18A器械公司的市值正在无限逼近或穿透净现金的“红线”。

截止2022年6月，鹰瞳科技-B、堃博医疗-B账上现金及等价物分别为15.7亿、13.77亿人民币，两者市值已经显著低于现金。

(资料图片仅供参考)

自港股未盈利生物科技板块一波又一波的地狱式杀跌以来，高于百亿市值创新器械公司只剩两家，分别是微创机器人-B、百心安-B。

手术机器人是集医学、机械学、生物力学及计算机科学等多学科于一体的医疗器械产品，被市场视为“器械赛道上的皇冠”；微创机器人作为腔镜手术机器人第一股、微创系最有价值的资产，坐稳18A器械一哥的位子，市场似乎没有太多争议。

而排名第二位“百心安”，就或多或少令人感到陌生，甚至说算是“18A中的异类”。

13家器械18A上市公司中，百心安是唯一一家未有产品获证和商业化的选手。

公司或许可以贻笑大方的说：“只要还没商业化，大家永远猜不到我产品管线准确、实际的销售峰值。”

更令人拍案惊奇的是，99%的18A创新器械公司都无法违抗“发行市值既巅峰”的铁律，在百心安这里被打破。百心安IPO发行价每股21.25港元，最新收盘价为59.05港元，自去年末上市以来公司股价最高涨2.6倍。

（百心安上市以来走势）

难不成，百心安-B有着超乎市场认知的超凡投资价值？

01 神奇的百心安

已上市的18A创新器械公司中，并非所有公司都是“商业化蹩脚”。

2021年，已经有8家器械18A公司实现了1亿以上的营收，结合前文的市值排行榜，不难发现“市值”和“营收”具备一定的相关性。

其中，启明医疗-B、先瑞达医疗-B在2021年营收已经分别达到4.16亿、3.04亿；而在2022年上半年，先瑞达医疗-B实现营收1.75亿，净利3109.6万元，同比扭亏为盈。未来，相信将会有几家头部器械公司率先实现摘B的目标。

截至9月6日收盘，启明医疗、先瑞达医疗的市值分别为53.36亿港元、27.33亿港元，百心安市值分别是两者的2.69倍、5.27倍，以主营业务营收0的成绩傲视群雄。

目前，百心安-B的核心管线有两个，分别是冠脉治疗的可降解支架、治疗高血压的肾神经阻断装置。

冠心病的治疗大家都不陌生，介入产品从普通球囊、金属支架、载药支架，再到未来的可降解支架和载药球囊。

实际上百心安的全降解支架上市后放量和增长逻辑非常明确，PCI手术量提升、可降解支架对于现有金属支架份额的部分替代。

在全降解生物支架领域，百心安并不是第一个吃螃蟹的选手，乐普的NeoVas和山东博安生物的Xinsorb分别在2019年、2020年获批，并且乐普医疗已经在可降解支架、载药球囊的商业化取得了较好的先发优势（合计收入超7亿）；同时，从在研的4家企业研发进度看，微创更早于公司开始单臂试验，预计两者未来获批时间相近。

尽管弗若沙利文预测，全降解支架在中国PCI手术中的渗透率将从2019年的0.8%提升至2030年的31%，先不说渗透率能不能达到预期，但仍有较多因素阻碍可降解市场扩容，包括：1、未来集采的覆盖，产品利润空间萎缩；2、其他平替品的竞争；3、份额替代是否达到预期等。

另外还要考虑公司未来的商业化团队在乐普、微创、先健这三大器械巨头围剿的情况下，能否突出重围。

治疗高血压的肾神经阻断装置（RDN），主要用于顽固性高血压与未控高血压治疗，这个产品似乎更有想象力。

介入治疗高血压对于病人的吸引力在于，术式非常非常微创，且副作用非常轻微，可以使患者降低用药频率，甚至不再吃药。

据弗若沙利文统计，2019年中日两国顽固性高血压患者人数分别为4761万与521.3万人，未控高血压患者人数更是分别多达约2亿及2887万人。

介入治疗高血压最先由巨头美敦力提出，目前美敦力的产品仍在全球进行临床试验以证明有效性（美敦力曾在部分地区临床试验得出不积极的结果）；而在中日两国的RDN市场，处于临床阶段的只有百心安、魅丽纬叶、信迈医疗三家。

