电磁线是电机、电器、家用电器、电子、仪表电磁绕组的基础和关键材料，经过多年的发展，我国现已成为世界电磁线生产、销售、使用第一大国。
今天，我们就来分析一家拟在深交所主板上市的电磁线生产制造企业--铜陵兢强电子科技股份有限公司（以下简称“兢强电子”或“发行人”），公司前身为“铜陵市精隆电工材料有限责任公司”,成立于2003年12月11日。 2016年10月9日,有限公司整体变更设立股份公司,名称由“铜陵市精隆电工材料有限责任公司”变更为“铜陵兢强电子科技股份有限公司”。公司主要从事电磁线的研发、生产及销售，产品主要为铝基电磁线。
公司产品主要应用于家用电器和变压器领域，在工业电机、仪器仪表、电动工具等其他领域也有广泛应用。报告期内，家用电器为公司收入占比最大的一类应用领域，报告期各期收入占比分别为 68.91%、74.68%、77.07%和 79.17%。
2015年以来受宏观经济增速放缓、房地产政策持续收紧等因素的影响，我国家用电器行业整体销售规模增速有所放缓，2020年受新型冠状疫情影响，当年家用电器行业销售额较2019年有所下降。但发行人2020年的业绩却格外亮眼：2020兢强电子营业收入为68,508.79万元，相比2019年的55,517.22万元，增长了12,991.57万元，上升了23.4%，利润总额由2019年的4,466.63万元增长到了6,365.25万元，上升比例竟达到42.5%！（详见表一）。
报告期内，发行人主营业务毛利率分别为16.78%、17.11%、15.78%和17.26%（如表二所示），而同行业可比上市公司电磁线产品毛利率仅为8%左右（详见表三），发行人毛利率竟比同行高出整整1倍有余！
表二
表三
那么，是什么让兢强电子在疫情期间仍然丝毫不受影响傲然屹立在电磁线赛道上，拥有令同行遥不可及的业绩呢？估值之家仔细分析研究了之后得到了一些答案，供大家参考。
一、虚增收入或超7000万元
首先，我们来看应收账款，报告期内，发行人各期末应收账款分别为10,364.65万元、12,791.47万元、18,215.25万元和21,855.62万元，呈逐期上升态势，2019年较2018年增长23.4%，到了2020年应收账款余额竟比2019年增加了42.4%！
招股说明书中显示，考虑到公司主要客户的结算周期（月结）、合同信用期以及客户正常付款周期安排等因素，公司主要客户实际销售回款普遍在90天以内，其前五名客户信用政策为60天，且并未发生信用政策改变，那么在这种情况下，应收账款却仍然有大幅增长，很显然不合理。
招股书中对应收账款余额增加的解释为家用电器行业在第二季度和第四季度由于市场推广、生活需求增加等因素存在一定程度的旺季特征，所以公司第二季度和第四季度的销售占比相对较高。真的是这样吗？我们知道电磁线行业的季节性的确取决于下游客户的生产季节性，下游行业大部分不存在明显的季节性，但家用电器应用领域中冰箱、空调的生产具备一定季节性：夏季为空调、冰箱需求旺季，每年3-6月份往往是上述家电企业的生产旺季，所以用于家电制造的电磁线往往在上半年迎来需求高峰期，而不是在第四季度。8月份过后，冰箱、空调生产企业对电磁线的需求甚至会降至低位！不得不说发行人对应收账款余额增加的解释未免有些不符合实际了。
我们来看发行人主要下游客户2020年第四季度销售收入与公司同期销售收入变动情况，如下表四所示，可以看到其披露的主要客户2020年第四季度平均变动率为22.4%，且变动率51.31%的大洋电机及变动率为19.81%的汉宇集团在报告期内从未出现在前五大客户榜单上。
此外，前三大客户2020年第四季度的销售额相比2019年平均变动率只有13.7%，而兢强电子2020年第四季度的销售额却相比2019年增长了58.49%，不得不让人为之一惊！也更从侧面说明了发行人存在虚增收入的嫌疑。
表四
其次，我们来看存货，报告期内，发行人各期末存货金额分别为5,950.36万元、8,303.02万元、10,215.84万元和13,482.24万元，呈逐年增长状态，各期增长额为2352.66万元、1912,82万元和3269.4万元。
