动态:葛兰、赵蓓逆势加仓明星CXO,常规业务净利暴增90%仍被爆锤

发布时间:   来源:瞪羚社

8月5日,上市公司九洲药业公布2022年半年报:公司实现营业收入29.54亿元,同比增长58.15%;对应扣非净利润4.68亿元,同比增长90.37%;公司经营现金流量净额为5.58亿元,同比增长306.04%(受收到的货款增加影响)。

业绩大增之外,更令人注意的是九洲药业十大流通股东持股变化,2022年二季度,不少知名对其进行了加仓。

值得一提的是,随着公司上半年业绩大增,九洲药业也获得较多知名基金经理的青睐。


【资料图】

葛兰管理的中欧医疗健康混合、中欧医疗创新两只基金,前者已经连续三个季度持仓数量未进行任何变动,后者则是从2021Q2成为十大,在2021Q4、2022Q2分别加仓了355.84万股、128.5万股。

赵蓓管理的工银瑞信前沿医疗,过去的2021Q4、2022Q1两个季度对九洲药业一直在减仓(近500万股),今年二季度的加仓499.99万股,明显是回补仓位。

另外,郑磊管理的汇添富创新医药主题混合,二季度加仓237.98万股,位列公司第十大流通股股东。

尽管公司业绩大增&获得多位知名基金经理的加注,公司绩后的第一个交易日开盘高开4.2%,随后一路下行,截止收盘下跌4.67%。

今年以来,CXO企业似乎都陷入了“业绩大增=被市场爆锤”的怪圈里,令投资者不解。

1、净利大增90%,九洲药业强势增长的逻辑

近期,国内第一梯队CXO披露的中报利润不约而同的获得了超过100%惊人增长,主要受益于海外的新冠订单,但这部分收益并未获得市场的正面认可,因为一次性将业绩增长打满,令这些公司在投资者眼中丧失了未来2-3年持续增长的预期(明年整年可能都是低两位数甚至个位数的增长)。

九洲药业不存在这种烦恼,公司体内与新冠相关的订单量几乎可忽略不计,就算是公司被纳入了辉瑞新冠药的MPP池,一是上半年大概率处于准备阶段,二是未来贡献的收入体量有限。

不难看出驱动九洲药业业绩大增是常规业务,高增长的持续性能保持,因为公司仍然处于原料药成功转型CDMO红利发展期。

九洲药业作为最早从原料药转型CDMO的公司之一,业务结构保持“原料药+CDMO”双轮驱动,在2011-2020年期间公司一直保持着比较平稳的增长。近年业绩增速爆发式增长的转折点在于公司收购了诺华的苏州工厂,由此深度绑定了该国际巨头。

2021年,九洲药业的CDMO业务收入已经达到23.11亿,占总营收比重已经提升至56.88%。

2022年上半年公司收入结构优化进一步加速,CDMO业务实现收入19.71亿,占总营收比重达66.72%。

这种结构优化的体现也体现在盈利能力上,公司毛利率、净利率从2021H1的31.99%、14.73%提升至2022H1的35.13%、15.84%。

CDMO业务的高歌猛进离不开成体系的管线梯队。2021年上半年,九洲药业承接CDMO项目包括:18个已上市项目、41个III期临床项目,471个II期(含)之前临床项目。

一年后,公司商业化项目增加了5个,III期项目增加了14个,项目总数从471个增加到662个,同比增长40.55%。

因为有诺华的加持,叠加最近一次的股权激励计划,九洲药业的业绩短期无虞。

九洲药业管理层尽管强调公司并非单一客户过大,但2020年前诺华一直稳居前五大客户之列,并且最新几个年度的报告并未披露前五大客户比重,加重市场疑虑。

在诺华几大重磅产品后,公司能否承接其他重磅产品分散客户集中度,仍然是市场关注的问题。

另外,与诺华合作的三大品种(诺欣妥/瑞博西尼/尼洛替尼)未来增长“降速”的时间节点也在临近。

2022年上半年,诺欣妥全球销售额22.18亿美元,同比增速37%;瑞博西尼全球销售额5.47亿美元,同比增速36%;尼洛替尼全球销售额9.59亿美元,同比略有下滑。

举例,心血管重磅药诺欣妥去年销售增长在35%左右,诺华对其预估的峰值可达50亿美元以上,随着2022-2023年销售总盘的扩大,增速放缓,订单单位价值可能面临下降。

2、半年报配合定增25亿,投资人“满脸问号”?

除了市场对于CXO远期的担忧外,直接带崩8月4号股价的还有公司配合半年报抛出的25亿定增计划。

定增本身这个行为没有错,但CXO整个板块都在走杀估值的下行趋势,投资者难免会“对比”。

近期,同行业公司陆续开启了回购潮:博腾股份以不高于85元每股回购0.5-1亿元价值的股份;凯莱英则是以不高于290元每股回购不超过8亿元价值的股份。

作为第二梯队CXO的九洲药业,一是没有像头部CXO们实现A+H两地上市,二是没有承接大量新冠订单,资金层面吃亏。

同时,九洲药业非公开发行预案的一些细节也引发市场关注。

募集项目中前两个是新建/扩产CDMO基地:瑞博台州计划投资约13亿(11.8亿市场出、1.2亿公司自己出)、瑞博苏州计划投资6.52亿(5.6亿市场出、0.92亿公司出)。

另外还要补充7.4亿的流动资金,2022中报披露公司货币资金还有15.49亿。

“几乎全部交给市场买单。”

定增发行数量和价格上,发行股票数量不超过7000万股(顶格计算发行后占总股本7.74%),募集资金总额不超过25亿元,对应折扣市值在337.83亿(大约是9折的价格)。

九洲药业的产能扩张节奏过快,市场疑虑不小。

对于扩产,定增预案给出的逻辑是CDMO业务增长很快,但公司扩产的节奏实在是有点太快了。

从在建工程项目金额的角度看,去年中报数值大约在4.2亿,今年的数值在4.5亿。以及九洲药业在苏州、杭州钱塘新区、临海头门港等地正在开展产能建设,新商业化生产能力的能最快会在2023年起逐步落地。

外延收购的步伐也未停下。2021年11月,公司宣布收购Teva杭州工厂,交易价格约2.17亿元;2022年上半年,公司再次收购康川济医药51%股权。

再加上这次定增需投建的新产能,公司的新增订单能够满足否,这显然是公司需要解释的。

3、市场传闻公司内控存在问题,内卷抢生意?

近期在药圈中,频频传出一个未经证实的传闻:九洲药业母公司与旗下子公司瑞博存在业务竞争的情况。

虽然无法证实传闻的真实性,但如果这种现象发生,背后存在几种可能的逻辑:

● 公司内部控制存在纰漏,引起母公司和子公司之间“不必要的竞争”;

● 九洲药业整体外拓客户存在一定瓶颈(更可能是传统业务板块难做),导致各分部为了达成KPI从“外拓”转为内卷;● 同行恶意中伤,夸大事实;

...

至于事实究竟如何,市场见仁见智。

结语:在这一波CXO的下跌中,九洲药业因其强劲的业绩增长显著跑赢95%以上的同行,向市场充分展示了从原料药企成功转型至CDMO公司的“市值增长效应”。

可需要观察的是,一旦CDMO业务占比结构优化、及重磅单品托举业绩的“双重红利”消失,公司想要保持高的估值溢价,无疑需要更注重向市场解释:“扩产的必要性、客户分散度、其他新单品额度承接力度”等问题。

不然,“葛兰、赵蓓们”的加持,大概率无用。

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