2022年3月15日人民银行开展2000亿元中期借贷便利（MLF）操作。MLF操作中标利率维持在2.85%，维持不变。我们点评如下：

一、 如何理解MLF利率没有“如期”下调？

随着2月金融数据的公布，市场对于央行下调MLF利率有较高期待。我们认为本次MLF利率维持稳定符合目前的宏观环境。2月以来珠三角及长三角等重要经济带先后暴发疫情，不仅消费将再度受到掣肘，对基建、地产施工也会带来一定的负面影响。此外，美联储加息、缩表在即或将对国内政策形成干扰，近期北上资金持续流动就表明俄乌局势对国内流动性环境也产生了扰动。谋定而后动，在内外局势皆存变数的前提下，我们认为此时稳增长政策发力的性价比不高。此外，在宏观经济中有“逆风”的概念，也就是说经济主体因资产负债表受损、资源配置不当等原因出现了资产负债表扩张能力下降的情况。在这种情况下，央行下调政策利率的边际效用在递减。我国居民部门很可能已经出现了 “逆风”的影响，其资产负债表因为疫情不确定性的影响、收入增长放缓、持有资产价格下跌（房价下跌）等影响扩张意愿下降。近期包括离岸人民币汇率波动、北向资金外流等因素也对国内金融市场有所扰动，央行此时没有做宽货币操作，也有维持预期稳定的意味。

二、货币政策工具箱充足，但目前市场的核心焦点并不在货币政策如果考虑权益市场，我们在近期的报告《A 股的逻辑及后续的三种可能》

提到，光庭信息(301221)：深耕汽车电子软件 打造超级软件工场光庭信息(301221)：深耕汽车电子软件 打造超级软件工场我们认为需对权益市场持谨慎态度。3 月以来市场快速调整，近期疫情的影响、俄乌冲突的不确定性以及海外金融市场可能的流动性冲击成为市场参与者关注的焦点。

回到国内经济基本面及本轮的稳增长政策，我们曾用“宽信用不至，宽货币不止”来概括今年的货币政策。其特征是总量型政策为稳增长保驾护航，一旦经济增长数据出现不及预期的苗头，全面降息等货币政策仍可期待。

在今天同时公布的经济数据表明经济基本面回暖明显，市场的悲观预期在一定程度上有所修复。假如后续基本面出现回落，央行依然会动用包括总量及结构的货币政策工具为稳增长保驾护航。而且，从政策的效果来看，我们认为在本轮疫情有所降温后，货币政策再发力的性价比会更高。

此外，近期全球金融市场动荡。在悲观情形下，俄乌局势失控，欧美制裁持续，全球可能出现流动性危机。如果出现这种情况，我们预计央行将与全球央行一道快速降息，加大流动性投放，维护金融稳定。

风险提示：经济基本面变化超预期；货币政策超预期。