而发行人在招股说明书中提到其各年产销量比率分别为98.98%、95.15%、97.15%和92.9%（详见表五），很难想象在如此之高的产销量比率下，发行人的存货竟然还是逐年上升的。
表五
为了解除该疑虑，估值之家进一步看了其固定资产，报告期内，发行人机器设备原值分别为8,943.36万元、11,935.51万元、14,505.86万元、15,766.33万元，各期增长额分别为2,992.15万元、2,570.35万元、1,260.47万元（年化2,520.94）。
根据其募集资金使用用途，拟投入27,000万元建设年产25,000吨的电磁线设备，即每1.08万元的投入每年会产生1吨的电磁线，那么按照前述各年增加的机器设备，2019会产生3221.52吨存货，2019年的产销率为95.15%，也就是说，新增部分存货销售了3065.28吨，剩余156吨，按照当年均价22,611.04元/吨，由新增机器设备产生的新增存货余额为352.7万元，而2019年存货相较2018年却增加了2352.66万元，整整多出2000万元；同理得出2020年存货增加额应为175万元左右，而发行人2020年存货实际增加额为1912.82万元，又多出1737.82万元；到2021年6月，按照前述逻辑推理其存货余额增加额应为238.6万元，而发行人列报的存货较2020年增加了3,269.4万元，竟然多出3,030万元！
综上，合计报告期内多出了6,767万元的存货余额，可想而知，发行人存在虚假陈述，虚增了收入。按照其报告期内平均毛利16%计算，虚增收入金额达7850万元！
为了进一步印证前述虚增收入问题，估值之家研究了发行人能耗与产量之间的关系。作为金属领域企业，能耗也与生产紧密相连，也是最能直接反应产量的指标，兢强电子招股书中显示，生产使用能耗主要为电，报告期内用电能量分别为3167.97、4096.88、4648.41、3178.21万千瓦时（详见表六），产量分别为19011.11、23626.6、29627.16、19957.77吨（详见表七）。
表六
表七
众所周知，用电量与产量正常情况下应呈线性关系，乍一看兢强电子的耗电量与产量貌似符合线性逻辑，但估值之家还是秉承着一丝不苟的心态进行了更细一步的计算，得出用电量与产量是一条斜率a为4.97，截距为3,270.37的一条直线（见表八），据此得出，2020年在耗电量4,648.41万千瓦时的情况下，产量应为26,367吨，招股说明书中披露的产量整整比此高出3,260.16吨，若按2020年漆包线单价22,063.51元/吨来计算，该部分会产生7193万元收入，与前述虚增收入7850万元高度相符！若按照2020年铜包铝线单价45,779.97元/吨来计算，则整整多出1.5亿元收入。
由此看来，更加印证了发行人的收入真实性存在很大的问题，发行人存在虚增收入的嫌疑！
表八
最后让我们来看寄售模式收入，报告期内，公司寄售销售模式的具体销售金额情况分别为7,875.68万元、8,043.27万元、12,455.22万元及9,678.16万元（如下图表九），2021年化寄售商品收入达到19,356.32万元,2020年及2021年寄售商品收入增长幅度均高达50%，2021年寄售收入规模已达到营业收入总额的20%以上，由此看来，寄售模式有成为发行人主要销售模式的趋势，招股说明书中提到，公司关于寄售销售的收入确认时点为每月客户向公司提供结算单，确认数量及金额，经公司核对后确认收入。
在寄售模式下，通常当月交付给客户的产品在下个月才会被客户结算，故未结算的产品会形成发出商品。但招股书并未说明可比公司寄售收入的规模情况，亦未详细说明寄售模式确认收入的依据及主要客户各期销售额，估值之家了解到，其可比公司寄售模式收入占比是远低于20%的，此处我们也可以推断发行人寄售模式的收入确认存在较大可操作空间，我们对其收入确认时点及其收入的真实性抱有怀疑态度。
表九
二、现金流净额长期为负，自身没有造血能力，现金流靠筹资？
兢强电子经营活动产生的现金流净额低于净利润且长期为负，筹资活动现金流量净额却是一年高于一年。我们都知道，企业有三大活动，分别为经营活动、投资活动和筹资活动，其中，经营活动是最重要的，一个企业最大的造血能力也是来自经营活动，如果一个企业经营活动现金流量长期为负，筹资活动产生的现金流却为正，那么这个企业存在的意义是什么呢?一直靠投资人的资金注入、靠筹资生存吗？
