文丨吕行  编辑丨杜海  

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

【《正经社》“把握医药行情”系列之一】

纵观整个2021年，疫情带来的板块红利消褪、集采密集推出、医药公司业绩下滑等因素下，医药板块进入估值大幅回调阶段，大部分股票都跌跌不休。别说普通投资者，就连明星医疗基金经理葛兰管理的基金，都亏到被迫从支付宝等平台上下架。

直到进入今年2月下旬，医药板块才迎来一波像样的反弹。一方面是板块估值处于历史底部区域，另一方面是随着2021年年报数据公布，一些优质公司再次得到市场的认可。这其中，已经8天6涨停的中国医药成为了翘楚，累计涨幅几乎翻倍。

然而，《正经社》分析师发现，领涨这波反弹的，多是2021年业绩坚挺、研发赛道丰富的公司。而中国医药股价上涨所凭借的，仅仅是利好消息刺激，后续能否借此实现业绩的提升，还需要打上一个大大的疑问号。

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新冠口服药带动股价涨停

3月11日，中国医药再次涨停封板，股价也历经四年后，又一次来到了20元/股的位置。早在3月初，中国医药就被传言正与国际知名药企辉瑞洽谈新冠病毒治疗药物合作，公司也未曾对此消息辟谣。

面对投资者的问询，中国医药保持“缄默”

直到3月9日，中国医药才正式公布，与辉瑞公司签订了协议，将在2022年度负责辉瑞新冠口服药PAXLOVID在中国大陆市场的商业运营。

受此利好消息提振，中国医药股价启动了涨停潮。此前中国药监局根据《药品管理法》相关规定，按照药品特别审批程序，进行应急审评审批，附条件批准辉瑞PAXLOVID进口注册。该药品为口服小分子新冠病毒治疗药物，也是目前市场上少有的新冠口服药。

《正经社》分析师认为，“新冠口服药”概念已经成为继“新冠疫苗”概念之后，市场关注的炒作话题，中国医药成为辉瑞新冠口服药中国代理商，自然引来市场的各方关注。

目前新冠口服药价格昂贵。消息显示，在美国使用PAXLOVID一个疗程成本约在3000元人民币，即便随着更多新冠口服药上市，药品价格也会像新冠疫苗一样不断下降，但中国医药依然能够借此带来新的利润增长点，这样确定性的利好，也使股价兴奋不已。

中航证券此前研报分析认为，预计2022年全球新冠治疗产品中，新冠口服药收入将达到220亿美元。参照新冠疫苗公司业绩持续提升的情况，新冠口服药也成为医药公司估值重构的重要因素。

除此以外，中国医药的股价早已跌到历史低位。在历经三年的横盘震荡后，股价最终在今年1月创出阶段性新低10.36元/股。中国医药作为国资委实控的上市公司，有医药工业、医药商业、国际贸易三大板块和近600种药品品种，在多个省市建有大型医药物流中心，估值持续走低主要是由于集采影响利润和缺乏核心竞争力的新药研发。

正是基于此，中国医药才远渡重洋牵手辉瑞；而辉瑞也看中了其背景和医药商业版图的全国布局，可以快速打开新冠口服药的中国市场，二者可谓各取所需。

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占得先机却无致胜关键

可以预见，新冠口服药将成为今年资本市场上医药板块的热门概念板块。但中国医药能否借此实现业绩的提升，还需要打上一个疑问号。因为国内对待新冠疫情的策略与国外迥异，国外遵循先病后治，而国内则是积极防御。

据国家卫健委网站披露，截至2022年3月9日，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团累计报告接种新冠病毒疫苗31.74亿剂。没错，相当于中国公民不仅每人打了两针新冠疫苗，而且近半数的人还打了第三针加强针。

正是在这种前期积极防御策略下，中国虽然也时常出现新冠患者，但在多种防控措施下，新冠疫情控制上做得比较好，感染人数并不多，这就导致新冠口服药等专治新冠疾病的药物，失去了可用武之地。

