作者：赤耳

编辑：王蒙

风品：蓝湛

来源：首财——首条财经研究院

3月28日，“基金、股市”又上热搜了。这在今年，已是家常便饭。

股市波诡云谲，没有常胜将军。细观最近被“割韭菜”的，不只小股民。

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首次净利下滑 “炒股”亏超19亿

3月25日晚，云南白药发布2021年报：营收363.74亿元，同比增幅11.09%；利润34.82亿元，同比下降48.80%；归属于上市公司股东的净利28.04亿元，同比降49.17%。

近乎腰斩的净利，着实吓了市场一跳。这是近20年来，云南白药首次全年净利下滑。

追其原因，正是“炒股”翻了车。

2021年报显示，云南白药公允价值变动损益为-19.29亿元，而上年同期收益为22.4亿元。

早在2019上半年，云南白药就开始证券投资。当期累计证券投资超72亿元，其中，10亿元买入4只境内外股票，其他大部分资金还是投入到了相对稳妥的债券型基金。当年即尝到甜头，公允价值变动2.77亿元。

2020年，云南白药放开胆子，证券投资更加大手笔，累计投入超138亿元“炒股”。其中，仅小米集团就为公司贡献了15亿元账面盈利，直接推动当年归母净利同比增长31.85%达到55.16亿元。

然进入2021年后，云南白药的好运气结束了。

2021上半年，云南白药公允价值变动损失达8.62亿元。持有的小米股票期内回吐利润6.1亿元，投资伊利损失由截至一季度末的1.11亿元扩至1.71亿元，投资恒瑞医药的损失由8229万元扩至1.84亿元。

尽管如此，云南白药期内未出售任何股票。截至2021年6月末，云南白药持有证券资产期末账面价值达97.59亿元。

2021年三季报时，云南白药“炒股”亏15亿的消息登上热搜。

三季报显示，公司净利同比下降42.38%至24.51亿元，其交易性金融资产持有期间公允价值变动损益为-15.5亿元。

是否炒股“沉迷”，仁者见仁不做评价。然亏损被“割韭菜”，引发了各方争议。

彼时，云南白药回应称，公司充分听取广大投资者对公司发展的意见和建议，在原有的风险控制措施基础上，严格控制二级市场投资规模，2022年，在董事会审批的额度范围内，公司将逐步减仓，不继续增持。

的确，从2021年财报看，云南白药已痛定思痛、在回归主业，处置了部分权益工具投资，交易性金融资产比重下降11.23%至47.2亿元。

2021年，云南白药共投资了包括小米集团、腾讯控股、伊利股份、恒瑞医药、通威股份等在内的9只股票，从最新数据看，公司已清仓了腾讯控股等股票。

卖出最多的是伊利，期内出售股票10.05亿元；其次为腾讯，期内出售7.23亿元。但对小米似乎仍情有独钟，期内仅卖出4344万元。

2021年，云南白药投资小米损失14.04亿元，基本将2020年所赚利润全部回吐。2021全年，小米股价跌幅达43%。

进入2022年，小米集团股价仍是一路震荡下行。截止4月1日收盘价13.78港元，相比2021年底的18.9港元，又下跌超20%。

不知，云南白药又盈亏几何？是否又添烦恼？

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毛利率、净利率下行 多元喜忧

没错，股市翻云覆雨本是常态。无论盈亏都不代表企业核心业绩、核心竞争力。

大手笔“炒股”，易分散企业资金精力，无利主业精进，更易被外界质疑“不务正业”。个中利弊烦恼值得细思。

应该说，作为“中药老字号”、手握“绝密配方”，云南白药拥有自身得天独厚的发展优势。说钟情“炒股”，多少还是让人有些意外。

公开信息显示，云南白药的营业务包括自制工业品的研发、生产和销售，以及药品批发零售业务。业务范围涵盖药品、健康品、中药资源、医药流通领域，主要产品如云南白药膏、云南白药气雾剂、云南白药创可贴、云南白药牙膏。

细分看，明星产品云南白药牙膏、云南白药气雾剂、云南白药膏贴剂，依旧是收入和利润的主要贡献者。

以2021年为例，以云南白药牙膏为核心的子公司白药健康净利22.6亿元，撑起云南白药8成的净利润。不过，营收59.1亿元，同比增长不足10％，增速较上年进一步放缓。

批发零售营收235.81亿元，同比增长12.43%，占营收比重为64.83%；工业产品（自制）营收127.03亿元，同比增长8.42%，占比34.92% 。但前者毛利率仅7.31%，同比下滑1.78%；后者毛利率63.98%，同比增长2.80%。可见，这个传统中药巨头的主营业务不乏挑战。

拉长维度，盈利能力处于下行趋势。2018-2021年,云南白药毛利率从31.25%降至27.15%,净利率从12.88%降至7.69%。2017-2021年,销售毛利率从31.19%降至27.15%,销售净利润也从12.88%降至7.69%。