由表十可以看到，在报告期内，兢强电子仅2019年度经营活动产生的现金流量金额为正，其他期间均为负数！而其招股说明书列示报告其内的净利润分别为2,948.59万元、3,827.31万元、5,466.13万元、4,556.39万元，净利润为正不代表其有可用的现金流，兢强电子整个报告期内经营活动产生的现金流量净额均低于各期净利润！
表十
从发行人招股说明书中可以了解到，报告期内，各期应付款项呈逐年增加态势（详见表十一），这是会增加经营活动现金流量的。
举一个例子，期初应付账款30万元，期末应付账款10万元，说明现金流量减少了20万，因为应付账款少了，说明20万实实在在付出去了。反过来，如表十一中所示，如果其经营性应付项目增加，得到的结果应该是经营现金流的增加，呈现出比净利润更高的经营现金流量，但发行人的结果却恰恰相反。如此差的经营现金流，不得不让人担忧发行人的偿债能力，我们从招股书中可以看到发行人从流动比率速度比率以及利息保障倍数等角度分析了自身的偿债能力，但对现金比率及现金流量比率却只字不提，估值之家根据已有信息简单计算了下其现金比率，各报告期分别为10%、38%、23%及18%，而其可比公司的现金比率在30%左右， 而发行人现金比率低于这一水平且是非常不稳定的。再来看现金流量债务比，兢强电子各期现金流量债务比分别为-1.93%、4.65%、-13.43%、-10.62%，如此看来发行人基本无法靠自身能力偿债。
表十一
综上所述，净现金流为负纠其原因大概率是应收账款增加或存货增加导致，但不管是何原因，其经营性现金流为负是严重不能满足其生产需要的。
电磁线行业属于资金密集型行业，上游供应商主要包括铝锭供应商，付款要求高，通常无信用期，下游客户主要为家用电器等及其零部件制造商，其付款能力良好，但通常有 1-3 个月的付款信用期。因此，对营运资金需求量较大。
更可怕的是，其主要原材料铝价波动起伏难以预料，近一年来，铝价增幅较快，若未来铝价持续上涨可能会导致公司流动资金需求更大，如果发行人仍然不能自身回血，那么将会持续不断向投资人索取！
三、CFO身兼数职、并担任审计委员会会员，财务内控存在缺陷
2020 年 12 月 14 日，兢强电子召开第二届董事会第四次会议，2020 年 12 月 30日，公司召开 2020 年第四次临时股东大会，同意设立董事会提名委员会、董事会战略委员会、董事会薪酬与考核委员会、董事会审计委员会，并选举确定专业委员会委员。公司第二届董事会审计委员会成员为周逢满、李明发、左劲松，其中周逢满担任主任委员。兢强电子招股说明书中对第一届审计委员会成员描述含糊其词。
对第一届审计委员会详情不做深究，我们来细看其第二届审计委员会三名成员：左劲松，2016 年至今，任兢强电子董事、董事会秘书、财务负责人；李明发及主任委员周逢满2020 年至今为兢强电子独立董事，估值之家进一步了解到，该“2020年至今”具体时间为2020年12月30日至今。好，我们对这个时间也可以接受，公司也是在逐步完善过程中，可以理解，那么兢强电子CFO兼职了审计委员会委员，是否影响了审计的独立性？审计委员会应该单独向董事会汇报，但CFO兼职了审计委员会委员一职，向公司管理部门提供内部审计报告和建议时岂不是自说自话？董事会审计委员会委员任职应该是公司非行政董事，向公司管理部门提供内部审计报告和建议，根据审计准则，审计工作应保持独立性。而CFO任职董事会审计委员会委员有违背这个准则。
一共三位审计委员会两位都是“新来的”，那么仅剩CFO一人撑起审计委员会，不得不让人联想到裁判与球员是同一人，对于兢强电子的内部控制，尤其是财务相关部分，估值之家请投资者保持谨慎怀疑态度。
四、在税收环境如此严峻的情况下，发行人疑未对土地价款缴纳房产税
前面我们讲到兢强电子内部控制可能存在漏洞，接下来估值之家就发现其偷税漏税了。
根据（财税[2010]121号），自2010年12月21日起，对按照房产原值计税的房产，无论会计上如何核算，房产原值均应包含地价，包括为取得土地使用权支付的价款、开发土地发生的成本费用等。宗地容积率低于0.5的，按房产建筑面积的2倍计算土地面积并据此确定计入房产原值的地价。
