导读：“在近一年多时间内，应该还没有在IPO报告期内业绩皆低于5000万的拟创业板上市企业成功通过审核的先例。”上述投行部门负责人士坦言。贝迪新材在明知“山有虎”却继续“偏向虎山行”的勇气之下，其是否能否打破这一“魔咒”，以低利润和低毛利率成功挑战创业板对“成长性”的界定？

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作者：姚 毅@北京

编辑：翟 睿@北京

9月30日，国庆长假之前的最后一场IPO审议会议即将拉开帷幕。

一家在近期备受业内争议而引发关注的企业，也将现身这场上市委会议接受上市委员们对其IPO申请是否符合相关要求的表决。

这家企业便是南京贝迪新材料科技股份有限公司（下称“贝迪新材”）。

据早前深交所发布的创业板拟上市企业审核信息显示，9月30日，在深交所创业板上市委计划召开的2022年第72次上市委会议上，共有三家在拟创业板上市的队列中排队久矣的企业幸运地获得了闯关审核之机，由中信建投担任保荐人护航的贝迪新材将第二个登场受审。

作为一家号称以电子光学、材料学、机械学等学科为基础，从事显示、5G 通信领域功能高分子膜材料研发、生产、精加工和销售的企业，贝迪新材主要为下游液晶显示面板企业生产各类光学膜片。

此次IPO，贝迪新材则计划通过发行不超过2500万股以募集5.49亿资金投向“贝迪新材5G高频通信用高分子膜材料产业基地建设”、“贝迪新材显示用量子点复合膜生产”和“贝迪新材研发中心建设”等三大项目及补充流动资金。

虽然贝迪新材在相关招股书中大量刻画其自身技术层面的优势和创新、创造能力的突出，但无论是其下游终端面板行业正在经历的下行周期，还是其在报告期内那羸弱的业绩，都很难让人相信其满足创业板对上市企业那“高成长创新型企业的界定”。

“按照早前的创业板审核标准，贝迪新材IPO的确是很难能走到上市委会议审核这一步的，尤其是在目前创业板拟IPO项目撤材料大潮继续汹涌的当下。”来自于沪上一家老牌券商投行部门的有关项目负责人士告诉叩叩财讯，在业内人士的共识中，如果一家企业的最近一年扣非净利润未达到5000万元，一般而言，是很难被认为符合创业板上市条件并获得监管层认可的。

反观贝迪新材，其不仅最近一年即2021年的扣非净利润与5000万相比差距颇大，且在其整个IPO报告期内，皆未有能触及到5000万利润红线的时刻。

更值得一提的是，即便是到了2022年，贝迪新材自己预估的业绩也无法证明其具有成长性，与2021年基本持平甚至可能出现同比下滑风险的净利润，也让人不得不为其此次闯关创业板的结果捏一把汗。

“在近一年多时间内，应该还没有在IPO报告期内业绩皆低于5000万的拟创业板上市企业成功通过审核的先例。”上述投行部门负责人士坦言。

贝迪新材在明知“山有虎”却继续“偏向虎山行”的勇气之下，其是否能否打破这一“魔咒”，以低利润和低毛利率成功挑战创业板对“成长性”的界定？

实际上，贝迪新材能有机会冲关IPO，与其在2021年时营收和业绩的双双大涨有关。

在2020年及之前，扣非净利润一直徘徊在2000万左右规模及以下的贝迪新材，上市对其只能如“镜花水月”般虚幻。直到2021年，其当年的营收突然以同比超过40%的大增，才为其带来了这突破4000万的扣非净利润，即便与创业板业内公认的上市红线5000万扣非净利润相比仍有不小差距，但似乎也的确让其有了“成长性”的证据。

不过，这一业绩“成长性”的背后，先不论2022年难以为继的事实，仅2021年这一“大增”之趋势却与其所在行业的整体情况出现了“相悖”的异动——2021年中，在贝迪新材营收、业绩双增的同时，其可比的同行业公司大部分不仅未出现类似的增长，更有多家企业出现了亏损。

这一异常之状，贝迪新材固然需要解释。

报告期内业绩未有一年达到5000万的业内公认审核红线，如果羸弱之态之下，贝迪新材IPO能否获得深交所上市委员们对其“成长性”的认可，是投行圈内对贝迪新材IPO引发争议的原由之一。

