2 月新增社融明显低于预期，存量增速下滑。2 月新增社融1.19 万亿元，大幅低于万得一致预期2.2 万亿元，同比少增5315 亿元，主要受到贷款和表外票据的拖累。社融存量增速从1 月的10.5%下降到2 月的10.2%，这是从去年9月以来，社融存量增速的首次下滑。信贷是本次社融偏弱的最大拖累，当前信贷处于财政发力节奏有待加速，而房地产信贷仍然偏弱的“空窗期”。后续随着财政发力加快，房地产弱中趋稳，信贷增速有望企稳回暖。

信贷疲弱是2 月新增社融的最大拖累，2 月新增信贷1.23 万亿元，其中对实体经济贷款9084 亿元，对实体经济贷款相比去年同期少增4329 亿元，居民中长期贷款自2008 年以来首次负增长；此外，2 月未贴现的银行承兑汇票减少4228 亿元，同比多减4867 亿元。从信贷结构来看，2 月各项融资需求均较弱：

2 月新增信贷中，居民中长期贷款负增长，2008 年以来首次。2022 年2 月居民贷款净减少3369 亿元，较去年同期多减4790 亿元，其中2 月居民中长期贷款净减少459 亿元，较去年同期减少4572 亿元。自2008 年开始公布居民贷款分项的月度数据以来，这是居民中长期贷款首次出现净减少。年初以来，中金地产组监测的房地产成交同比降幅一直在40%左右，尚未出现明显的恢复迹象。

企业中长期贷大幅减少，1-2 月企业累计新增中长期贷款低于去年同期。2022 年2 月，企业中长期贷款5052 亿元，较去年同期少增5948 亿元。将1-2 月合并，2022 年1-2 月新增企业中长期贷款为2.6 万亿元，低于2021年同期的3.1 万亿元。

如果将表内外票据汇总考虑，票据类融资也未对社融形成有力支撑。2 月企业票据融资3052 亿元，相比去年同期多增4907 亿元。但是，如果将表内票据融资与表外开票相加，票据类融资总体净减少。2 月未贴现银行承兑汇票减少4228 亿元，相比去年同期减少4867 亿元，2月城投债券月报：私募债、区县级城投融资环比下滑较多2月城投债券月报：私募债、区县级城投融资环比下滑较多表内外票据相加，2 月票据类融资净减少1176 亿元，与去年同期相比大体持平。2 月月底票据利率再次大幅下降，反映银行不得不通过票据冲量扩大信贷投放，但如果实体经济需求总体疲弱，票据融资冲量只能是短期之计，也难以形成真正的支撑。

向前展望政策，稳地产有待加力、财政发力可能将加速落地、降息仍有空间。在新增社融经历1-2 月的大幅波动之后，社融同比增速回落到比去年12 月更低的水平，稳增长政策亟待继续发力：

开年以来，融资条件的宽松仍然有限，降息仍有空间。1-2 月社融数据波动较大，一个最简单的方法就是把两个月的数据合并来看，1-2 月新增社融相比去年同期多增约5000 亿元，而政府债同比多增约9000 亿元的背景下，其他项同比少增，社融增速从去年12 月的10.3%回落到今年2 月的10.2%。因此，融资条件仍需要进一步的宽松，比如降息。

稳地产政策效果尚未明显起色。当前房地产面对的问题是销售大幅下滑尚未有企稳。1-2 月房地产成交面积同比跌幅为38%，3 月第一周新房成交面积同比跌幅为44%，同比跌幅未出现收窄的趋势。稳地产不意味着要刺激地产，而是要稳定房地产市场的基本销售与投资活动，稳定投资者与购房者的信心，我们预计将会有更多城市进一步跟随出台相关举措。

这一轮稳增长中财政政策的重要性上升，今年财政力度也明显加大，接下来的实施节奏或将加快。政府工作报告明确指出1，今年GDP增长目标在5.5%左右；为达成这一目标，我们测算今年财政扩张的力度基本上为近10年最大，是稳增长的重要发力点。我们保守估计去年已发未用专项债约1.0 万亿元（该资金并未列入当年政府性基金支出），将有助推升广义财政支出增速或将达15.6%，广义财政收支差额对名义GDP的比例目标创历史新高，为8.7%左右，较2021 年的实际数据上升3.5 个百分点左右。而央行上缴往年结转利润超过1 万亿元，进一步保障了今年财政资金的顺利到位。但2 月财政存款上升6002 亿元，较去年同期多增1.4 万亿元，如果后期财政投放加速落地，经济有望逐步改善。