出品|公司研究室文|花荣

5月5日晚间，奇安信( 688561.SH)发布公告称，截至2022年4月30日，公司通过上交所交易系统以集中竞价交易方式累计回购公司股份约208万股，占公司总股本比例0.3%，支付资金约1.08亿元。

数据显示，进入2022年以来，科创板这只网络安全股跌幅高达43.46%，股价走势简直如水银泻地，公司1个亿的回购，能否挡住股价下跌趋势尚未可知。截至5月6日收盘，公司股价已跌破56.10元/股的发行价。以收盘价计，那些上市首日持有至今的投资者，亏损高达62.78%，可谓输掉了底裤。

01连续6年亏损超30亿，何时才能兑现盈利承诺？财报显示，自2017年以来，奇安信已经连续5年亏损，扣非净利润依次为：-6.399亿元、-9.614亿元、-6.881亿元、-5.393亿元、-7.882亿元。与此同时，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5.16亿元、-9.56亿元、-11.14亿元、-6.89亿元、13.02亿元。

财务数据说明，这家名声在外的科创板网络安全一哥，可谓典型的增产不增收。这与奇安信宣称的高质量发展的目标似乎有点远。

对此，公司年报在“尚未盈利的风险”这部分内容中称，报告期内，公司净利润为-55,396.97 万元，亏损较上年同期增加 62.58%，归属于母公司所有者的净利润-55,474.96 万元，亏损较上年同期增加 65.91%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润-78,816.25 万元，亏损较上年同期增加 46.15%。截止 2021 年末，公司累计未分配利润为-305,355.27 万元。公司持续亏损的主要原因是选择了高研发投入且人员快速扩张的发展模式，为建设研发平台、布局“新赛道”产品、提升攻防竞争力、建立全国应急响应中心而进行了大量投入。

3月份，在公司年会上，奇安信创始人齐向东表示，2022年奇安信高质量发展的目标就是扭亏为盈。话音未落，2022年一季报显示，奇安信的营业收入为6.59亿元，同比增长44.52%；净亏损为4.81亿元。一季度亏损虽然较2021年同期收窄10.43%，但毕竟还是亏损。

迄今为止，这家公司有财务记录以来，一直保持着连续亏损的记录。而且，从已有公开信息，似乎看不到公司有什么确保年度盈利的重大项目或有效措施，亏损大概率会“惯性”延续，这让投资者怎么敢相信管理层扭亏为盈的目标呢？

02人员与收入规模短期内无法匹配，人均创收60万远低于同行

业内人士分析，连年亏损背后，奇安信的财务状况呈现出四大特点：高研发、高扩张、低效率、低毛利。这一点，相关财务数据展示的相当充分。

财报显示，2021年度奇安信研发投入占比30.10%，主要系报告期内研发人员数量、薪资水平上涨导致薪酬增加，且本期较去年同期股份支付费用增加，此外研发项目不断增加投入所致。与此同时，公司销售费用也在大幅增长，2021年度高达17.61亿，同比增长33.41%。因此，称其高扩张并不为过。

对比分析，公司研究室发现，奇安信这种高投入、高扩张，似乎并未带来高效率、高毛利。

从2017-2021年数据看，奇安信与同行中的启明星辰、深信服的员工数量均呈上升趋势。其中，2021年，奇安信共计9657名员工，同比增长23.87%；启明星辰员工数量6587名，同比增长22.41%；深信服8897名，同比增长17.79%。但从人均创收情况看，奇安信近年虽然呈现上升态势，但2021年还是与启明星辰、深信服相差不少。

2021年，深信服、启明星辰和奇安信的人均创收分别为76.49万元、66.59万元和60.15万元，相互间差距明显。人均创收不高，毛利率自然也高不到哪里去。2021年，奇安信的毛利率为60.01%，低于启明星辰的65.99%，也低于深信服的65.49%。

对此，奇安信在2021年报风险提示中称，公司人员规模快速扩张，人力成本较高，可能对公司运营效率及管理效率造成不利影响。报告期末，公司销售、管理、研发费用占比较高。主要原因系公司为快速完成研发体系、产品体系、服务体系、销售及渠道体系等方面的建设和完善，快速扩张了人员规模。上述基础体系 在建设期间并不能为公司带来直接的经济利益，因此造成了人力成本占营业总成本的比例较高，人员规模与收入规模短期内无法匹配的情况，对公司盈利能力、经营业绩造成不利影响。

业内人士称，从年报描述中，看不出这种“人员规模与收入规模短期内无法匹配的情况”有迅速改变的迹象。这也正是资本市场担心所在。

03应收账款34.82亿占总资产的1/4，公司商誉大幅增加至15.84亿

仔细阅读奇安信2021年报，公司研究室发现，2021年公司应收账款中出现大笔坏账，金额高达1.99亿元。

公司在年报中称，“由于集成类项目最终客户多为政企单位，受其预算管理和集中采购制度等因素影响，付款周期较长，对公司形成营运资金占用，并使得公司应收账款增加，使得该等业务收入的增长对公司净利润贡献度较低，尽管公司产品和服务高利率较高，但受该等业务影响使得公司主营业务毛利率存在下降的风险。”

事实上，2021年年底，奇安信应收账款高达34.82亿元，占总资产的比例高达25.81%。应收账款占比超过1/4，无论用哪种会计法则来评估，这个数据都有些偏高了。

与此同时，公司商誉也大幅增加至15.84亿元。公司称，主要系收购子公司增加所致。公司研究室注意到，2020年底时，奇安信现金余额52.36亿，2021年底时变成29.20亿，2022年一季度末，现金及等价物余额再度减少至23.10亿。这期间，用于收购子公司等投资花去20亿元。

业内人士坦言，按照这样的消耗速度，奇安信IPO时募集的53.96亿元资金，到2022年底时将所剩不多，到时候，公司商誉自然会继续上升。如果到时候依然不能扭亏为盈，完成自我造血，那接下来产生的亏损，公司要拿什么去填补呢？到时候，大概率又要到二级市场圈钱吧。可是，高质量发展目标落空后，再度募资，齐向东不知又会讲出什么故事。