贝迪新材另一大备受业内关注并热议之处，则便是有关其一入股多年且持股比例较吃重的“老”自然人股东，在等待了多年之后，眼看贝迪新材IPO即将获得实质性的突破之时，竟在贝迪新材上会前夜将持有的股权悉数转让，而原因则是为了拒绝监管层要求的资金流水核查。

因拒绝资金流水的核查而宁愿放弃多年的持股，这在拟IPO企业中是极其罕见的存在。这背后的种种可能，无疑引人遐想。

1）近年最“弱”业绩挑战创业板“成长性”

据贝迪新材最新公布的IPO招股书（上会稿）显示，在报告期内的三年中，即2019年至2021年期间，其录得营业收入分别为4.6亿、5.98亿和8.42亿，对应的扣非净利润分别为2113万、2951.67万元和4214.66万元。

表面上看，贝迪新材的确在过去三年中，无论是营收还是扣非净利润皆保持着一定的增长。

但就盈利能力而言，三年中，不仅未有一年扣非净利润超过5000万元，且报告期三年的盈利总都未能过亿，要知道即将在9月30日与贝迪新材同日受审的其他两家拟创业板上市企业，任何一家在2021年一年的扣非净利润都远大于贝迪新材这三年的积累。

营业收入的增长，或许是贝迪新材在此次IPO审核中最能拿得出手的数据。

毕竟随着2021年的营收大增，将贝迪新材在2021年至2019年三年间营业收入的复合增长率提高至了35%。

但在营收大增的背后，却有两项“异常”的数据，也同时在质疑着贝迪新材“成长性”的合规性。

在2019年至2021年中，从数据看，贝迪新材的确相关业务出现了较大增量，但综合毛利率，却出现了大幅下滑。

2019年，是贝迪新材在IPO报告期内毛利率最高的年份，当年其综合毛利率还尚能维持在20.56%左右，但到了2020年之后，其毛利率随着营收的增长，另一边也开始出现断崖式下滑，从2020年的18.28%，到2021年，其当年的综合毛利率仅为15.64%。

如果一个企业一边号称拥有所谓的创新研发模式和较高的技术水平，在经过了十余年的发展历程下，毛利率不断走低，已经不到20%，这显然实难让人相信其所在的行业和其自身具有高成长性和持续发展的可能。

贝迪新材所处在行业中上游，虽然其向下游客户提供基础光学膜片，但实际上它自己并不生产膜片，即是公司外购其他品牌厂商的功能膜卷材后，按照下游客户要求，精加工成片材后进行销售。

“贝迪新材下游较为集中，基本上是京东方、tcl等面板生产巨头，这就使得贝迪新材无论对上游原材料价格的掌控还是下游销售价格的议价权，都非常被动，最终都会造成利润的两头挤压，话语权的缺失，使得其原材料的涨价很难向下游传导。”一位接近于贝迪新材的面板行业市场人士告诉叩叩财讯。

在2021年中，在原材料价格上涨的趋势下，同年贝迪新材相关产品销售单价不升反降的现实，便是明证。

毛利率，是一个企业盈利能力最重要的指标。

要知道，如今，贝迪新材这家成立于2008年且号称国家级“专精特新”小巨人的企业，其盈利能力竟跌落至与此前被业界嘲笑没有技术含量的从事生鲜食品加工的亚洲渔港股份有限公司（下称“亚洲渔港”）一个级别。

亚洲渔港早前也与贝迪新材一样对创业板IPO发起了冲击。

在2022年2月18日召开的创业板上市委审议会议上，亚洲渔港因其业务模式和低毛利率等难以证明其符合创业板“三创四新”的定性遭到否决。

公开数据显示，2017年至2021年1-6月，亚洲渔港主要产品毛利率分别为18.12%、17.88%、16.52%、15.24%、15.99%。

不过，毛利率持续走低且不足20%的拟创业板上市企业，近期也有获得上市委审议通过的成功先例。

在2022年7月14日召开的深交所创业板上市委2022年第39次审议会议上，太仓展新胶粘材料股份有限公司（下称“展新股份”）成功通过了审核。

据展新股份公开的财务数据显示，在2019年至2021年间，其综合毛利率几乎皆在20%以下波动且下滑趋势明显。即便是在业绩的高峰期的2020年，其当年的综合毛利率也仅仅20.03%。2021年，综合毛利率则较2019年的19.54%更进一步下滑至17.79%。