饼很大，但实际的商业化和市场教育上会出现很多问题。

● 国内三家厂商临床试验开始时间均在2016-2017年，到目前仍未完成临床的原因可能包括：病人招募较难（挑选合适病人不易、患者对RDN疗法无认知）、医生认可度及意愿；

● 目前尚无RDN疗法上市，预计会像TAVR一样，市场教育和销售铺开将经历很长一段时间；

● 大部分患者如果对于服用高血压药没有困扰并且能够控制住，高价用RDN疗法代价较大，可能是比较末线的选择。

百心安管理层预计全降解支架和肾神经阻断装置将在2023年的三季度和2023年二季度进行商业化。

不难看出，公司两个核心产品并非独家又或者完全国际领先&潜在最优产品，同时商业化迅速放量存在很大的不确定性，很难从基本面分析出百心安拥有几倍溢价的核心逻辑。

02 不平凡的上市路：看不懂的一系列动作

百心安自准备港股IPO以来，多少有点自带Buff。

2021年11月，百心安首次招股原本已接近涉险过关完成，但却又被港交所打回，当时市场未证实传言称：部分认购人存在合规问题。

而12月再次招股时，募资金额比首次多出了1.4亿港元，并提升了发行价格上限（最后公开发售和国际配售分别超购1.52倍、1.16倍）。

在这次IPO中，公司一共募资约5.08亿港币，刨除掉上市费用还剩4.4亿港币出头（现约合3.9亿人民币）。

2022年5月，百心安抛出了一个令市场惊喜的计划：公司计划在场内购买不超过150万股的公司股票，用于股权激励、挽留人才等用途。

届时的百心安股价，已经来到了50港元每股，也就是说，公司至少要花7500万港币才能完整实施该计划。

换一个角度来说，如果当初IPO发行认购的机构资金锁仓到现在，那么已经有一倍以上的浮盈。

截至2022年中报，公司账上的现金及等价物约6.53亿人民币，而从公司的费用支出端看，无论是研发费用还是行政费用都有所降低，全面亏损额从2021H1的2.27亿下降至1.15亿。

如果保持这样的研发强度和行政支出，再加上回购股份的资金规模，港股IPO募集的资金规模仅够用1年半不到。

尽管这系列动作很迷，但是百心安这个IPO做到了“上市前后的股东开心”、“解决1年半的资金消耗”、“赚了品牌力和名声”，一举N得。

03 最终的宏图：科创板上市

迷局在一个消息的浮现下烟消云散。

2022年9月5日，百心安宣布董事会已决议及批准开始有关建议本公司普通股（以人民币交易）首次公开发售及于上海证券交易所科创板上市的相关筹备工作。

同样是近日，乐普生物申请回科创板上市买卖，及申请配发4.14亿股，扣除上市开支后净募资人民币25亿元。

往往H+A两地上市，发行询价还是会根据港股市值进行一定的参考，以荣昌生物为例：公司科创板发行价为48元人民（市值261亿人民币），彼时港股的荣昌生物市值还在300亿港元上下（现折合为265亿人民币）。

乐普生物的市值只有109亿港元，而百心安144亿。

如果百心安的市值能够维持在现有水平，即便在科创板询价发行市值在港股市值打个八折，再按新发行股份占总盘子的25%，募资规模至少在25亿人民币以上。

回头一看，无论是用于回购的资金，还是港股IPO的资金，都可以看成是公司回归科创板的战略助力。

25亿，无论是战略并购、还是扩大自研&商业化，足够让百心安延展出更多战略及成长曲线。

结语：故事的终局，机构、上市公司、大股东似乎都赢了，苦郁的可能是那些捧着《价值投资》书籍的投资者们，和股价仍在泥底的器械同行们。

所以，很难不说这是一个“超凡的奇迹”，不接受反驳的那种。