当悲观情绪升温、其他投资者蒙受损失时，价值投资者可以有出色的表现。做价值投资对莎拉·凯特勒(Sarah Ketterer)来说是一个自然而然的选择。她的父亲约翰·霍奇克斯(John Hotchkis)曾创办了面向美国国内市场的价值型资管公司Hotchkis
《巴伦周刊》：对于投资者来说，这是一个非同寻常的时期，疫情已经持续了两年多，现在又出现了地缘政治冲突，你是怎么看市场的？ 萨拉·凯特勒：这两场危机接踵而来的确不同寻常，通常两场危机之间会有一个间隔，可以看出现在投资者非常紧张不安，但推动市场的是企业盈利和流动性。在地缘政治冲突和全球央行开始进入货币政策紧缩周期等背景下，市场正在清醒过来，资金变少了，资产价格会由涨转跌，这只是一个下跌速度和幅度的问题。 《巴伦周刊》：市场在出现大规模混乱过后通常会在一段时间里有不错的表现，你是怎样利用当前形势的？ 萨拉·凯特勒：我经历过的第一次危机是1997年的亚洲金融危机，当时我正在关注亚洲市场，看到股票价格跌至它们资产负债表上的现金水平时感到非常迷惑，那是我见过的最大手笔的买入了。后来的危机也带来了同样的机遇，如今也不例外。 当悲观情绪升温、其他投资者蒙受损失时，价值投资者可以有出色的表现，而且拥有量化风险控制的价值投资者做得更好。《巴伦周刊》：那么你在买哪些别人在抛售的股票？ 萨拉·凯特勒：我们试图确定最佳切入点，因为不能入场太早。在合适的时间增加特定的投资是优秀的投资组合经理与一般的投资组合经理的区别。 银行股——尤其是欧洲银行股——跌了，因为欧洲距离地缘政治冲突很近，而且一些银行可能拥有俄罗斯、乌克兰和白俄罗斯的敞口。许多银行股已经大幅下跌，估值徘徊在2020年3月的水平，与2012年欧洲金融危机期间的估值差不多，但它们目前的资产负债表明显好于那个时候。一些银行已经经历了监管方面的考验，将以股票回购和派息的方式向投资者返还更多的过剩资本和未来利润。但2月24日冲突爆发之后投资者抛售了银行股，这带来了一个非常好的机会。 在危机中，市场经常根据当前环境给股票定价，就好像当前环境会永远持续下去一样，我们的做法是把它看作一个周期，这是一个非常大的不同之处。《巴伦周刊》：你在买哪些欧洲银行的股票？ 萨拉·凯特勒：我们买了荷兰国际集团(ING)和裕信银行(UCG.意大利)的股票，这两家银行受到的抛售最严重，股价已经远低于有形账面价值。《巴伦周刊》：你还看到了哪些机会？ 萨拉·凯特勒：我们买了一些受疫情冲击严重的股票，因为我们认为这些公司的管理层有能力大幅改善经营状况，当疫情平息时，股价将大幅上涨，利润将比疫情前更高。疫情期间我们买入了英国飞机引擎制造商罗尔斯-罗伊斯控股(RYCEY)的股票，最近又增持了该股。我们还看好瑞安航空(RYAAY)，该公司是欧洲运营成本最低的航空公司，拥有最新的机队，被压抑的旅行需求非常旺盛，瑞安航空运营着高效的新机队，所以拥有最高的燃油效率。我们还看好法国轨道交通电力设备公司阿尔斯通(ALO.法国)的股票，从去年开始买入的，地缘政治冲突爆发后让这只股票变得更有吸引力。市场不看好对俄罗斯有敞口的公司，但是作为运输行业的一部分，特别是一家提供设备和服务的公司，我们认为阿尔斯通拥有非常好的业务。 阿尔斯通去年进行了一笔不太顺利的收购，在业务整合方面遇到了困难。由于该公司和俄罗斯的关系，我们得以以更低的股价买入。阿尔斯通持有俄罗斯最大的铁道机车和铁路服务公司20%的股份，最新估值为4.8亿欧元（约合5.32亿美元）。