在盘古智库高级研究员江瀚看来，云南白药之所以选择“炒股”，来作为重要市场发展方向，最核心原因还是本身业绩增长相对缓慢。

客观而言，云南白药也在探索多元、打开新增曲线。

其中，云南白药牙膏算是最成功产品，一度被不少企业奉为跨界教科书。

2004年，高露洁、佳洁士均有约14%的市占率，堪称牙膏业霸主。

2005年，首款云南白药牙膏问世，主打减轻牙龈问题、修复粘膜损伤等，超20元的售价一举刷新国产牙膏价格纪录，一年内实现销售额破亿。

2015年，云南白药牙全年市占率跃居第二。2019年成为NO1，2020年市占率首超20%，2021年进一步增至23%。

牙膏之后，云南白药又推出了主打植物古方的功能性洗护发品牌养元青、采之汲面膜系列等，筑成健康产品阵营。

特意食品，是近来瞄准的新方向。

2017年至2020年，云南白药研发费用分别为8403.54万元、1.10亿元、1.74亿元和1.81亿元，分别占当期营收的0.35%、0.41%、0.59%和0.55%。2021年，研发费同比增加82.99%至3.31亿元。

对此增长，年报表示，主要是新增特医食品研发注册及采之汲生物医学护肤品研究开发等研发项目。希望通过此丰富特医食品相关的产品管线和医学护肤产品族群，从而打造新业绩增长点。

云南白药表示，2021年在医学美容、口腔护理和新零售健康服务、皮肤科学的布局初见成效。

然饶是如此，云南白药仍存“重销售、轻研发”质疑。2018至2021年，云南白药研发投入占比均低于1%；而销售费占比均超10%。

另一厢，虽持续推新，云南白药牙膏之外，新品业务仍鲜有挑大梁者。

2021年12月29日，云南白药公告称，下属二级全资子拟将全资子公司上海云臻医疗科技有限公司100%股权按账面净值62.58万元，无偿转让给公司。同时，拟向云臻公司增资5亿元。云南白药计划2022年12月前，在北京、上海开设8家医疗门诊部机构。

财报显示，上海云臻医疗科技有限公司期内亏损144.5万元。

而就在2021年报发布当天，云南白药也公告了战略投资上海医药一事进展：

证监会已核准上海医药非公开发行不超8.5亿股新股。而云南白药正是这批新股最大买家。发行完成后，其将持有上海医药18.02%股份，成为第二大股东。

云南白药称，将与上海医药在产品、资源和渠道上协同互补，在中药及大健康领域形成战略协同。

培育第二增长曲线如火如荼。从业绩看，多元化的确帮云南白药提升了收入水平，但利润贡献不算多明显。

同花顺iFinD数据显示，近十年间，云南白药收入一直保持每年10%到20%的增长，然毛利率、扣非归母净利等指标没这么稳定。

诚然，云南白药拥有明星产品的品牌优势、传统销售力也很强劲。但作为跨界者，这些能否快速复制到医美业务，还要打一个问题。

行业分析师郝瑞指出，医美业、 特意食品等专业性强、入局门槛不低。特别是盈利较高的环节，具有技术壁垒、人才壁垒、品牌壁垒、管理壁垒。强口碑生意需长期积累、反复探索和维护，不是短时就能见效。

细观上海医药，定增募资近150亿元，多数用于偿还债务及补充运营资金。

不禁发问，云南白药豪掷百亿，能有多少用在上海医药实质业务改善上？战略投入是福是祸？

截至2021年末，云南白药货币资金188.81亿元，占总资产比例36.09%，有息负债不足20亿元。

资金充裕不差钱，也要花在单刃上。

2021年报中，云南白药强调，进一步将ESG（环境、社会和公司治理）当成企业生存发展的商业设计底座。

然使用穿山甲产品威胁生物多样性的争论，仍需警惕。2021年12月21日，挪威中央银行宣布，其管理的GPFG将云南白药“除名”。

不断发展宽度的同时，如何夯实基本盘、精准发力也是一个冷思考。

Wind数据显示，自2022年1月12日以来，云南白药股价呈下跌态势。截至4月1日收盘价81元，市值1039亿元。相比2021年2月的159元/股高点，缩水近半。

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联席董事长被罚 “中国巴菲特”腾挪冷思

市场观望，不是没有逻辑。

3月23日，北京证监局开出8张罚单，其中就包括云南白药联席董事长陈发树。

2021年12月6日，陈发树名下证券账户陆续买入150万股森特股份股票，上述一致行动人合计持股比由4.78%升至5.06%。该变动未于3日内公告，直至12月31日才公告；且2021年12月6日至29日间，其名下账户继续买卖股票，持股最高至5.20%。

北京证监局称，上述行为违反相关规定，对其出具警示函。

事实上，自2021年6月30日起，陈发树等人就陆续在二级市场上买卖森特股份。公开信息显示，陈发树等人共计购买2799.34万股。期间股价为38.79元/股-42.76元/股，按此计，陈发树花费10.85亿元-11.96亿元。