不过，与贝迪新材不同的是，虽然展新股份毛利率与贝迪新材也有类似的情况出现，但展新股份早在2020年，其扣非净利润便已经远远超过业内公认的5000万红线达到了近8000万。

此外，即便展新股份成功通过了创业板上市委的审议，但据叩叩财讯获悉，在当日上市委会议的审议现场，上市委员们也就展新股份是否具有“成长性”和其业绩“持续性”问题展开了激烈讨论。

虽然最终给出了“通过”的结果，但该结果却是“有条件”的。

展新股份便要求“结合行业竞争格局、下游行业市场需求以及发行人新业务开拓情况，进一步完善公司业绩持续下滑风险的披露”。

也正是这一“会后事项”的影响，展新股份过会已两个月余，至今还未获得向证监会提交注册申请的资格。

除了毛利率在报告期内的异常，为贝迪新材奠定IPO闯关勇气的2021年的业绩大增，也同样存在与同行业“相悖”的蹊跷。

除了毛利率持续下滑对“成长性”和“创新性”的追问外，贝迪新材在此次IPO报告期内的异常数据便是2021年这一关键时期的营收和利润的双增。

公开信息显示，2021 年被贝迪新材认可的可比公司翰博高新、激智科技两家企业，当年扣非后归母净利润分别下滑 33.93%、15.40%，而另一家同样被贝迪新材视为同行可比企业的锦富技术在扣非后归母净利润更是亏损3.46 亿元。

除了扣非净利润“未达标”5000万，毛利率持续走低且不足20%。2021年业绩与同行相悖等“瑕疵”和“质疑”外，时间进入2022年之后，下游行业景气度继续告急的贝迪新材，似乎也对自己业绩的“成长性”并不那么自信了。

在最初按照深交所要求对其2022年业绩进行预测时，贝迪新材称预计2022年营收约在8.49亿至9.5亿之间，净利润则最高可能突破5000万。

但随着监管层对其下游行业景气度转变的质疑，在最新公布的IPO招股书（上会稿）中，贝迪新材悄然地将2022年的业绩预测较大幅度地调低。其中，贝迪新材预测2022年营收调整为8.4亿至9亿之间，与此前预测最大相差达5000万，扣非净利润则调整至3935万元至4261万元之间。

按照贝迪新材最新调整后的2022年业绩预估，在2022年中，贝迪新材不仅未能继续延续此前在IPO报告期2019年2021年中的业绩增长，反而还有同比下滑的风险，当然，同样难以企及扣非净利润5000万的创业板IPO“业绩红线”。

2）“老”股东拒核资金流水,IPO前夕临门“逃逸”

贝迪新材此次IPO中，一位“老”自然人股东的“异常”，也同样是其引发热议的关键。

这位早在2017年便动用两千余万巨资豪赌入股其IPO的自然人股东，却在苦苦等待了五年之后，眼看贝迪新材IPO就要获得实质性突破之时，突然转让其所持的所有股权，临门“逃逸”。

这一突发状况的到来，连在9月23日更新的贝迪新材用来上会的IPO招股书（上会稿）中都没来得及披露。

在这份最新的贝迪新材IPO招股书（上会稿）中，股东宋新波的名字依然位列在“本次发行前，公司的前十名股东持股情况”的列表中。

在上述列表中，宋新波以202.63万股的持股数和2.7%的持股比例，位列贝迪新材第十大股东之席，也是贝迪新材中，除实际控制人刘勇外持股比例最大的自然人股东。

2017年12月，宋新波以2800万的代价从刘勇手中获得的上述股权，此后，一直持股至今。

对于重要股东进行资金流水核查，是IPO审核中一道必经的尽职调查工序。

“对股东资金流水的核查，其一主要是核查股东的资金来源是否合法合规，是否存在代持等引发股权结构不明晰的风险；其二则是核查股东与企业的客户或供应商及关联企业之间是否存在资金异常往来，以此判断是否存在利益输送、财务造假等嫌疑。”上述投行部门负责人士表示。

