3月21日，GFT国际控股有限公司（以下简称GFT）第三次向香港联合交易所提交上市申请。

GFT创立于香港，从1999年开始玩具制造业务，在广东惠州等地有工厂，不过2007年后逐渐将主要产能转移至越南，目前主要业务是玩具OEM，为给多美、孩之宝、美泰、万代南梦宫等客户生产塑胶与金属玩具。

GFT业务模式

GFT的厂房有超过120条装配线，总建筑面积约14万平方米。截至2021年末，GFT的厂房和办公室有大约9700名雇员，其中约8500人在越南工作。

此外，GFT还在越南投资了两家工厂，用于根据市场需求调整生产，增加灵活性，降低开支和风险，分别是GFTU海阳（持股36%）及SDV海阳（持股25%）。

2019-2021财年，GFT的收入分别为3.13亿、3.51亿与4.31亿美元，毛利分别为4534.2万、4234.3万和5188.4万美元，除税后溢利分别是614.1万、1786.4万和1789.9万美元。

GFT简要业绩

GFT的收入主要来自塑胶玩具生产，主要客户有多美、孩之宝、美泰、Spin Master和Tokyo Unique，2019-2021财年的塑胶玩具销售额分别有2.62亿、2.73亿和3.6亿美元。

其次是金属玩具，客户有多美、孩之宝和Spin Master，2019-2021财年的金属玩具销售额分别有3040.7万、2707万和4913.7万美元。

GFT收入构成

此外，GFT还有一小部分收入来自工具、模具出售，以及咨询服务（向别的工厂提供产品设计等服务）。

接下来，三文娱进一步解读GFT的代工业务。

倚重大客户的玩具代工

GFT比较依赖少数主要客户，近年来前五大客户的销售额占总收入的比重都超过80%，2019-2021三个财年的数字分别是约88.7%、82.9%及88.2%。

其中，来自多美的销售额近三个财年分别是8740万、7510万及1.02亿美元，分别占GFT总收入的28%、21.4%及23.6%。

GFT部分客户

GFT 2020财年前五大客户

GFT 2021财年前五大客户

三文娱注意到，倚重大客户的OEM模式，有优势也有劣势。

优势在于风险较低，玩具行业的国际大品牌们，付款相对有保障。

2019-2021财年，GFT的贸易应收款项周转天数分别为43.1、45.5和41.3天。

2019和2021财年，GFT的贸易应收款项减值分别为80万和90万美元。

劣势则是GFT一定程度上被限制在低附加值的产业链环节，而且毛利率低。

2019-2021财年，GFT的塑胶玩具平均售价分别为1.98、1.89和2.27美元，金属玩具售价平均为1、1.07和1.3美元。

GFT生产的玩具销售数量与平均价格

GFT部分玩具产品

GFT各类玩具产品收入

2019-2021财年，GFT的毛利率分别为14.5、12.1和12.1%，纯利率则只有1.6%、5.1%和3.9%。

GFT的财务比率

有近万人的GFT，2019-2021三个财年的雇员成本分别为5056.8万、5026.3万和6004.9万美元，平均年薪约6000美元，折算平均月薪约合人民币3000元。

GFT近三年的销售成本

三文娱还看到，薄利多销的代工业务，也有投资方看好，多为战略投资者，只不过溢价相对较低。

2018年，Tokyo Unique（GFT的玩具代工业务甲方之一）、中国联塑（国内大型建材家居产业集团）、飞鱼科技（香港上市的游戏公司）以及投资机构Apollo Capital（新能源上市公司孚能科技的股东），分别向GFT投资了600万、700万、34.56万和550万美元。

这轮融资中，GFT的估值是1.44亿美元，按2017年保证净利润乘以6。

2020年，Tokyo Unique再向GFT投资600万美元，本轮GFT的估值是1.64亿美元，按2017年保证净利润乘以6再加上一轮融资额。

通过上市募资，GFT计划将资金用于实施及升级工业4.0技术及自动化、与现有及潜在业务伙伴进行战略收购或业务合作、投资于ERP系统升级等。

为发展业务并实现持续增长，GFT将提升制造过程的数字化水平，继续推动自动化制造；升级ERP系统以进一步精简运营、加强资源分配并提高生产力；通过策略合作拓展及巩固客户关系；通过策略投资及拓展，优化及提升产能，等等。