估值之家按照公开信息披露的房产税进行还原房屋价值，与固定资产中房屋建筑物原值相接近，由此可以判断，兢强电子未对土地价款缴纳房产税，因未能从公开信息查找到相关容积率的说明，估值之家以其容积率大于0.5进行了简单的测算，如下图表十二，报告期内兢强电子少缴的房产税为198万元，按年累计测算补提滞纳金38万元，因滞纳金是按日万分之五征收，随着时间的推移，兢强公司面临的滞纳金将会更高。
表十二
另外，《税收征管法》第六十三条规定：纳税人伪造、变造、隐匿、擅自销毁帐簿、记帐凭证，或者在帐簿上多列支出或者不列、少列收入，或者经税务机关通知申报而拒不申报或者进行虚假的纳税申报，不缴或者少缴应纳税款的，是偷税。对纳税人偷税的，由税务机关追缴其不缴或者少缴的税款、滞纳金，并处不缴或者少缴的税款百分之五十以上五倍以下的罚款；因此，兢强电子需补缴的税款及滞纳金、罚款合计可达1226万元，若宗地容积率低于0.5该金额还将翻倍，即需补缴的税金及滞纳金、罚款最高可达2452万元。
近年来，不少一线明星大咖由于税收问题相继陨落，可以看出国家对税收的重视，不管发行人是不是有心偷税漏税，其罚款和滞纳金都是少不了的，如果是因为其常年不做税务健康检查而导致未发现此类问题，那么，发行人的其他税收是否合法合规也值得让人深思。
五、发行人为典型的制造业，却极有可能未计提安全生产费
兢强电子系机械制造行业，需按营业收入规模计提并缴纳安全生产费，安全生产费应计入专项储备科目，但发行人招股书中通篇未看到安全生产费相关说明，其报表中亦未体现专项储备这个一级科目，因此，发行人极有可能未计提安全生产费。
根据财企〔2012〕16号关于印发《企业安全生产费用提取和使用管理办法》的通知，第十一条：机械制造企业以上年度实际营业收入为计提依据，采取超额累退方式按照以下标准平均逐月提取：（1）营业收入不超过1000万元的，按照2%提取；（2））营业收入超过1000万元至1亿元的部分，按照1%提取；（3）营业收入超过1亿元至10亿元的部分，按照0.2%提取。
估值之家对此进行了测算，报告期内，兢强电子各年应计提的安全生产费分别为227万元、201万元、180万元和180万元。
除了需要补提安全生产费以外，由于兢强电子常年未按规定计提安全生产费，还将面临潜在处罚的风险。
六、本科以上学历职工仅为4.97%，未来或丧失高企资格
兢强电子作为高新技术企业，自 2020年 1月 1日起三年内享受国家高新技术企业 15%的所得税税率优惠。但就是这样一家高新技术企业其员工本科及以上人员仅有33人！
截至 2021 年 6 月 30 日，兢强电子披露职工人数664人，其中管理人员为85人，研发人员为61人，其招股说明书兢强电子其员工本科及以上人员仅有33人（见表十三），也就是管理和研发人员中仅有22.6%是本科及以上人员。我们假设其中本科及以上学历员工有一半为研发，也就是17人，那么研发人员中仅有27.9%为本科及以上学历，72.1%为大专及以下。
高新技术企业申报，虽然对研发人员学历没有要求，但大家都清楚，对于高新技术企业来讲，研发对专业知识要求非常高的，尤其兢强电子拟通过开发新产品、新技术、新工艺实现高速融入国际市场目标和创造一个科学创新的研发体系。估值之家对其核心竞争力的研发抱有深度怀疑，同时也很难对此宏伟目标的实现看好。
表十三
其次，如表十四所示，发行人的研发投入低于同行平均水平，这与其创新引领发展战略、差异化发展战略及国际化发展战略严重不符。关于研发工时是如何进行统计归集的招股说明书亦未说明，对于研发人员同时担任管理职位或负责生产的人员薪酬如何核算呢？
如曾东文作为核心技术人员之一担任总经理，郑守国作为核心技术人员之一担任总经理助理，那么其薪酬是计算在研发部门还是管理部门呢？我们无从得知，总之无法排除发行人存在研发部门与其他部门混合用工的可能性。
表十四
再者，高新技术企业研发人数需占总人数的10%以上。截止2021年6月30日，兢强电子研发人员61人，占总员工人数的9.2%，已低于10%的要求标准，未来，若公司不能继续通过高新技术企业资格认证，或者未来国家所得税优惠政策出现不可预测的不利变化，发行人能不能继续享受所得税优惠政策，还是未知数。
