报告摘要：

我们在地产债系列 报告中提到了回溯的角度判断地产公司流动性压力的方法，本篇报告我们沿用这个方法简单聊聊前瞻性判断地产公司流动性的思路。

从销售金额出发是我们进行压力测试的亮点。这个过程看似麻烦，但是能够给我们充分的空间测算当前对地产公司现金流影响最大的几个方面，比如预售资金监管对于企业流动性的影响。

我们基于合理的假设测算公司的销售金额后，消除口径的影响，并考虑合理的利润率、期间费用和税费比例之后，余下的部分扣除考虑期限错配后的结转成本。在得到累计尚未结转的成本后，我们按照相对公允的建安价格占平均售价的比例，得到尚未支出的建安成本。

或者换句话说，以上的所有过程都是为了测算出预售资金接下来可能会被监管的规模。由于企业既往如何动用预售监管资金、以及企业实际被监管了多少资金都是“黑箱子”，我们试着找到一个合理的方式。这个过程很重要，但这并不是我们进行前瞻性预测的目标。

完整的压力测试过程，是从销售现金流入和企业留存的货币资金出发，扣除拿地金额和建安成本后能否覆盖短期有息债务。过程中的很多细节我们不再赘述。我们关注的是什么在影响压力测试的结果？

很多投资者可能都在担忧销售情况恶化对于企业的影响。当前的环境我们很难找到合适的经验数据，但是感性的结论是：购房者对于企业信用风险的敏感度是不及债券投资者的，但是对于购房政策回暖非常敏感。

体现在压力测试的过程中，外汇市场数据外汇市场数据即便我们较大幅度地下调对企业销售金额的预期，实际上对压力测试的结果影响也相对有限。因为当企业的销售金额下降时，企业的建安成本也会相应下降，此外我们根据“以销定投”

原则确定的拿地金额也会相应下降，这些都是合理的假设。所以整个系统的加项和减项都在收缩的情况下，对于结果的影响其实在可控范围内。

什么在影响压力测试的结果？当企业的销售金额不变，但是与资金监管有关的建安成本出现了一定程度的波动，即便这个波动的比例不大，但是对于流动性压力测试的结果也会有相对显著的影响。

所以当前，能够活到现在的企业，其实是有较强的能力应对市场环境的变化的，其实我们很难找到这些企业实质性的问题，要么问题存在于假想中，要么存在一些问题但是“罪不至死”。不过企业确实在期待一个更加友好的政策环境，我们也反复强调，要对接下来的政策有信心。如果投资者能够建立起对于政策的信心，其实就可以建立起对于当前受情绪冲击的一些稳健经营的房企的信心。

风险提示：模型与实际情况存在差异、政策执行不及预期