红周刊 | 刘杰

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索迪龙的创始股东及董事都曾在大客户关联公司任职，然而索迪龙并未将该客户认定为关联方，按照实质重于形式原则，这其中恐怕缺乏合理性。

前不久，上海索迪龙自动化股份有限公司（以下简称“索迪龙”）公布招股书，拟登陆A股市场，其本次计划募集资金5.61亿元，主要用于智能工业传感器与控制器改扩建项目、研发中心升级项目、营销及服务网络建设项目以及补充流动资金。

《红周刊》查看招股书，发现其过半的毛利均来自第一大客户欧姆龙，然而，其创始股东曾为欧姆龙董事，还担任过该公司副总经理等职务，两者之间的交易存在疑点。

此外，IPO前夕，索迪龙的大客户纷纷入股，为其带来巨额订单，但关联交易公允性有待商榷。不仅如此，其个别关联供应商成立初期就成为公司前五大供应商之一，此后又快速注销，这种“闪设闪销”的行为显得十分异常，其中的具体原因还需公司进一步解释。

创始股东与大客户曾有关联关系

公司近半毛利来自该大客户

索迪龙属于工业自动化领域，主要从事各类工业传感器的研发、生产及销售，近年来，其业绩呈现稳步上升的态势，2019年至2021年（以下简称“报告期内”），其分别实现营业收入1.13亿元、1.36亿元、2.32亿元，后两期分别同比增长了20.54%、70.42%，实现净利润分别为2201.66万元、2922.11万元、5601.25万元，后两期分别同比增长了32.72%、91.68%。

需要注意的是，索迪龙近半的毛利均来自单一大客户，存在客户依赖的情况。报告期内，欧姆龙（上海）有限公司（以下简称“欧姆龙”）一直为其第一大客户，其对欧姆龙的销售收入分别为5115.20万元、5204.80万元及8521.11万元，占营业收入的比例分别为45.32%、38.26%、36.75%。对欧姆龙的销售毛利占营业毛利的比例分别为50.10%、42.07%、40.17%，可见，正是欧姆龙的订单撑起了索迪龙将近一半的毛利。虽然说“背靠大树好乘凉”，但若欧姆龙后续需求减少，缩减了索迪龙的订单，届时索迪龙的业绩恐怕会深受影响。

事实上，上述担忧并非空穴来风，原因在于欧姆龙与索迪龙的业务存在重合之处。索迪龙工业传感器的类型包括光电传感器、接近传感器、安全传感器、状态监测系统，其中光电传感器和接近传感器为其最主要的产品，以2021年度为例，前述两类产品贡献的收入合计占比约七成。而其核心大客户欧姆龙为日本企业欧姆龙集团控股的公司，其本身也生产前述相关产品，与索迪龙存在一定的竞争关系，因此，其减少索迪龙订单的可能性并不低。

值得一提的是，索迪龙与欧姆龙之间并非只是经营上的供需关系，两家公司颇有渊源。据招股书显示，2010年7月，索迪龙由陈坤速、李俊、上海索能、陈坤峰四人出资创立，他们分别以货币出资1306.50万元、301.50万元、201万元、201万元，持股比例分别为65%、15%、10%、10%。

上述初创成员中，李俊为陈建龙之妻，根据招股书介绍，其是代陈建龙持股。而陈建龙自1994年起，就在欧姆龙集团旗下的单位任职：1994年1月至2005年6月，任上海欧姆龙自动化系统有限公司副总经理；2005年7月至2012年7月，历任第一大客户欧姆龙的副总经理、董事；2011年4月至2017年3月，任欧姆龙（中国）有限公司副总经理；2012年10月至2018年3月，任欧姆龙集团全球生产革新本部生产人才开发部部长。直到2018年4月，其才担任索迪龙总经理一职，2021年5月至今，则为索迪龙的董事。

从时间线来看，陈建龙作为索迪龙的创始人之一，其参与创办索迪龙与在欧姆龙处任职的时间点重合，或许是因为身份比较敏感，其才选择让妻子代持股权。

无独有偶，索迪龙的实控人陈坤速也与欧姆龙有着不解之缘。资料显示，陈坤速在2007年3月至2018年10月，历任欧姆龙索能自动化（上海）有限公司（以下简称“欧姆龙上海”）董事、总经理、执行董事、经理。据天眼查信息显示，当时的欧姆龙上海为欧姆龙集团控股的公司，2018年10月欧姆龙上海将公司名称变更为索加欧自动化（上海）有限公司，法人代表也由原来的西山正人变成了陈坤速，2018年12月，该公司正式成为索迪龙全资子公司，并最终于2020年9月1日注销。

鉴于索迪龙的创始股东及董事都曾在欧姆龙关联公司任职，按照实质重于形式原则，二者之间的交易是否应当作为关联交易进行披露是值得商榷的，不过索迪龙并未将该客户认定为关联方，这其中恐怕缺乏合理性。

海康威视“末班车”入股后成为大客户

关联供应商“闪设闪销”惹人怀疑

索迪龙下游大客户多为知名企业，除了上文提到的欧姆龙外，其客户还包括上市公司海康威视、睿能科技、大华股份、慈星股份、永创智能等，有意思的是，《红周刊》发现其多位大客户还曾是索迪龙的股东。

据招股书显示，报告期初，永创智能持有索迪龙5%的股权，2020年10月，其将所持索迪龙全部股份转让给索鑫合伙，转让价格为906.78万元，自此退出了索迪龙。永创智能的入股价格无从知晓，但本次其退出时，按照交易价格，索迪龙对应的估值为1.81亿元。