在实操过程中，的确有企业高管或股东拒绝配合进行资金流水核查的情况出现。

“大部分人会以涉及‘隐私’为由，拒绝进一步提供资金流水，这就给投行工作和企业上市造成了障碍，不过保荐人往往也可以通过其它关联账户的资金流水调查和走访、承诺的方式予以补充解决，但像贝迪新材中，为了拒绝提供资金流水，最终选择在IPO前转让股份的，是非常罕见的。”上述投行部门负责人补充道。

是的，宋新波将其在贝迪新材中的所有持股在2022年9月21日悉数转让。

由贝迪新材股东之一的高新区创投和贝迪新材实控人实控控制的南京宁翀，分别受让了宋新波早前持有的所有股份。

其中，宋新波将其持有贝迪新材101.315 万股股份（对应持股比例为 1.35%）以 2431.00 万元价格转让给南京宁翀，将其持有的剩余的101.315 万股股份（对应 持股比例为 1.35%）同样以 2431.00 万元价格转让给高新区创投。

对宋新波资金来源核查的焦点，主要集中在其入股贝迪新材的资金来源争议。

2017年，宋新波入股贝迪新材之时，其身份为山东省诸城市预算外资金服务中心副科级职工。

据宋新波称自己入股的数千万资金来自于借款。为其向一家名为上海佩展投资管理中心（有限合伙）（下称“上海佩展”）处借得。

公开资料显示，佩展投资主要投资人为自然人王树高。

宋新波称自己与王树美投资合作多年，而王树高与王树美为姐弟关系。

但对于与王树美姐弟二人的具体资金往来，宋与王姓姐弟皆以“个人隐私”为由，称与贝迪新材投资无关，拒绝进行资金流水核查。

根据王树美经询证后给出的回复称王树美、王树高均不知悉宋新波对贝迪新材进行股权投资的情况，且贝迪新材及实际控制人刘勇与王树美、王树高无任何接触或联系。

但当贝迪新材此次IPO的保荐机构和律师向王树高本人发函询证问询相关情况，王树高却未对此发表任何回应。

于是，便有了宋新波IPO上会前夕转股的“罕见”一幕。

“这其中的种种细节还是不得不引人遐想的。”上述投行部分负责人认为，对于贝迪新材而言，要化解因类似股东问题所带来的风险，最有效的方式的确是“剔除”该股东。

但就贝迪新材来说，宋新波的离去，就真的能打消监管层对其资金核查中存在的“利益输送”以及合规性等的嫌疑了吗？

这恐怕也是有待贝迪新材给出进一步解释和证明的。

“一般来说，拟IPO企业在申报期间，监管层是要求股权稳定的，但这也并不意味着在审核期间不能发生股权转让。”上述投行负责人士表示。

根据证监会2020年6月修订的《首发业务若干问题解答》显示，企业申报IPO后，通过增资或股权转让产生新股东的，原则上发行人应当撤回发行申请，重新申报。但股权变动未造成实际控制人变更，未对发行人股权结构的稳定性和持续盈利能力造成不利影响，且符合下列情形的除外：新股东产生系因继承、离婚、执行法院判决或仲裁裁决、执行国家法规政策要求或由省级及以上人民政府主导，且新股东承诺其所持股份上市后36个月之内不转让、不上市交易(继承、离婚原因除外)。

也就是说，在IPO审核中，入股股权转让不涉及到新的股东产生，且不影响实际控制人的认定，原则上，监管层也是应允的。

纵然如此，但在IPO审核关键时期，出现股权转让的情况，还是少之又少。

近几年来，除了早前因涉及“九鼎系”投资的几家拟IPO企业，因相关事件的“特殊性”，出现过在IPO上会前和过审后去“九鼎系”的操作外，此次宋新波的临门“逃逸”贝迪新材，实属自然人股东涉相关事件的头一遭。

不过，即便宋新波在贝迪新材IPO审核前夜因“拒绝核查资金流水”而将持股悉数转让，但并不意味着宋新波将错失贝迪新材上市的“盛宴”红利。

贝迪新材的实控人和原股东们联手以4862万元的价格受让了宋新波的持股，宋新波在贝迪新材上市前成功完成了套现，与宋新波的持股成本2800万相较，这不仅为其带了了2000余万的投资收益，还为其免去了贝迪新材上市失败的风险和即便IPO成功后那将面临的漫长解禁期。

（完）