即便这部分股份价值降到零，我们预计也不会对阿尔斯通的利润产生影响。我和我的同事认为，阿尔斯通的股价已经充分反应了俄罗斯相关风险，该股被大幅低估了。 目前我们正在寻找能够转嫁上升后的成本的公司，我们认为阿尔斯通和瑞安航空可以做到这一点。《巴伦周刊》：除交通领域外你还在哪些领域看到了机会？萨拉·凯特勒：在危机中表现出色的领域之一是医疗保健，尤其是制药行业。一些人可能认为它们在疫情期间表现更好，但有些公司是这样，有些则不然。但在地缘政治冲突这样的危机下，拥有巨额现金流和创新的制药公司能给投资组合带来稳定作用，而且一般而言这些公司不存在困扰其他行业的供应链问题和通胀带来的压力。由于欧洲制药公司的股价低于美国制药公司，因此在这一领域我们主要投资的是欧洲公司，包括诺华(NVS)、阿斯利康(AZN)和罗氏(RHHBY)。 《巴伦周刊》：你持有俄罗斯公司的股票吗？ 萨拉·凯特勒：没有，我们对新兴市场投资组合做的是风险量化管理，之前对俄罗斯的敞口2%，后来卖出了。《巴伦周刊》：你怎么看新兴市场的前景？萨拉·凯特勒：中国是新兴市场中最大的一个市场，在经济增长趋于平缓之际，一些已经跌了的股票带来了一个很好的机会。中国最终可能会带领新兴市场获得相对于发达市场更有吸引力的回报。盈利和流动性是决定市场走势的两个最重要的因素，目前中国正处于流动性增加的模式。 《巴伦周刊》：在投资中国时，你最关注的问题有哪些？萨拉·凯特勒：贸易争端是一个风险，另外，虽然中国收紧了对一些行业的监管，但我们认为只要监管信号是妥善、合理且一致的，企业就会响应相关要求。 在投资中国时，没有明显监管压力的互联网巨头在我们的中国基金中拥有最大的权重。京东是中国领先的一站式多产品电商平台。京东还持有京东物流的控股权，后者是一家快速增长的供应链和物流服务公司。京东目前的估值接近历史低点，但长期增长潜力非常大。《巴伦周刊》：你还对其他哪些新兴市场感兴趣？萨拉·凯特勒：我们在新兴市场时结合了自上而下和自下而上的策略，自下而上更重要。亚洲仍然是我们为客户赚钱的一个重要市场，除了中国大陆，还包括中国台湾和韩国。《巴伦周刊》：你怎么看美国市场？萨拉·凯特勒：由于海外便宜的投资标的非常多，美国在我们的全球价值基金(Global Value)中的权重仍然偏低，目前最被低估的股票在欧洲。 《巴伦周刊》：对于那些因市场动荡而感到不安的投资者，你有什么建议吗?萨拉·凯特勒：进入周期底部时总是很吓人的，现在到了投资者在别人恐惧时应用平均成本法（在更长时期内进行更小额投资）买入一直想持有的股票的时候了，因为大跌过后就是上涨。市场倾向于反映GDP的增长前景，我们可能正处于一个GDP放缓的时期，但从过去的经验来看，我们会再次迎来复苏和增长。《巴伦周刊》：感谢接受我们的采访。 文 |《巴伦周刊》撰稿人劳伦·福斯特(Lauren Foster)编辑 | 郭力群翻译 | 小彩版权声明：《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2022年3月30日报道“Volatility Means It’s Time for Value Investors to Pounce. Here’s Where to Find the Best Bargains.”。（本文仅供读者参考，并不构成提供或赖以作为投资、会计、法律或税务建议。）