提前森特股份，可谓2021年“大牛股”。作为双碳热股，全年累计涨超400%。

玩味的是，大手笔进击森特股份、甚至背上罚单的陈发树也在“卖卖卖”。

2021年11月25日，新华都公告，拟出售零售业务板块的全部资产和负债，共涉及11座购物广场和一家物流公司的部分股权。截至2021年9月30日，11家子公司总资产25.99亿元。这意味着，新华都或将彻底剥离零售主业。

该交易也引发深交所关注，并下发问询函。

是否有些似曾相识呢？

六年前，为买入云南白药，陈发树几乎倾其名下所有，另一边新华都深陷亏损、闭店；六年后，陈发树再次豪买森特股份，同时剥离新华都零售业务。

公开资料显示，陈发树1960年10月出生。证券时报报道称，最初通过做木材生意赚到人生第一桶金。1997年，陈发树创立新华都实业集团股份有限公司，该企以百货、超市为主，并涉及工程机械、房地产等行业。

据相关媒体报道，2000年紫金矿业股改，陈发树通过新华都集团等关联公司出资3359万，持股20.19%。2003年和2008年，紫金矿业分别在香港、A股上市，成为“中国黄金第一股”，陈发树身家水涨船高。

2009年福布斯中国富豪榜中，年仅48岁的陈发树以218.5亿元财富，成为当年福建首富。

接下来，陈发树在A股市场越战越勇。先后参与投资青岛啤酒、云南白药、隆基股份、中国中免等多家知名企业，均获利颇丰，被誉为“中国巴菲特”。目前仍是这些A股公司的前十大股东，堪称大牛散。

然相比资本市场的翻云覆雨，新华都业绩就远没那么光鲜了。自2013年起，其扣非归母净利润始终为负，分别为-1.7亿元、-0.18亿元、-3.65亿元、-1.2亿元、-0.53亿元、-0.14亿元和-6.36亿元。

欣喜的是，通过2019年的关店减负，2020年营收51.91亿元，扣非归母净利1.57亿元，成功扭亏。

只是，从其发力聚焦的互联网营销业务看，增速并不多讨喜：2018年至2021年1-10月营收11.38亿元、11.23亿元、14.47亿元和15.57亿元。而其欲放弃的零售业务，营收为57.12亿元、48.83亿元、37.44亿元和27.05亿元。

转型是福是祸、陈发树腾挪能否成功，仍需时间作答。

云南白药2021年报显示，陈发树现任云南白药集团股份有限公司联席董事长、新华都实业集团股份有限公司董事长。

在云南白药投资巨亏之际，陈发树对云南白药治理结构、经营战略的影响也引发舆论质疑。

对于云南白药，想来陈发树的感情或是复杂的。

2009年，在“烟草企业退出非烟投资”推动下，陈发树出资22亿元，欲跻身云南白药第二大股东，但最终未通过审批。

2016年，云南白药控股股东混改，陈发树通过增资间接取得20.76%股权，交易代价253.7亿元。2019年，陈发树进入云南白药董事会，成为联席董事长，新华都及关联人持有25.14%股份。然一番努力，最终无缘实控人，目前云南白药为无实控人、无控股股东状态。

在陈发树成为联席董事长的次年，2020年证券投资业务给云南白药带来公允价值变动收益22.4亿元，占据当期利润总额的32.94%。

而“炒股”大亏后，2022胡润全球富豪榜中，陈发树个人财富相比2021年缩水200亿元。

在医药战略专家史立臣看来，云南白药公司治理结构存在问题，这也是国企混改需注意地方。

巨丰投顾高级投资顾问吴灿，指出无实控人上市公司的两个挑战：存在股东间为争夺上市公司的控制权可能引起的动荡风险；企业重要事宜可能因股东分歧，不能顺利推进影响决策效率。

面临新华都转型压力、云南白药“炒股”亏损，陈发树将何去从？如何腾挪取舍？还会继续演绎“中国巴菲特”神话吗？

4

百年信心 主业第一

与人与企，都应是一个灵魂问题。

说千道万，资本只会锦上添花。投资再嗨，也要主业第一。

企业资金、精力毕竟是有限的，相比一时的短利短益，深研市场消费者、夯实主业基本面、提升新业务效率精准度，才是打破成长困局、释放成长确定性的最优解。

2022年，恰逢云南白药创制120周年。

近日，Torreya公布《世界千强药企报告》，云南白药排名世界药企第71位。

2022年4月2日，云南白药董秘表示，公司会审慎地对待投资行为，2022年公司调整投资股票、投资股票基金、股权基金比例为不高于最近一个会计年度审计后归母净资产的8%(原为15%)，有逐步减仓不增持的总体原则。

对于未来，云南白药年报提及：产品层面在稳住云南白药中央产品（云南 白药系列核心产品）、普药、牙膏等传统优势存量业务的基础上，要积极拥抱“Z时代”等新消费客体，同时在医学美容、口腔护理和新零售健康服务、皮肤科学方面积极布局。

字斟句酌，百年老字号仍有一颗主业回归、主业进阶的活力之心，持续升级、持续唤新的韧性张力。

的确，不以一时成败、一时迷失论英雄。我们应给予云南白药、陈发树更多时间与耐心。

百年太短，只争朝夕！

本文为首财原创