中国医药与辉瑞签署的代理协议是从2022年3月9日开始生效，但协议履行期限仅在2022年度，至于在协议期后，是否继续签署存在不确定性。鉴于当前中国疫情防控效果，中国医药的公开宣称显示，该事件对近期经营业绩无重大影响。而且，作为处方药，国家医保及新冠肺炎诊疗方案目前还没将之纳入，最终使用及销售情况还存在较大不确定性。

这并非低调行事，而是有现实压力。不过，这并不是意味着新冠药物的前景渺茫。因为国外疫情多变，是新冠药物的核心需求方，国内药企也在积极布局新冠药物。如君实生物、河南真实生物的新冠药物已经进入临床阶段，歌礼制药的新冠药物也预计将在今年向中美等国提交临床申请，前沿生物、先声药业、开拓药业等也纷纷致力于新冠药物研发。

在新冠口服药的研发上，君实生物相比国外医药巨头有一定的差距，但却站在国内新冠药物研发的第一梯队，其中VV116国产新冠口服小分子抗病毒药物，有望在2022年下半年递交新药上市(NDA)申请。3月7日晚间，君实生物发布公告称拟募资不超39.8亿元，其中超九成用于创新药研发项目。

国内新冠口服药研发多数处于临床和临床前阶段，对于药企来说，新冠口服药无疑是未来医药板块的重要战场，具有研发实力的药企纷纷研发布局。

中国医药牵手辉瑞后股价大涨，是因为占得国内新冠口服药市场的先机，但作为“代理商”的中国医药，并不拥有新冠口服药的研发成果，其销售市场也困于国内。《正经社》分析师认为，即便是根正苗红的新冠口服药概念股，中国医药相比其它研发型国内药企，能够获得新冠口服药市场的红利更少，天花板也显而易见。

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业绩连年下滑难撑高估值

虽然此次中国医药股价暴涨是因为新冠口服药国内代理协议的签订，但从整个医药板块的反弹背景来看，领涨的多是2021年业绩坚挺、研发赛道丰富的公司，而中国医药股价上涨所凭借的，仅仅是利好消息刺激。

从历史沿革来看，中国医药是通用技术集团下属的医药企业，早期是一家技术进出口贸易服务公司，自2005年起才开始转型医药领域，医药商业和医药国际贸易一直是公司的核心业务，2021年半年报显示，这两项业务占营收的90%以上，而医药工业占比不足10%。此外，相比11.52亿元的销售费用，中国医药研发费用不过2440万元。

中国医药2021年半年报数据

中国医药公开的信息显示，其与多家国际医药巨头如辉瑞、葛兰素史克、默沙东、贝克曼等保持着长期稳定的合作关系，这也成为辉瑞选择中国医药作为代理商的原因之一。相比商业上的成绩，中国医药的研发实力薄弱，这也导致公司在集采改革中，受到的业绩压力越来越大。

从营收数据来看，中国医药近十年来营收持续稳定增长，但归属净利润在2018年达到顶峰后便开始滑落。相对应的是中国医药的毛利率变化，从2018年的20.95%下滑至2021年前三季度的13.93%，也从侧面反应了盈利水平的下滑，在增收的同时却不增利。

中国医药公布的2021年业绩也难有起色。业绩预告显示，预计归母净利润为3亿元-7亿元，同比减少77%-47%。

中国医药对于2021年业绩下滑做出的解释称，主要原因是受海外疫情形势变化影响，出口防疫业务同比大幅下降。受带量采购、医保目录调整等因素影响，医药工业和医药商业业绩同比亦有所下降。此外，拟计提相关减值也对本次业绩存在一定影响。

《正经社》分析师认为，中国医药股价下跌与净利润下滑表现具有趋同性，显示出市场给出的估值分析，主要依据是业绩情况。

获得辉瑞的新冠口服药中国代理，虽然能够给2022年的业绩带来增量，但很难扭转整体利润下滑的趋势。日后，随着新冠口服药概念的退潮，缺乏业绩支撑的中国医药，将很难找到维持股价高位的后续利好。【《正经社》出品】

责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·校对|然然

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