汽车动力电池能量包全自动规模生产线下线，与多家汽车厂建立商务联系。
一年后科力远增发4亿元向科霸公司的电动汽车用动力电池能量包项目增资，这是科力远向下游产业延伸的第一次大投资。
第三时期：HEV成为丰田供应商，执着镍氢电池
2011年，科力远在国家商务部支持下收购日本松下旗下车用镍氢电池企业湘南工厂，整体战略转向HEV电池事业。同时，来自湘南工厂的丸山弘美进入公司管理层。
HEV电池即混合动力汽车电池，被视为镍氢材料最值得期待的产业领域。早在2007年，科力远就有心寻求日本丰田等汽车厂商就HEV用电池展开合作，只是那时科力远对自身产品技术的适配性尚不自信。【2】
2012年，为打通HEV电池产业链，科力远开始积极涉足稀土产业。先是筹划推进益阳鸿源稀土资产重组，以谋求上游原材料稀土资源，满足车载镍氢动力电池能量包对稀土资源及稀土加工产品的需求。只是一年后，筹划重组时还处于高点价位的稀土价格一路下跌，科力远不得不终止重组。
2013年末，科力远又拉上湖南黄金集团有限公司、湖南先进储能材料工程研究中心、湖南稀土金属材料研究院、益阳鸿源稀土有限责任公司等多方投资3亿元设立湖南省稀土产业集团。不过2021年9月开始，科力远开始以股东减资方式减持，30%降至26.47%。
这一年，镍氢汽车动力电池的投产帮助科力远在市场上声名鹊起，国内首条HEV镍氢动力电池全自动生产线在科霸公司正式投产，科霸公司随后得到与吉利（华普）、一汽、长安合作的机会，联合申报有关HEV产业化技术攻关的三个国家863项目。
12月，期待已久的与丰田的战略合作落实。科力远、丰田、Primearth EV Energy合资成立科力美公司，为国内车企提供HEV电池包系统整体解决方案及技术服务。科力远持股40%，3年后在江苏常熟正式投产。
这时的钟发平偏执且骄傲：“我确实是个偏执狂。很多人不理解我们的技术路线和战略选择，很多投资者来到科力远之后，一开始就谈中国的产业政策和产业现状，全国几十家整车厂在做纯电动，科力远是唯一始终高举着油电混合动力旗帜的。”【3】
“大家知道，全球四大车系、八大整车厂商，汽车六大核心零部件，中国有哪一样进入了他们的整车？迄今为止，除了科力远，就只有福耀玻璃，但玻璃不属于核心零部件。”【4】
谈到自己选择的镍氢电池技术路线，钟发平相当自信：“我们不用去辩驳究竟是锂离子电池好还是镍氢电池好，安不安全，成不成熟，我们让市场说话、让数据说话。全国有一百多家锂离子电池厂，而去年全年的实际搭载量是7万台套，也就是说，平均每家只提供了几十台套的锂电池，但即使是纯电动汽车这么少的保有量，我们却不断听到锂离子电池起火、自燃、爆炸的事件，事故概率至少是万分之几；而全球有900万辆搭载镍氢动力电池的油电混合动力汽车，仅丰田就超过700万辆，没有发生过一起因电池原因导致的起火、自燃、爆炸。”【5】
只是后来故事的演变比较冷酷，市场还是选择了功率更高、体积更小、成本更低的锂电池。
第四时期：与吉利合作CHS大败
钟发平坚持带领科力远深耕镍氢电池，并等来了一个日后带给公司最大影响的“伙伴”——李书福和他的吉利。李书福的到来促使科力远下决心开发一种名为“CHS”的、适用于混合动力汽车的“混合动力总成系统”。这个系统命名中的“C”是“中国”的意思，开发者还希望新成立的 CHS合资公司可以成为众多厂商开发个性化产品的平台。
CHS系统技术源于科力远的混合动力电池控制系统技术，及吉利的以电子传动系统为核心的混合动力系统总成技术，由双方合资成立的科力远混合动力技术有限公司推广。
合资公司成立于2014年10月，出资额6.59亿元，由科力远占绝对控股地位。起初股东只有科力远及吉利控股，后续吉利又拉来子公司华普汽车入股。双方约定运作2-5年，待市场明朗后，合资公司再以现金方式一次性收购或吉利将此部分权益以增资方式转为合资公司的股权等方式处置。这项合作条款为2018年吉利的退出提供了合理性。【6】
2016年11月，CHS公司增资后，形成科力远、华普汽车、吉利控股、长安汽车、长安新能源、云内动力6大股东。
CHS项目于2015年1月正式立项，预计总投资100亿元，早期与长沙高新区管委会签订，还包括了长沙市政府15亿元的政策支持。2016年8月，在佛山市政府2亿元的搬迁补助及研发资金支持下，项目迁址佛山市禅城区。
项目分两期，一期投资46.5亿元于2015年开工，二期投资53.5亿元于2020年开工。
