3 月疫情压制物流、供给收紧，叠加海外价格上涨，国内食品和能源价格上涨推升CPI 和PPI 环比，但核心CPI 低迷显示需求疲弱。

3 月CPI 为1.5%，较上月的0.9%上行，环比持平。3 月CPI 月环比增速从2 月的0.6%下降至0%，主要是节后季节性回落。3 月核心CPI 同比增速录得1.1%，较2 月持平，月环比增速为-0.1% 。

1）食品CPI 同比跌幅从上月的3.9%迅速收窄至1.5%，尽管猪肉价格继续走低，但粮价上涨影响开始增大。3 月猪肉平均批发价格下行1.6%至18.25元/公斤，由此，CPI 中猪肉价格环比增速下滑至-9.4%，同比增速-41.4%。

我们估算猪肉价格下跌对CPI 食品的拖累可能达到约0.9 个百分点。此外春节过去之后，3 月鲜果（-2.3%）、水产品（-2.1%）和鲜菜（0.4%）价格环比涨幅均较上月下行。但是，受俄乌战争影响，国际小麦、大豆、玉米价格均上涨，3 月国内面粉、食用植物油环比分别上行1.7%和0.6%，同时粮食价格环比小幅上涨0.5%。我们此前分析，中国从乌克兰进口的玉米和大麦分别占到全部进口量的29%和26%，粮食进口价格不可避免会受到影响，推升整体食品价格的上行风险加大。

2）3 月非食品CPI 同比小幅上行至2.2%，油价上涨是主要推动力。环比看，非食品CPI 环比增长0.3%，服务价格环比由持平转为下降0.2%，消费品价格环比涨幅从2 月的1%小幅下行至0.2%。受本土疫情爆发影响（3 月主要集中在吉林、深圳和上海、4 月可能更为显著），建材行业周报：多地出台光伏建筑补贴政策 建筑光伏市场有望快速兴起建材行业周报：多地出台光伏建筑补贴政策 建筑光伏市场有望快速兴起飞机票、电影及演出票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降10.0%、7.6%、3.5%和2.6%。另一方面，工业消费品价格环比上涨1.1%，持续走高，主要受国际能源价格上涨带动——3 月汽油、柴油和液化石油气价格分别环比上行7.2%、7.8%和6.9%。

3 月PPI 同比涨幅在高基数下收窄至8.3%，但环比涨幅再度扩大——从上月的0.5%上升至1.1%。近期制造业原材料成本压力可能持续上行。生产资料（原材料、加工和采掘）环比上行1.4%，其中采掘和加工环比分别上行4.8%和0.4%。另一方面，生活资料（衣着、耐用消费品、食品和一般日用品）环比略涨0.2% 。分行业看，外部冲击推动3 月上游原材料及高耗能行业产品出厂价格持续上行。1）石油：石油行业开采/加工价格环比分别大幅上涨14.1%和7.9%。2）金属：3 月黑色金属开采/加工环比上行4.2%/1.4%，有色金属开采/加工业价格环比上行1.5%/2.7%。3）煤炭：

煤炭开采行业环比增速由下跌2.4%转为上升2.5%，国内原材料价格也有所上行。此外，电力生产行业价格环比上行0.4%。另一方面，绝大部分下游制造品价格继续温和，如食品饮料、设备制造、医药，以及汽车、计算机等行业环比涨幅均保持低位或负增长。

目前国际油价和原材料价格上涨已经开始推升CPI 和PPI，往前看，粮食价格上行的压力可能也会逐步加大。但是，当前核心通胀仍保持温和，为政策宽松留下了足够空间。尽管当前CPI 仍处于低位，但主要是由于猪肉价格的拖累；而随着粮食价格上涨，如果猪肉供给过剩局面开始缓解，食品CPI 上行的速度可能加快。此外，虽然此前上下游价格传导并不顺畅，但成本持续上抬也会不可避免地推升整体终端消费品价格。当然，从政策角度看，当前核心通胀仍相当温和，仅1.1%，对宽松政策并不构成制约。

风险提示：原材料价格和粮食快速上行、政策宽松窗口缩短。