2021年5月，索迪龙自外部引入多位投资者，包括苏州方广、常州方广、天鹰合易等机构。以苏州方广为例来看，索迪龙实控人陈坤速是以1428.57万元的转让价格将所持1.54%的股权转让至苏州方广的，照此计算，彼时索迪龙的估值约为9.28亿元，是前次股权转让时估值的5倍有余。半年多时间，索迪龙身价实现暴增，到底是永创智能出手索迪龙股权的价格太低了，还是索迪龙身价暴增太快了呢？

在索迪龙即将发布招股书开始IPO的前夕，永创智能却以较低的价格提前退出了，失去了大赚一把的机会，这背后是否另有隐情不得而知，但有意思的是，2019年、2020年，永创智能均位列索迪龙前五大客户名单中，但自从其将索迪龙的股权转让后，便从该公司的前五大客户名单中消失了。

除永创智能外，其大客户中，海康威视也参与了对索迪龙的投资。资料显示，2021年5月，海康威视通过旗下的海康智慧投资以3000万元认缴了索迪龙169.79万元的注册资本，持股比例为3%。就在当年，海康威视便首次出现在索迪龙的前五大客户名单中，为其贡献销售金额为1779.09万元，占营业收入比例为7.67%。

入股刚刚满一年，索迪龙便发布了招股书，海康威视这趟“末班车”赶的着实太巧了，不过双方交易的公允却存在不小的疑点。

对于海康威视，索迪龙并未认定为关联方，对于双方交易其虽然声称是比照关联交易要求进行披露，但实际上，其并未披露对海康威视的销售价格，也未将之与其他公司同类产品价格情况做对比。不过，索迪龙在招股书主要产品毛利率分析环节表示，考虑到海康威视是安防领域优质客户，且销售规模较大，故对其光电传感器定价较低，毛利率较低。如此来看，其确实存在向海康威视进行低价销售的情况，而这是否涉嫌利益输送就很令人怀疑了。

此外，在下游供应链端，索迪龙的关联方供应商还存“闪设闪销”的情况。2019年、2021年索迪龙的第二大供应商均为霍尔倍德，其向该供应商采购的金额分别为173.93万元、599.84万元。事实上，霍尔倍德也是索迪龙的关联公司，索迪龙的实控人陈坤速的姐夫陈生平是索迪龙销售部员工，同时，陈生平也曾在霍尔倍德担任经理，故两家公司存在关联关系。

霍尔倍德成立于2018年10月18日，这意味着该公司刚成立不久后，便一跃成为了索迪龙的第二大供应商。2021年，二者关联交易金额突然大幅增加，索迪龙称，主要是因为公司当年FP08、CP2009部分型号的接近传感器销量增长较快，上述传感器系公司主要向霍尔倍德委托加工的产品及采购成品。

有意思的是，霍尔倍德成立三年多时间后，在2022年2月10日却突然被注销了，而《红周刊》注意到，索迪龙还向霍尔倍德支付了4.78万元的补偿款，对此招股书给出的解释是“系公司与霍尔倍德终止合作而补偿霍尔倍德的装修款项”。由此分析，霍尔倍德的注销或许与索迪龙终止与其合作有一定关系，但对于二者为何突然中断合作，索迪龙并未做过多解释。

索迪龙与该关联供应商的情况与此前IPO公司九恒条码有些类似。此前九恒条码的IPO被否，根据发审委问询内容来看，东莞添城纸业有限公司（以下简称“添城纸业”）也是在成立初期就杀入九恒条码的前五大供应商的，然而仅成立两年多时间，添城纸业就被注销了。添城纸业控股股东李拥持股或任职的多家公司与九恒条码实际控制人及其配偶存在股权或合作关系。公司实际控制人及其配偶与供应商、客户等存在大额资金往来等问题。故九恒条码曾一度被外界怀疑，是否存在利用供应商进行“体外资金循环”的情况，最终其无缘A股市场。

有了前车之鉴，索迪龙恐需要将关联供应商注销的详细情况解释清楚，以免为其IPO之路平添障碍。

盈利能力有所下滑

索迪龙近年的业绩表现虽然尚算不错，但其毛利率却呈现下滑趋势。数据显示，报告期内，其综合毛利率分别为48.05%、48.02%、43.91%，其中，2021年，较上年下滑了4.11个百分点。

具体来看，索迪龙全线产品毛利率均有所下滑，2021年，其光电传感器、接近传感器、安全传感器、状态监测系统的毛利率较上年分别变动了-0.33%、-1.94%、-0.02%、-0.03%。其中，毛利率下滑较大的光电传感器的单位成本较上年增长了5.38%，而接近传感器的单位售价则同比下调了8.18%。

上文提到，索迪龙的客户多为知名大企业，而索迪龙本身的规模并不大，而前文也曾提到，其对一些优质大客户的销售价格较低，导致毛利率下降，因此其议价能力似乎并不强，成本上涨的压力转嫁至下游客户的难度较大，而这似乎便是其毛利下滑的原因之一。

此外，据招股书披露，2020年索迪龙劳务派遣人数占用工总量的比例高达36.34%，远超《劳务派遣暂行规定》中10%的上限。或是为了解决这一问题，2021年，其招聘了大量员工，使得当年员工人数增至511人，较上年新增了233人。大量员工的招聘，使得其当年的劳务外包费用占当期营业成本的比例达到了8.31%，较上年的3.45%提升了4.86个百分点。

通过多重方式，其将当年的劳务派遣人数占用工总量的比例降至8.15%，而这也使得其人工成本进一步增加，影响到了毛利率，进而拖累了盈利能力。

（本文已刊发于12月17日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）