2015年，科力远在CHS项目上的开发支出高达8.19亿元，这是前一年科力远全部开发支出的10.69倍，而当年全年科力远全部营收为11.25亿元，归母净利润746.38万元。高研发支出换来的是“CHS 汽车混合动力系统”通过了科技成果鉴定，并对标丰田THS系统。
2016年，CHS1800平台实现量产，吉利一口气采购5000台套CHS混动系统。随后搭载第一代CHS系统的吉利帝豪混合动力车型EC7上市，综合油耗低于5升/百公里，整车综合工况节油率达35%以上。科力远信心十足，“力争把动力总成产业打造成为公司新的支柱产业之一，并在未来两年内成为公司第一大收入来源”。【7】
2017年12月、2018年1月，CHS又相继拿到海马汽车及一汽的合作协议，为二者分别打造混合动力系统并批量化生产。
然而，CHS的市场表现不及预期。唯一搭载这套系统的吉利帝豪EC7上市两年半累计销量仅4170辆，对比下单的5000台数据，这无疑让二股东大失所望。
2016年至2018年6月，CHS公司营业收入分别为1.01亿元、9229.04万元、3424.56万元，逐年下滑；归母净利润分别-9490.70万元、5448.39万元、-5527.43万元；销售毛利率也逐年下滑，连续 3 年营业利润及扣费后归母净利润为负。唯一为正的2017年度净利润，还是因为CHS公司当期收到佛山市政府支付的招商引资奖励资金1.6亿元。
此外，CHS项目虽能按部就班投产，但产能利用率极低，核心产品HT1800最高时也仅有17.14%，动力电池包产品产能利用率亦逐年下滑，2018年上半年时只有0.25%。
吉利对科力远的CHS或是失去耐心，或是失去信心，开始寻求退出。于是在2018年10月，科力远以8.21亿元的价格向吉利集团、华普汽车发行1.84亿股，换购二者所持CHS公司36.79%股份，交易完成后，科力远持股CHS公司87.99%。
股票增发后，钟发平和他的科力远集团对科力远的持股比例由25.13%降至22.34%；李书福、李星星父子直接控股的吉利科技以11.10%持股比例成为科力远第二大股东；为CHS项目提供政府资助的佛山市政府也通过佛山市通助基金投资有限公司开始入股科力远。
第五时期：回归电池主业，钟发平作为首席科学家如何控制企业？
2017年以来，由于镍电业务市场相对式微，科力远重新捡起了锂电业务，收入逐年上涨，并于2019年完成对镍电业务的全面反超。2019年，控股子公司金科公司率先完成以传统镍氢电池盈利向锂电池盈利的转型，2020年全年收入8亿元，其中6.2亿来自锂电，同比增长55%。
作为对比，CHS公司仍在每年为科力远带来2亿元左右的亏损。
科力远最终选择战略调整以“回归电池主业”，这意味着钟发平最大的投资决策——CHS的失败。
2022年4月，科力远以CHS技术出资11.2亿元向江西鼎盛新材增资，占股30%；又与宜丰县政府签订35亿元投资意向协议，承诺在江西宜春进行“3万吨电池级碳酸锂材料项目”、“6万吨高功率磷酸铁锂正极材料项目”和“3GWh锂电数字化极片项目”，科力远高调进入锂电产业。
对CHS的这一处置，做价相当可观，实则是资产剥离。已经沉默的投资被二次利用后总是一个安慰。半年后，57岁的钟发平辞任董事长，身份换成了首席科学家，由于他直接及通过科力远集团间接控股15.84%，仍为实际控制人。
科力远的新战略中突出强调了在储能方向实现镍电与锂电结合，受到资本市场欢迎。
2022年11月，科力远开启了新一轮股权激励，向张聚东、邹林、潘立贤等新一代管理层为首的总计280名职工授予1.2亿股，占比7.22%。未来的经营计划、也是股权激励的考核指标为，三年累计总收入不低于280亿，其中2023年要实现收入60亿，预计增幅翻番。【8】
注释：
【1】《董事长变首席科学家 科力远发生了什么？》，来源：经济观察报
【2】《力元新材：非公开发行股票发行结果暨股权变动公告书》，2008.04.15，来源：同花顺
【3】《科力远：“我是股东——走进科力远”投资者交流会纪要》，2015.06.23，来源：同花顺
【4】同上
【5】同上
【6】《科力远关于与浙江吉利控股集团有限公司签订合作意向协议的公告》，2014.09.20，来源：同花顺
【7】《科力远2016年年报》，2016.04.19，来源：同花顺
【8】《科力远2022年股票期权激励计划（草案）》，2022.11.13，来源：同花顺
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来源：蓝筹企业评论（ID:bluechip808）
